固德威，有多少失誤都可以重來

前言

趕碳號(hào)認(rèn)為，在光伏、儲(chǔ)能企業(yè)當(dāng)中，鮮有像固德威這樣在業(yè)務(wù)戰(zhàn)略、市場(chǎng)戰(zhàn)略、研發(fā)和產(chǎn)品戰(zhàn)略上接連犯錯(cuò)的：

在市場(chǎng)戰(zhàn)略上，完美錯(cuò)過海外儲(chǔ)能市場(chǎng)行情：最近歐洲儲(chǔ)能爆單，但是一直深耕歐洲的固德威已經(jīng)提前收縮了海外儲(chǔ)能戰(zhàn)線；

在業(yè)務(wù)戰(zhàn)略上，專挑不賺錢的業(yè)務(wù)：固德威最近已將業(yè)務(wù)重心轉(zhuǎn)至國(guó)內(nèi)分布式市場(chǎng)，但就像儲(chǔ)能是最高毛利板塊一樣，國(guó)內(nèi)分布式這塊業(yè)務(wù)恰恰是公司毛利率最低的，固德威對(duì)于136號(hào)文幾乎就沒有任何預(yù)判；

至于公司的產(chǎn)品戰(zhàn)略、研發(fā)戰(zhàn)略乃至組織戰(zhàn)略，都乏善可陳。

趕碳號(hào)很好奇，一家企業(yè)可以犯錯(cuò)，但能做到每一步都走錯(cuò)，其實(shí)也是一件不容的事。固德威，究竟是怎樣做到的呢？

固德威落成不久的這座辦公大樓，離不開IPO這場(chǎng)資本盛宴。

最近儲(chǔ)能賽道有點(diǎn)熱。

海外儲(chǔ)能需求激增帶動(dòng)了市場(chǎng)情緒，二級(jí)市場(chǎng)開始反彈，儲(chǔ)能板塊股票紛紛飄紅，布局儲(chǔ)能領(lǐng)域的逆變器企業(yè)也在其中受益。隨著半年報(bào)出爐，行業(yè)開始回暖跡象，但“萬花叢中一點(diǎn)綠”，在逆變器的上市企業(yè)中，唯一虧損的仍是固德威。

此前，固德威是2024年A股逆變器板塊中唯一虧損的企業(yè)。2025年上半年，固德威實(shí)現(xiàn)營(yíng)收40.86億，歸母凈利潤(rùn)虧損1660 萬。值得慶幸的是一季度虧損了 2803萬，也就是說，二季度公司賺了1100多萬。

不過對(duì)于固德威的股民來說，這種業(yè)績(jī)很難讓人滿意，和德業(yè)、錦浪、艾羅相比都拿不出手。當(dāng)然，人最重要的是和自己比，企業(yè)也一樣。但2023年固德威的凈利潤(rùn)還超8億，僅次于陽光電源，短短兩年之后，固德威就變成了唯一虧損，也很難讓人接受。

凡事有因，成事需緣。固德威的現(xiàn)狀源于哪些操作？未來固德威又有哪些戰(zhàn)略布局呢？趕碳號(hào)試作淺析。

01海外營(yíng)收占比，從58%下降到25%

光伏是出口“新三樣”之一，大家都在爭(zhēng)奪海外的高利潤(rùn)市場(chǎng)，但這幾年固德威卻一直在反向操作。

在固德威2023年的年報(bào)中，海外收入為43.29億，占比58.88%、2024年突降為19.99億，占比29.67%。在半年報(bào)中，固德威并沒有公開每個(gè)板塊的營(yíng)收狀況，但在風(fēng)險(xiǎn)提示中提及“2025 年上半年境外收入占比達(dá) 25.62%”。也就是說過去兩年時(shí)間，海外市場(chǎng)迅速跌落。

其官方解釋為：歐洲2023年高補(bǔ)貼透支需求，2024年進(jìn)入去庫(kù)存周期，疊加貿(mào)易壁壘（如歐盟《凈零工業(yè)法案》），逆變器及電池訂單銳減。

