三年虧52億！曹操出行，能否順利上市？

6月17日，曹操出行正式啟動招股，并計劃于今年6月25日在港交所主板掛牌上市。根據(jù)曹操出行發(fā)布的公告，本次計劃全球發(fā)售4417.86萬股股份，其中中國香港發(fā)售股份為441.79萬股、國際發(fā)售股份為3976.07萬股，每股發(fā)售價為41.94港元。

2015年，吉利控股集團“孵化”成立曹操出行，主要業(yè)務包括網(wǎng)約車、順風車等，收入主要來自出行服務。據(jù)弗若斯特沙利文報告，按GTV（總交易額）計算，自2021年起，曹操出行持續(xù)位列國內(nèi)網(wǎng)約車平臺規(guī)模前三位，并于去年躍居行業(yè)第二位。數(shù)據(jù)顯示，2022—2024年，曹操出行營收分別為76.31億元、107億元和147億元，其中出行服務的營收占比分別為97.9%、96.6%和92.5%，相應的訂單量分別為3.83億筆、4.48億筆、5.98億筆。去年4月，曹操出行向港交所遞交招股書，擬在主板掛牌上市。

背靠大樹好乘涼，本次赴港IPO，曹操出行在發(fā)行中引入六位基石投資者，包括梅賽德斯—奔馳、未來資產(chǎn)證券（香港）、無極資本、國軒高科（香港）、億緯亞洲及速騰聚創(chuàng)，合計將認購2264.24萬股。

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三年虧損52億

曹操出行前身為“優(yōu)行科技”，由吉利控股集團于 2015 年 “孵化” 成立。成立之初，曹操出行便以 “公車公營” 的 B2C 模式切入網(wǎng)約車市場。彼時，網(wǎng)約車行業(yè)正值快速發(fā)展期，以滴滴為代表的 C2C 平臺模式占據(jù)主導地位，曹操出行的重資產(chǎn)模式顯得特立獨行。

曹操出行近年來的營收雖有增長，但虧損幅度依然驚人。2022年至2024年，曹操出行分別虧損20.07億、19.81億、12.46億元，三年累計虧損超50億元。

若將時間線拉長至2021年至2024年，其四年累計虧損更是高達82.41億元。如此巨額的虧損，使其上市之路充滿了無奈與壓力。盡管公司2024年的毛利率提升至8%，但重資產(chǎn)、低毛利的商業(yè)模式，使得公司想要實現(xiàn)盈利絕非易事。

連年的虧損與其重資產(chǎn)的經(jīng)營模式密切相關(guān)，與滴滴等平臺模式不同，曹操出行選擇了B2C 重資產(chǎn)模式，在該模式下，公司直接購買并提供車輛，同時招募專屬司機提供服務，或?qū)④囕v租賃或出售給運力合作伙伴、車隊運營商和司機。

這種深度參與資產(chǎn)和人力管理的模式帶來了更高的成本。招股書顯示，過去三年，僅支付給司機的相關(guān)成本和補貼就分別高達62.85億元、81.46億元和107.1億元，呈持續(xù)攀升態(tài)勢。

在這長期虧損之下，曹操出行面臨較大的資金壓力。

招股書顯示，截至2024年，曹操出行的負債總額為112.83億元，流動負債凈額為81.46億元，持有的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物為1.59億元。

因此，在招股書中，曹操出行也指出，IPO募集所得資金凈額部分將用于償還若干銀行借款的部分本金及利息。

其中，有關(guān)銀行借款的本金分別為1.16億元、1.5億元、1.6億元和2億元，固定期限為一年。有關(guān)銀行借款固定年利率分別為3.15%、3.35%、3.10%及3.20%，分別于2025年9月、2025年10月、2026年2月及2026年2月到期。

曹操出行將募集部分資金用于償還銀行借款，這無疑將會消減部分投資者的熱情。

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嚴重依賴聚合平臺，缺少定價權(quán)

面對激烈的市場競爭和自身重資產(chǎn)模式帶來的壓力，曹操出行近年來對高德地圖、百度地圖等聚合平臺的依賴程度不斷加深。

招股書顯示，2022 年—2024年，曹操出行來自聚合平臺的訂單分別占據(jù)總GTV 的49.9%、73.2% 和85.4%，來自聚合平臺的訂單量分別占51.4%、74.1%和85.7%。

也就是說，曹操出行目前業(yè)務量的大頭來自聚合平臺，每年需要向后者支付大筆傭金，可以說是完全被高德百度拿捏著。招股書披露，2022-2024 年間，曹操出行向聚合平臺支付的傭金分別為3.22 億元、6.67 億元、10.46億元，支付給聚合平臺的傭金費率相當于 GTV 的7.2%至7.5%。

為什么曹操出行如此“受制于人”？有如下幾個原因：首先，自身流量獲取能力不足，滴滴憑借早期大規(guī)模的市場推廣、補貼策略以及長期積累的用戶口碑，占據(jù)了網(wǎng)約車市場的絕對主導地位，擁有龐大的自有流量池。而曹操出行在發(fā)展過程中，難以通過自身平臺獨立吸引足夠數(shù)量的用戶，導致訂單量受限。為了突破這一困境，曹操出行不得不借助聚合平臺的力量。

其次是聚合平臺本身的流量優(yōu)勢，聚合平臺有多場景入口：聚合平臺，如高德、美團、騰訊出行、百度地圖等，擁有豐富的應用場景和龐大的用戶基礎。并且本身用戶基數(shù)龐大：像美團這類本地生活服務平臺，擁有數(shù)億的活躍用戶。這些用戶在使用美團進行外賣訂餐、團購等消費活動的同時，也會被平臺推薦使用其聚合的網(wǎng)約車服務。

