2025年物價形勢隨談之PPI

（學(xué)之智經(jīng)濟原創(chuàng)）

之前發(fā)了一篇文章談物價之CPI，這篇文章重點談?wù)凱PI。PPI即工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格指數(shù)，指某一時期工業(yè)企業(yè)產(chǎn)品的出廠價格總水平。與之對應(yīng)的是PPIRM，即工業(yè)生產(chǎn)者購進價格指數(shù)，指工業(yè)企業(yè)作為中間投入的原材料、燃料、中間品等購進價格總水平。

2024年P(guān)PI和PPIRM均同比下降2.2%，降幅比上年分別收窄0.8、1.4個百分點。全年走勢震蕩波動，一季度降幅較大，二季度有所回升，但三季度震蕩回落，四季度以來有所企穩(wěn)。2025年1月份PPI環(huán)比下降0.2%，降幅略有擴大。春節(jié)期間是工業(yè)生產(chǎn)淡季，大部分工業(yè)產(chǎn)品價格季節(jié)性走弱。PPI同比下降2.3%，降幅與上個月持平。PPIRM同比下降2.3%，降幅同樣與上個月持平。盡管國際油價上漲形成輸入性價格支撐，但PPI走勢仍然較弱，除了受到春節(jié)假期影響以外，同時也反映出需求偏弱。

PPI持續(xù)負(fù)增長影響微觀主體感受

PPI已經(jīng)連續(xù)兩年負(fù)增長，這兩年市場預(yù)期偏弱，信心不足較為明顯。2023年P(guān)PI下降3%，為2016年以來的低點；2024年降幅有所收窄，但是仍然較大。主要受PPI降幅較大的影響，這兩年GDP平減指數(shù)均為負(fù)值，使得名義GDP增速顯著低于實際GDP增速。國家統(tǒng)計局公布的經(jīng)濟增速是實際增速，2023年和2024年分別增長5.4%、5%。算上價格因素后，這兩年名義經(jīng)濟增速分別為4.2%、4%。

由于人們的薪資收入和消費支出均是按照名義價格結(jié)算的，因而名義GDP更能夠反映微觀主體感受。從這個角度而言，名義GDP帶來的經(jīng)濟體感更為真實。因而，PPI持續(xù)負(fù)增長成為這兩年經(jīng)濟體感比國家統(tǒng)計局公布的數(shù)字要差的重要原因之一。不過，即便按照名義GDP來看，可能很多人對經(jīng)濟的感受仍然差于近兩年4.2%、4%的增速。也許直接以PPI來反映經(jīng)濟感受可能比名義GDP更為準(zhǔn)確。

為什么PPI帶來的微觀感受更為直接和有效？筆者認(rèn)為主要有以下幾個原因。

一是PPI直接影響企業(yè)部門營收與利潤。PPI負(fù)增長意味著制造業(yè)產(chǎn)品價格在下降，企業(yè)要實現(xiàn)利潤增長則必須加大產(chǎn)出規(guī)模，并且產(chǎn)量增速要大于價格降幅。如果所有企業(yè)都擴大生產(chǎn)，其結(jié)果可想而知，“內(nèi)卷”不可避免。這正是這幾年可以普遍觀察到的現(xiàn)象。

二是收入下降和需求不足形成螺旋下滑。企業(yè)盈利下滑甚至虧損，就會出現(xiàn)被動降成本。不少企業(yè)不得不降薪和減少員工招聘，嚴(yán)重一點的還會裁員，甚至企業(yè)破產(chǎn)啥也沒了。其結(jié)果必然是員工薪資增長放緩或者下滑，就業(yè)壓力尤其是青年人群就業(yè)壓力加大。那么，居民部門的消費能力就被削弱，需求不足成為必然結(jié)果。需求的下滑又會造成企業(yè)部門的產(chǎn)品滯銷，加重庫存積壓和生產(chǎn)過剩。