這確實(shí)是行業(yè)背景，但導(dǎo)致海外營(yíng)收占比快速下降還有原因，那就是固德威在干國(guó)內(nèi)戶用光伏，而且是“大干特干”，數(shù)據(jù)顯示，固德威2024年戶用分布式干了近960MW，今年上半年戶用系統(tǒng)實(shí)現(xiàn)銷量約0.65GW，同增50%+。

這一點(diǎn)從與越秀的合作上看更為直接，截至目前，越秀租賃已簽署的平臺(tái)合作商超過70家，其中與海爾、東方日升、晶科等大廠的戰(zhàn)略合作金額均超過50億元，與固德威旗的戶用光伏業(yè)務(wù)合作規(guī)模更是高達(dá)100億元。

戶用雖然數(shù)據(jù)好看，但盈利的擔(dān)子還是逆變器在挑。24年報(bào)顯示，固德威在戶用系統(tǒng)的主營(yíng)利潤(rùn)為4.3億元，毛利率只有14.11%。逆變器板塊雖然在走下坡路，但2024年的毛利率也有19.78%，占比不足三成的海外營(yíng)收仍貢獻(xiàn)了總利潤(rùn)的半壁江山。

可能是因?yàn)檫@個(gè)緣故，在半年報(bào)中固德威談及“戶用分布式”的部分也只寥寥幾筆。但筆者認(rèn)為在前六個(gè)月中，戶用的重要性或許遠(yuǎn)大于篇幅中占比。首先是“搶裝潮”帶來的戶用業(yè)務(wù)高速增長(zhǎng)，而其逆變器一定用自家產(chǎn)品，這也是固德威“戶用逆變器第一”的由來。

但搶裝也意味著透支，531之后的分布式光伏，尤其是戶用租賃形式該何去何從，大家都只能意會(huì)。但作為固德威的“老鄉(xiāng)”，東吳證券自然要幫幫場(chǎng)子，這兩年內(nèi)，固德威的股價(jià)從百元左右到現(xiàn)在幾乎折半，但東吳證券發(fā)了七篇研報(bào)，評(píng)級(jí)都為“買入”。

東吳證券在最新的研報(bào)中表示，“2025年戶用系統(tǒng)穩(wěn)健增長(zhǎng)。全年我們預(yù)計(jì)出貨1gw+，同比略增。”筆者想提醒的是，不能以上半年的趨勢(shì)來預(yù)測(cè)下半年的裝機(jī)，同時(shí)去年戶用14%的毛利率還是結(jié)合組件成本下降的背景，隨著組件回暖且分布式“綠色”區(qū)域的減少，利潤(rùn)空間會(huì)進(jìn)一步縮小。

0212億的研發(fā)投入，何時(shí)開花結(jié)果？

在東吳證券的研報(bào)中，隨著海外戶儲(chǔ)市場(chǎng)復(fù)蘇，固德威下半年業(yè)績(jī)翻紅是大概率事件，其預(yù)計(jì)固德威2025-2027年歸母凈利潤(rùn)2.7/5.0/7.0億元，同比+529%/+89%/+40%。

但筆者在意的是固德威在市場(chǎng)的“統(tǒng)治力”還有多少？眾所周知，逆變器行業(yè)是重研發(fā)的賽道，而海外市場(chǎng)作為高利潤(rùn)來源，產(chǎn)品的更新迭代更快。尤其是儲(chǔ)能逆變器利潤(rùn)高，競(jìng)爭(zhēng)也更激烈。

在研發(fā)投入上，全行業(yè)，除了陽光電源就固德威最高，最近三年都是行業(yè)第二。2024年，固德威研發(fā)費(fèi)用高達(dá)5.51億元，即使虧損，固德威今年上半年也投入了2.94億元，較上年同期增長(zhǎng)10.88%。

在最新的在研22個(gè)項(xiàng)目，預(yù)計(jì)總規(guī)模是11.9億元，具體是怎么分的呢？見下圖：

從常規(guī)的逆變器、儲(chǔ)能逆變器、儲(chǔ)能電池、微逆、光伏建材以及監(jiān)控系統(tǒng)固德威都有投入，但研發(fā)轉(zhuǎn)化效率緩慢，反應(yīng)在現(xiàn)在的市場(chǎng)戰(zhàn)略上，固德威顯得略為被動(dòng)。

