復盤2008年金融危機：后危機時代的新現象

（學之智經濟原創）

2008年金融危機之后，全球進入“低增長、低利率、低通脹、高債務”的后危機時代。在這個時期，許多經濟體面臨長期不振的需求、企業投資不足以及家庭消費減弱，同時逆全球化趨勢也開始抬頭。

低增長，主要源于全球化速度放緩、技術進步速度放緩、主要工業化國家人口增長放緩及老齡化加重，全要素生產率下滑，拉低全球潛在增速和實際利率。從2009年至2019年，全球經濟增速逐漸下降至2.8%，發達經濟體增速下降至2%以內，新興經濟體增速下降至4%以內。

低利率，主要原因是危機之后，各國央行為了刺激經濟增長，普遍采取了寬松的貨幣政策，不斷降低利率，甚至實行負利率政策，一些央行紛紛進行量化寬松和擴表。美聯儲開展了三輪量化寬松政策，前兩輪是為了解決金融市場混亂和通貨緊縮問題，而第三輪是為了刺激經濟持續增長。

低通脹，主要由于全球范圍內供給較為充裕，并且沒有出現大規模的自然災害或者人為性供給側沖擊，使得大宗商品價格、工業產品價格、消費品價格總體上保持穩定，全球通貨膨脹水平處于低位。發達經濟體核心通脹率長期顯著低于2%的目標水平，超常規貨幣政策刺激也難以將通脹推升。

高債務，主要在于各國政府為了刺激經濟，采取了大規模的財政刺激和貨幣寬松政策，這些政策在短期內起到了穩定經濟的作用，但顯著擴大了長期債務。全球主要經濟體債務都出現快速增長，并且政府部門、企業部門、家庭部門的債務增速都顯著快于經濟增速。

2020年以來，全球經濟出現新變化，“三低一高”特征逐漸改變。其中，低增長和高債務狀況仍然存在，低通脹和低利率環境已經出現顯著改變。雖然一些國家在努力控制債務水平，但全球范圍內的債務水平仍然持續提升，并且許多經濟體仍然面臨低增長或者增長停滯問題。全球范圍內的通脹壓力顯著上升，尤其是部分能源和食品領域價格漲勢較強。為了應對通脹，一些主要經濟體的利率也明顯上升，但另一些經濟體仍然保持低利率甚至持續降息，全球貨幣政策一致性被打破。

從低通脹走向高通脹

2020年以來，全球出現了高通脹現象。2022年，世界CPI同比增幅達到8.7%，其中發達經濟體和新興經濟體CPI同比分別上漲7.3%、9.8%，都為21世紀以來最高增幅。通脹走高是多方面原因共同造成，有短期原因也有長期原因，有供給沖擊的原因也有流動性泛濫的原因。

數據來源：美國財政部、學之智經濟

從短期沖擊因素來看，主要受到疫情和地緣政治沖突的影響，全球供應鏈出現混亂，導致大宗商品、食品以及部分工業產品價格飆升。一方面，突如其來的疫情使得全球供應鏈出現了許多問題，例如運輸受阻、港口擁堵、集裝箱短缺等，這些問題導致了商品無法及時運輸到目的地，從而商品價格大幅上漲。另一方面，俄烏沖突引起能源和糧食價格的上漲，這些價格上漲又對全球范圍內的商品價格產生了進一步的推動作用。在整體產能過剩的情況下，部分工業產品的價格上漲與全球供應鏈的混亂有顯著關系，原材料和零部件無法及時供應，從而引起了部分工業產品供應短缺和價格上漲。

從長期沖擊因素來看，主要有能源結構轉型和產業鏈重構兩個因素，可能將引起全球通脹的長期化。一方面，能源結構逐漸從高碳能源向低碳能源轉型，綠色能源體系的建立需要大量成本投入，包括研發、生產、安裝、運維等諸多方面。能源消費結構的轉變并非一蹴而就，而是具有長期化特征，將在較長時期抬升用能成本。另一方面，全球產業鏈加快重構步伐，將打破過去的低成本生產和供應體系，可能引起全球通脹的長期化。隨著原有的制造業國家地價上升、工資水平提升、工作環境改善等，生產成本持續增長，從而提高通脹水平。有的產業鏈向低收入國家轉移，將導致生產效率下降，從而增加全球通脹水平。

此外，為了應對新冠疫情沖擊和經濟下滑，各國采取了大規模的財政刺激措施和寬松貨幣政策，以支持經濟復蘇和解決失業問題。這些措施釋放了大量流動性，會對物價上漲和通脹壓力產生一定的影響，但并不是首要原因，不存在必然的因果關系。物價上漲和通脹壓力更多地是受到短期供給沖擊、全球供應鏈重構、能源市場波動等因素疊加的影響。

隨著疫情沖擊的消退以及地緣政治沖突的緩和，全球高通脹狀態將得到緩和。2023年以來，大多數國家的生產活動逐步恢復，能源市場趨于穩定，供應鏈重新調整和優化，全球通脹明顯緩和。但是，影響物價水平的長期因素仍然存在，可能通脹水平難以回到過去的較低位置。