三是影響稅收和財政收入。企業(yè)的盈利增長是稅收增加的基礎(chǔ)，PPI負(fù)增長在影響企業(yè)盈利的同時，必然會對財政收入帶來顯著影響。2024年全國一般公共預(yù)算收入同比增長1.7%，沒有完成全年財政收入預(yù)算目標(biāo)。其中，非稅收入大幅增長25.4%成為重要貢獻，而稅收收入同比減少了3.4%。由此可見，政府從實體部門獲得的稅收出現(xiàn)萎縮。為了盡量完成財政收入目標(biāo)，緩解財政收支壓力，一些地方政府采用加大罰沒收入、行政事業(yè)性收費、國有資產(chǎn)和資源有償使用收費等方式，形成了非稅收入的大幅增長。即便如此，依然難以完成財政收入目標(biāo)。

因此，微觀主體的感受遠遠低于統(tǒng)計局公布的經(jīng)濟增長數(shù)據(jù)。無論是企業(yè)部門的經(jīng)營者，還是居民部門的普通工薪階層，亦或是政府部門的在職雇員，都對經(jīng)濟的感受不太好。感受最差的應(yīng)該是中小民營企業(yè)經(jīng)營人員、中產(chǎn)工薪階層、政府機構(gòu)的附屬編外人員等。相較而言，具有資源壟斷優(yōu)勢的國有企業(yè)、已經(jīng)積累了雄厚資產(chǎn)的富裕階層、政府機構(gòu)的在編人員以及部分企事業(yè)單位體制內(nèi)退休老年人群等的感受好一些。

PPI有望企穩(wěn)回升

初步判斷，PPI已經(jīng)逐漸步入回升階段，趨穩(wěn)改善的可能性還是比較大的。不過，回升的力度還不強，改善的過程可能偏緩慢。

一方面，支持PPI回升改善的積極因素逐漸增多。

一是整治“內(nèi)卷”、清理產(chǎn)能的力度將加大。今年1月份，發(fā)改委表示要推動重點產(chǎn)業(yè)提質(zhì)升級，綜合整治“內(nèi)卷式”競爭，積極化解一些行業(yè)供大于求的階段性矛盾。從相關(guān)表述和近期動作來看，預(yù)計將加大產(chǎn)能利用率偏低、持續(xù)虧損行業(yè)的產(chǎn)能去化力度，重點涉及光伏、鋼鐵、水泥等行業(yè)，以及一些短期投資過剩的新興產(chǎn)業(yè)。

二是擴內(nèi)需力度加大，有助于需求不足的改善。2025年是“十四五”收官之年，加快推進重大工程建設(shè)將促進工業(yè)領(lǐng)域需求釋放，有利于PPI回升。地方專項債發(fā)行規(guī)模將擴大，使用范圍擴圍，一部分以再融資債券的形式緩解地方政府債務(wù)壓力，其他則更多地用于擴內(nèi)需項目，還將用于房地產(chǎn)收儲等。超長期特別國債發(fā)行規(guī)模有望顯著擴大到2萬億元以上，并將加大對戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的投入。

三是推動大規(guī)模設(shè)備換新和消費品以舊換新，積極擴大內(nèi)需。2025年將進一步加大設(shè)備更新和消費品以舊換新政策支持力度，各地均積極出臺實施細(xì)則加快落實設(shè)備更新舉措，有望促進需求逐漸改善，帶動產(chǎn)業(yè)鏈價格走穩(wěn)。尤其是設(shè)備更新大有空間，是帶動預(yù)期的重要新方向。我國已經(jīng)從投資增量市場進入投資存量市場，過去幾十年投資的基礎(chǔ)設(shè)施和廠房設(shè)備趨于老化落后，未來需要投資更新的需求很大。

PPI回升仍然存在諸多制約因素

首先，隨著人口老齡化加快，內(nèi)需不足可能是常態(tài)。2024年末全國人口140828萬人，比上年末減少139萬人，連續(xù)3年負(fù)增長。16-59歲的勞動年齡人口85798，86481萬人，比上年度減少683萬人，占全國人口的比重降到60.9%，呈逐漸下降趨勢。從全球主要經(jīng)濟體來看，當(dāng)出現(xiàn)人口快速老齡化和人口負(fù)增長，需求不足可能是難以逆轉(zhuǎn)的。