以最近火爆的澳洲市場(chǎng)為例，7月澳大利亞聯(lián)邦政府正式推出23億的戶儲(chǔ)補(bǔ)貼。這對(duì)于目前戶儲(chǔ)存量滲透率僅7%的澳洲市場(chǎng)而言，無疑是點(diǎn)燃了市場(chǎng)需求，而固德威一直重點(diǎn)布局澳洲市場(chǎng)。

根據(jù)SunWiz的報(bào)告，2024年澳洲戶儲(chǔ)市場(chǎng)排名前三的品牌分別是陽光電源、沃太能源和固德威。但黑馬思格新能源在澳洲市場(chǎng)異軍突起，從去年10月份拿到澳大利亞市場(chǎng)準(zhǔn)入的CEC列名到拿下第一僅花費(fèi)了6個(gè)月時(shí)間，固德威也因此跌出前三。

當(dāng)然固德威也采取了類似“返點(diǎn)”的措施：安裝商每采購(gòu)1個(gè)Lynx F系列或Lynx U 系列電池模塊，都可以領(lǐng)取$50的獎(jiǎng)勵(lì)。但筆者查詢了資深澳洲安裝商solarquotes的網(wǎng)站，發(fā)現(xiàn)在相似規(guī)格下，固德威的售價(jià)明顯斷檔，12.8kwh的產(chǎn)品售價(jià)為$3876，作為對(duì)比，陽光電源16kwh的產(chǎn)品售價(jià)$6200，14kwh的特斯拉更是賣到了$8650。

這種售價(jià)差距下的利潤(rùn)可想而知，不過澳洲的政府補(bǔ)貼預(yù)計(jì)2030年結(jié)束，固德威眾多研發(fā)項(xiàng)目也會(huì)在今年完成，屆時(shí)我們也期待有改變行業(yè)格局的高毛利新品出現(xiàn)。

澳洲安裝商solarquotes網(wǎng)站數(shù)據(jù)

03“源網(wǎng)荷儲(chǔ)智”愿景，如何兌現(xiàn)？

其實(shí)在固德威的研發(fā)中，最吸引人是綜合能源管理WE平臺(tái)，不僅是在研項(xiàng)目中金額最大的，而且承載了固德威“源網(wǎng)荷儲(chǔ)智”的愿景。如果加上配套的監(jiān)控平臺(tái)，總共有3.5億元的投入。

為什么固德威會(huì)押注能源平臺(tái)呢？或許與十年前往事有關(guān)。

2015年下半年，美國(guó)光伏發(fā)電運(yùn)營(yíng)商SunEdison擬19億美元收購(gòu)住宅太陽能系統(tǒng)公司VivintSolar。在當(dāng)時(shí)，固德威的對(duì)標(biāo)企業(yè)就是Vivint。在美國(guó)僅有6萬個(gè)家庭光伏系統(tǒng)的公司，資本市場(chǎng)竟然給出了這么高的估值。這大大刺激了固德威的創(chuàng)始人黃敏。

在行業(yè)媒體的報(bào)道中，2020年后，黃敏在業(yè)內(nèi)率先提出“源網(wǎng)荷儲(chǔ)智”的理念，同時(shí)也為了貫徹這個(gè)理念，近幾年固德威大力開拓了光電建材、智慧能源、昱德子公司（戶用系統(tǒng)）等業(yè)務(wù)，直到2024年10月，空氣源熱泵工廠投產(chǎn)，固德威的“源網(wǎng)荷儲(chǔ)智”終于形成了閉環(huán)。

在固德威大廈的揭幕盛典中，黃敏認(rèn)為，光伏產(chǎn)業(yè)正式邁入了全新的2.0時(shí)代，這個(gè)時(shí)代的特征就是要把現(xiàn)有的能源系統(tǒng)全面電力電子化，并通過能源互聯(lián)網(wǎng)和層層的微電網(wǎng)建設(shè)，逐步形成一個(gè)能源互聯(lián)網(wǎng)體系。