最后，其實此舉也是為了降低獲客成本，在競爭激烈的網(wǎng)約車市場，獲取新用戶需要投入大量的資金用于廣告宣傳、推廣活動以及用戶補貼等。曹操出行通過與聚合平臺合作，能夠利用聚合平臺已有的龐大用戶群體，降低自身在用戶獲取方面的成本。

但是，聚合平臺的流量分配機制也給曹操出行帶來了不確定性。一旦聚合平臺調(diào)整合作策略，減少對曹操出行的流量傾斜，或者其他競爭對手在聚合平臺上加大投入，曹操出行的訂單量和收入都可能受到嚴重影響。

此外，由于曹操出行的服務需要通過聚合平臺展示給用戶，在價格制定上也受到一定限制。為了在聚合平臺上保持競爭力，曹操出行可能不得不接受平臺設定的價格范圍，這在一定程度上壓縮了其利潤空間，且難以根據(jù)自身運營成本和市場需求靈活調(diào)整價格。

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訂單合規(guī)屢被質(zhì)疑

作為網(wǎng)約車平臺，司機和車輛的合規(guī)性是保障乘客安全和服務質(zhì)量的關(guān)鍵。然而，曹操出行在合規(guī)方面卻問題頻出。

根據(jù)適用的中國法律法規(guī)的要求，任何在網(wǎng)約車平臺上提供服務的司機均必須符合地方政府規(guī)定的若干資格要求并通過相關(guān)考試，取得網(wǎng)絡預約出租汽車駕駛員證。

截至2023年12月31日，曹操出行平臺上部分車輛及司機尚未取得必要的運輸證及網(wǎng)絡預約出租汽車駕駛員證。同時，有62101名、38433名和47896名司機尚未取得網(wǎng)約車駕駛許可證，分別占司機總數(shù)的 27.0%、18.0% 和15.7%。

自2020年10月起，交通運輸部公布網(wǎng)約車平臺的每月合規(guī)數(shù)據(jù)，2023年，曹操出行服務于交通運輸部公布的平均每月訂單合規(guī)率為82.3%，在頭部出行平臺中排名倒數(shù)。

公司表示：不合規(guī)主要歸因于滿足不同地方當局制定的各項實施細則的實際困難，及網(wǎng)約車平臺的業(yè)務模式涉及大量車輛及司機。該行業(yè)的所有市場參與者均面臨同樣的挑戰(zhàn)。

黑貓投訴官網(wǎng)顯示，近30天曹操出行的投訴量為189次，其中不少乘客投訴司機存在繞路及收費不合理的問題。

平臺除了面向客人，還需要面對司機，我們再聊聊曹操出行對傭金的策略。

據(jù)數(shù)據(jù)而已，曹操出行采取了相對穩(wěn)定的策略。據(jù)北京商報2022 年的報道，曹操出行相關(guān)人士明確其對司機統(tǒng)一抽成，比例為23%，且該提成比例不受司機注冊時間、乘客評價、接單數(shù)量等因素影響。

曹操出行方面稱，采用統(tǒng)一的抽成比例，能讓司機感到穩(wěn)定，也更容易理解。從這一數(shù)據(jù)來看，23%的抽成比例在行業(yè)內(nèi)處于中等水平。例如，同期哈啰出行對司機統(tǒng)一抽成比例為15%，而部分平臺采用浮動式抽成，如T3出行會根據(jù)多種因素調(diào)整與司機的分成及激勵政策。

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結(jié)語

最后，我們不妨聊一下曹操出行的商業(yè)模式：定制車與自動駕駛為核心戰(zhàn)略，進一步布局下沉市場。

除了償還若干銀行借款，曹操出行此次IPO所得金額主要還是用于支持未來三年內(nèi)研發(fā)和落地運營。

首先是改進車服解決方案及改善服務質(zhì)量。這部分包括支付保險成本、租賃電池及購買換電服務的相關(guān)開支以及保養(yǎng)及維修成本、采購第三方技術(shù)服務（如基于云端的DMS及基于視覺的FCW系統(tǒng)）；提供用戶體驗等。

其次是提升并推出一系列定制車。曹操出行計劃，2025年至2027年，每年采購約8000輛定制車，并逐步以定制車替代過時的運營車型。預計2025年至2027年各年底，其平臺部署的定制車數(shù)量將分別約4.2萬輛、5萬輛和5萬輛。

并且擴大地理覆蓋范圍，主要用于支付與在下沉城市開拓業(yè)務有關(guān)的成本及開支。

此外，公司累計為超390萬名司機創(chuàng)造靈活就業(yè)機會，支付服務報酬逾400億元。分析認為，背靠吉利集團，曹操出行成功構(gòu)建國內(nèi)首個“定制車+自動駕駛技術(shù)+出行平臺”全域自研閉環(huán)智駕生態(tài)，成為國內(nèi)唯一、全球罕有的類似特斯拉具備“制造+智駕+運營”能力的出行公司。

曹操出行特有的商業(yè)模式依然顯示著它的掙扎，從滴滴的壟斷到現(xiàn)如今，網(wǎng)約車行業(yè)也陷入了集體的“內(nèi)耗”。曹操此次的募資或許能解“一時之渴”，但是能否走出“圍城”？我們拭目以待。