其次，供給過剩較為普遍，短期內(nèi)難以根本性逆轉(zhuǎn)。過剩的行業(yè)非常廣泛，從農(nóng)業(yè)到工業(yè)，從傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)到新興產(chǎn)業(yè)，都有較明顯的過剩壓力。受到技術(shù)進步和生產(chǎn)效率提高的影響，農(nóng)產(chǎn)品產(chǎn)量大幅提升，但市場需求增長有限，導(dǎo)致供過于求。尤其是畜牧養(yǎng)殖業(yè)，大量頭部企業(yè)逆勢擴產(chǎn)，豬牛雞鴨都存在過剩情況。工業(yè)領(lǐng)域過剩就更為明顯，不僅是傳統(tǒng)勞動密集型制造業(yè)、鋼鐵水泥等重投資行業(yè)過剩，新能源汽車、中低端芯片、電商服務(wù)業(yè)等新興行業(yè)都明顯過剩。如此全面的過剩行業(yè)，產(chǎn)能清除不是一年半載的事情。

再次，外需減弱趨勢已形成，中美貿(mào)易摩擦不確定加大。貿(mào)易保護主義抬頭、地緣政治風(fēng)險上升、全球供應(yīng)鏈重組等，都對外需帶來較大影響。尤其是美國加征關(guān)稅已經(jīng)是明牌，只不過是加多還是加少的問題。我國是最大的制造業(yè)出口國，2024年凈出口對經(jīng)濟增速的拉動達到1.5%，對經(jīng)濟增長的貢獻度超過30%。預(yù)計2025年出口拉動作用將明顯減弱，那么將對出口相關(guān)的制造業(yè)帶來較大沖擊。

總之，PPI已經(jīng)迎來回升周期，但是這個周期可能會比較長。預(yù)計2025年P(guān)PI有望趨穩(wěn)回升，同比降幅將在波動中收窄，但近期可能難以擺脫負(fù)增長狀態(tài)。

信心和預(yù)期的修復(fù)需要耐心和時間

如果拉長時間來看，當(dāng)前我國PPI負(fù)增長才2年，時間并不長。上一輪去產(chǎn)能時期，PPI負(fù)增長可是延續(xù)了近5年。為了應(yīng)對“四萬億”刺激形成的負(fù)面影響，在2012年那次去產(chǎn)能進程中，PPI一直到2016年才顯著回到正增長。2016年之后房地產(chǎn)市場爆發(fā)式擴張，為此輪去產(chǎn)能埋下了禍根，也是此輪PPI負(fù)值周期可能比較長的重要原因。

從經(jīng)濟發(fā)展周期來看，此輪PPI回到正增長需要有兩種情況。一種情況是房地產(chǎn)止跌回穩(wěn)，促進產(chǎn)業(yè)鏈工業(yè)生產(chǎn)者價格止跌回升。另一種情況是房地產(chǎn)仍在低位震蕩，但是經(jīng)濟增長對房地產(chǎn)業(yè)的依賴明顯減弱，尤其是工業(yè)生產(chǎn)與房地產(chǎn)業(yè)的相關(guān)性下降。無論那種情況，都不是短期事情，都需要耐心和時間。

實際上，在人類社會發(fā)展歷程中，經(jīng)濟處于明顯擴張周期的時間是非常少的，在大部分時間里市場需求都表現(xiàn)出不足的狀況。只不過過去幾十年我國處于改革開放以來的經(jīng)濟擴張周期，現(xiàn)在是從擴張周期回歸到大多數(shù)情況的常態(tài)，大部分人目前還不太適應(yīng)而已。隨著時間拉長，逐漸適應(yīng)了這樣的常態(tài)，心態(tài)就會更為平穩(wěn)，預(yù)期和信心就將有明顯修復(fù)。這是一個大話題，以后再展開談。

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