毫無疑問，這是資本市場(chǎng)最想聽的故事，也是黃敏最想實(shí)現(xiàn)的愿景。從這點(diǎn)出發(fā)，固德威入局戶用光伏，研發(fā)能源平臺(tái)一切都是有的放矢。但是“源網(wǎng)荷儲(chǔ)智”如今也不是陌生概念了，不僅技術(shù)層面上有難點(diǎn)，更難的在于生態(tài)協(xié)同。

客觀來講，固德威因“源網(wǎng)荷儲(chǔ)智”的多業(yè)務(wù)布局，在資本市場(chǎng)有關(guān)于新能源的利好基本都能湊上。但凡事都有利弊，也因此，固德威需要面對(duì)多維的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。

綜合能源管理平臺(tái)的難點(diǎn)就在于此，首先逆變器作為光伏系統(tǒng)的核心需要適配，而在儲(chǔ)能柜里智能電表也要預(yù)留線路，而且平臺(tái)需要大量的用戶基數(shù)才不斷完善。

那作為逆變器對(duì)手，陽光電源、華為、錦浪不會(huì)主動(dòng)去適配固德威的系統(tǒng)，儲(chǔ)能領(lǐng)域，科華、海博思創(chuàng)都是深耕多年，固德威還自研儲(chǔ)能電池，也很難配合。至于用戶基數(shù)，正泰、天合也有自己的戶用平臺(tái)系統(tǒng)。尷尬點(diǎn)在于固德威雖然產(chǎn)業(yè)布局多，但沒有在單一領(lǐng)域有絕對(duì)的號(hào)召力來做生態(tài)協(xié)同。

平心而論，現(xiàn)在大多新能源企業(yè)大多已經(jīng)上市，都會(huì)講“源網(wǎng)荷儲(chǔ)智”的故事，都有撐下去的資本。說形象點(diǎn)，固德威花3.3億建的大廈固然氣派，但禾邁耗資10億起高樓的操作也堪稱豪邁。如果僅憑自己下場(chǎng)做完每個(gè)環(huán)節(jié)就能完成“源網(wǎng)荷儲(chǔ)智”的終極目標(biāo)，行業(yè)出清也不會(huì)舉步維艱。

不過話說回來，固德威的愿景是值得肯定的，子曰“知不可為而為之”，做事時(shí)不問可不可能，但問應(yīng)不應(yīng)該。趕碳號(hào)也希望在綜合能源管理WE平臺(tái)完成之時(shí)，固德威能給行業(yè)帶來新的增長(zhǎng)點(diǎn)和煥然一新的氣象。

寫在最后

早在2022年6月，趕碳號(hào)就在關(guān)注固德威——《風(fēng)光人物丨固德威黃敏，777倍市盈率的光伏圈神話》。現(xiàn)在看，神話終究只是神話。

在組織戰(zhàn)略上，固德威近期變動(dòng)不斷。曾任職隆基綠能，現(xiàn)任固德威技術(shù)股份有限公司副總裁的王英歌是焦點(diǎn)人物，在對(duì)外采訪中，他也是主要的受訪對(duì)象，對(duì)于企業(yè)戰(zhàn)略布局頗有見識(shí)，在個(gè)人視頻號(hào)上分享了很多觀點(diǎn)。

值得一提的是，在固德威發(fā)布半年報(bào)的第二天，王英歌在視頻號(hào)講到“壞戰(zhàn)略提出了大量的目標(biāo)，而沒有談到多少實(shí)際的政策或者行動(dòng)。認(rèn)為只要有目標(biāo)就足夠了，還提出一些相互沖突，甚至完全不具可行性的戰(zhàn)略目標(biāo)。”

道理大家都懂，但是商業(yè)戰(zhàn)略的殘酷性在于: 其成效必須經(jīng)由時(shí)間檢驗(yàn)，而當(dāng)你得到明確反饋時(shí)，往往已無法回頭。