瑞銀UBS-中國房地產調查：市場情緒疲軟，存在分歧（下半部分）

China Housing Survey: Weak Sentiment with Divergence

中國住房調查：市場情緒疲軟，存在分歧

瑞銀證據實驗室第20波中國住房調查覆蓋了中國大陸的2500名受訪者（2025年3月28日至4月21日）。上一波第19波于2024年8月9日至9月4日進行，之后于9月底推出重大政策寬松政策。在最新的調查中，市場情緒發生了怎樣的變化？受訪者對房價和購房意愿的期望是什么？影響住戶對房市信心的最重要因素有哪些？

負面的財富效應可能會對家庭消費造成壓力。

譯文：近一半的受訪房主（47%）表示，目前的房價低于他們的購買價格（即賬面虧損），與2024年9月的29%和2024年4月調查的17%相比顯著上升，而只有30%的受訪者表示賬面上漲（2024年9月為55%）。一線城市的受訪者平均仍報告了賬面收益，但溢價較小，而14%的二線受訪者和19%的三線城市受訪者（按凈額計算）報告了賬面損失（圖10）。新住宅和二手住宅的官方價格（70城平均價格）確實分別跌至2019年4月和2017年2月的水平，而市場數據顯示跌幅更大。鑒于住房存量價值占家庭總資產的50-60%，房價下跌帶來的負面財富效應一直是抑制消費者情緒進而抑制消費支出的主要阻力。我們認為，調查中低迷的房價預期表明負面財富效應對家庭消費的持續壓力。

圖 10：一線城市的受訪者仍然有賬面收益，而二線和三線城市的受訪者平均報告賬面虧損

分析：與24年9月的調查數據相比，表示賬面虧損的受訪者比例飆升了18%，至47%接近一半的水平。根據NBS的數據，新房價格回到了2019年水平，而二手房價格回到了2017年初的水平。鑒于NBS數據較為平緩和瑞銀調查結果的誤差（由受訪者心態造成），我們這里還是只看數據變動的趨勢而不看數據本身，這樣就可以得出明確結論，就是之前買到大肉倒掛盤的和抄底抄在半山腰的人都開始虧損了，但一線城市的情況遠好于二三四線，這個差距還在繼續拉大。

另外最重要的是，房產價值占了家庭總資產的60%以上，負面財富效應極大地抑制了消費，這已經成為消費萎靡的主因之一?，F在有很多低認知在我評論區說房價下跌利于消費，我都不屑和他們講經濟學，光事實就可以啪啪打臉，現在房價跌了這么久消費變好了還是變差了？原因也很簡單，房地產行業是名副其實的支柱產業，即使拋開財富效應，大多數人的收入只會比房價跌的快，不然上面為什么會使勁救市呢。

抵押貸款利率下降，盡管相對于收入而言，抵押貸款負擔的緩解有限。

譯文：隨著央行在過去一年下調政策利率和銀行降低現有抵押貸款利率，75%的抵押貸款持有人表示過去六個月抵押貸款利率下調，略高于2024年9月調查的73%。與2024年9月的調查相比，受訪者提前償還抵押貸款的意愿保持穩定（為27%，低于2023年8月的36%）。盡管如此，未償還的抵押貸款平均占抵押貸款所有者房產價值的36.5%（高于2024年9月的33.4%，但低于2024年5月的39%），部分原因是房價下跌。此外，受訪者將月收入的26.5%用于抵押貸款服務，略高于2024年9月的 （25.7%），但低于2023 年的調查。這可能部分是由于收入增長疲軟，因為過去12個月凈收入增長18%，低于2024年9月的25%（圖 12）。

圖 12：收入預期仍然低迷

分析：這一組數據也很好的說明了目前房地產和收入、消費之間的關系，首先房貸一直在降低，但是提前還貸的意愿卻與去年的調查水平沒有變化，提前還貸的意愿難道不應該降低的嗎？原因很簡單因為房地產下行導致收入下降，房貸少還的錢遠不如收入下降的多，這就是為什么目前受訪者月收入26.5%用于還貸，甚至還高于去年的25.7%的比例。

所以很清楚的，所謂房價低了促進消費這種說法純屬胡扯，說這種話的人都是屁股決定腦袋，因為自己沒有買所以盼著跌好抄底，或者跌再低自己也買不起又見不得別人好，不然誰會這么無聊，真要是長期看跌就不會關心房地產整天喊跌了。