貨幣政策走向非一致性

2008年金融危機爆發之后，全球主要央行及時啟動了一致性寬松政策；2020年疫情沖擊初期，同樣采取了一致性的降息或者保持低利率措施。然而，隨著時間推移和全球經濟形勢變化，全球央行的貨幣政策開始出現分化，出現了非一致性調整。有的央行持續收緊貨幣政策，另一些央行緩慢退出降息政策，而有的央行則開始考慮逐步收緊貨幣政策。

美聯儲在2020年降息至接近零利率水平，以支持美國經濟復蘇。隨著美國經濟逐步復蘇和通脹壓力顯著上升，2022年美聯儲開始逐步加息，并縮減資產負債表規模。經過11次加息，2023年8月聯邦基金利率區間上調到5.25%至5.5%之間。受貨幣政策收緊的影響，硅谷銀行、簽名銀行、第一共和銀行等紛紛破產或被收購，美國房價也從高位回落。如果利率水平持續保持在高位，可能引起更大了流動性危機，對美國國債形成較大壓力，也可能進一步激起金融風險或房地產風險。

美聯儲的加息政策在全球范圍內產生了廣泛的影響，很多國家為了保持宏觀經濟穩定，不得不跟隨美聯儲的步伐加息。然而，歐洲央行和日本央行，并沒有跟隨加息，而是持有謹慎態度。歐洲央行沒有跟隨加息的主要原因是經濟基本面問題。歐洲經濟在近年來一直面臨著許多挑戰，包括債務危機、地緣政治危機、貿易摩擦、能源轉型等。加息將對經濟產生更大的負面影響，可能引起銀行流動性風險，因而選擇維持低利率政策。日本央行沒有跟隨加息的主要原因是需求不足以及國債壓力較大。日本央行繼續維持其超低利率政策，如果利率水平顯著上升，將會對財政造成巨大負擔。

中國人們銀行也沒有跟隨美聯儲加息，而是采取了相反的策略。為了促進經濟增長、降低企業融資成本和刺激居民購房需求，人民銀行持續下存款準備金率和LPR。一方面，通過下調存款準備金率，增加銀行的信貸投放能力，從而促進經濟增長。另一方面，通過引導LPR下行，影響銀行的貸款利率，從而促進實體經濟的融資成本下降。

技術革命是否形成新的增長動能

人類社會已經經歷了三次大的技術革命，分別是“蒸汽時代”“電氣時代”“信息時代”。現在，以人工智能為代表的新一代高技術產業正在快速發展，可能意味著第四次技術革命的悄然臨近，也許將逐漸開啟“智慧時代”。新一輪技術革命將形成更大的技術集群，包括自動化、云計算、大數據、物聯網、納米技術、量子計算機、生物技術、3D打印等等，這些新技術在AI的引領下相互嵌套融合，會得到很大的進步和發展，有望進入普遍應用階段。

2023年，chatGPT火爆全球。雖然只是OpenAI推出的一種人工智能技術驅動的自然語言處理工具，簡單而言就是一款聊天機器人程序，但是它已經具備較強的創作能力。對于人類而言，包括文學、詩歌、圖畫、音樂、電影等領域的創作需要很高的天賦和大量的時間精力才能創作完成，然而chatGPT卻能夠在極端的時間內生成相關作品。未來，隨著AI技術的廣泛應用，智能制造、智能交通、智能家居、智慧醫療、智慧教育、智慧金融等領域都可能蓬勃發展。這樣的技術革命可能極大地提升人類的生產力水平，對經濟社會帶來翻天覆地的變化，影響各行各業和每一個人。

很多人擔心，新一輪技術革命將使得越來越多的工作崗位被替代，造成大量失業。的確，傳統的、重復性的工作極有可能被AI技術替代，如生產線、客服、數據分析以及部分設計創作等，短期內將帶來結構性失業。但是，從長期來看，技術的進步最終總是促進生產力提升和推進社會進步，必將為人類創造更多的財富。猶如前三次技術革命那樣，無論是蒸汽機、內燃機還是計算機的普及，都對當時的勞動力形成了巨大替代，但是最終人們熟練使用了這些新技術產品，實現了單位勞動力創造更多產值。面對人工智能帶來的新技術革命，人們需要關注并提升自己的技能和知識，適應新的就業市場需求。那么，在經歷短期的結構性失業之后，就業狀況將逐漸改善，并有望形成新的增長動能。

當前，全球經濟已經進入高度競爭和全球化的階段，我們處于傳統產能供給過剩、需求不足狀態。其中一個重要原因在于第三次技術革命帶來的技術紅利逐在許多領域漸消耗殆盡，缺乏創造更多新產品的能力，難以激發新需求的產生。隨著新一輪技術革命的到來，可能迎來新技術產品爆炸性涌現階段，那將激活新的需求，顯著擴大市場有效需求，促進經濟新的增長周期。

（原創作品，請關注學之智經濟）