增加了對已完成項目的偏好。

譯文：在新房的潛在買家中，喜歡仍在建設中的住房的受訪者比例下降到僅9%（之前為29%），這是自2022年8月調查首次提出這個問題以來的最低水平，而喜歡已建成住房的受訪者比例躍升至71%（圖 13）。這些潛在買家中有近一半表示，如果購買的房產暫?；蜓舆t施工，他們會考慮暫停償還抵押貸款（2024年9月調查中為42%）。此外，對未完工建筑的擔憂仍然是拖累信心的最大因素（26%，盡管低于之前的30%），這表明可能需要進一步增加對停滯項目的政策支持和開發商的融資。從宏觀角度來看，預售占中國住宅總銷量的份額已從2020年的>90%急劇下降至2025年4月的65-70%，部分原因是購房者更偏好已建成項目，以及在房地產長期低迷的情況下，更多的項目在銷售前完成。

圖 13：對已完成項目的更多偏好

分析：相比于24年9月的調查，新房買家對期房的不信任程度大大加強，愿意選擇期房的比例下降了20%（至僅9%的超低水平），有71%的人更愿意選擇現房，這反映了目前房產市場對開發商完工能力的擔憂。而且新房買家里有一半表示如果停工則會暫停房貸，為了避免這種金融風險，這也是上面近期推現房銷售的最主要原因。

之前也說了很多次，期房改現房并不是改一個字這么簡單，期房用預付款造樓不存在融資成本，而且期房門檻很低，市場上開發商就會很多，新房供應量就會加大，這些都壓低了期房的價格。而現房需要貸款開工，成本高不說，能貸到款的開發商就那么幾個，新房供應量就會少很多，所以新房價格會高很多，最終現房銷售毫無疑問是會推高新房價格。

什么可以增強信心？

譯文：收入預期和經濟增長放緩被認為是信心減弱的主要原因，而更快的經濟和收入增長是可能提振購房信心的主要因素之一（圖 15-16）。然而，在最新的調查中，受訪者對未來收入增長的展望有所減弱，因為預計未來12個月收入會更高的比例降至31%，低于2024年的34-36%和2023年的41-43%。在宏觀層面，一季度城鎮家庭收入增長放緩，而預防性儲蓄仍然很高，這表明家庭情緒謹慎。

圖 15：提高信心的主要因素

分析：目前購房信心最主要的阻礙是收入預期降低，相比于24年9月，目前對未來12個月收入變高的預期降低了4%（至31%的低位）。收入預期低了別說貸款買房，就是全款消費都要一個銅板掰成兩半花，大家都在為未來的不確定性而進行預防性儲蓄，這也是近期高層屢次提及要想方設法提高居民收入的主要原因之一，簡單點說收入好起來了啥都會好起來，但這顯然需要時間。

房地產低迷將在2025年繼續，但不會比2024年糟糕。

譯文：總體而言，我們認為對停滯項目的揮之不去的擔憂、對房地產價格進一步下跌的預期升高以及收入前景疲軟可能會繼續抑制未來幾個季度的購房意愿和房地產活動。中國房地產銷售在2024年第四季度和2025年第一季度復蘇后，在4月和5月再次走弱，我們認為GDP增長再次面臨阻力，需要額外的政策支持。此外，計劃在未來1-2年內購買新房的受訪者中，“房地產庫存去庫存進展緩慢且有限”比以前更能削弱信心。因此，我們認為政府需要調整政策設計并解決去庫存計劃的瓶頸限制，包括降低資金成本并加強對地方政府和開發商的激勵措施。為開發商和購房者提供進一步的融資支持以及進一步下調抵押貸款利率也很重要。我們認為中國房地產市場的低迷將在2025年持續，但房地產活動的下降幅度將低于2024年。我們繼續預計2025年房地產銷售、新開工和投資將下降5-10%、10-15%和5-10%（圖17-18）。

圖 18：房地產活動的降幅可能小于2024年

分析：受限于收入和經濟增長預期的走低，瑞銀預計今年房地產市場會保持低迷的狀態，但是房價的跌幅會小于2024年。接下去比較重要的是新房市場去庫存需要加快進度和力度，同時也需要給開發商繼續提供融資支持以提高市場對于期房完工的信心。

其實這些和我們目前的體感是很接近的，本篇研報著重于對目大家體感的定量描述。