中潤光能IPO：光伏巨頭逆勢闖關，仍有諸多難題待解

在光伏行業融資潮逐漸退去之際，仍有電池片巨頭選擇逆勢闖關IPO。12月15日，江蘇中潤光能科技股份有限公司（以下簡稱“中潤光能”）IPO首發上會獲得通過。

中潤光能主營業務為光伏電池片的研發、生產和銷售，出貨量穩居專業電池片廠商第一梯隊。根據PV Infolink的統計數據，2020-2022年，中潤光能電池片出貨量分別位居全球第五、第四、第四，2023年上半年位居全球第三。中潤光能此次IPO擬募集資金23億元，擬用于年產 8GW 高效光伏電池項目（二期）、補充流動資金項目。

盡管中潤光能成功過會，但在光伏行業競爭日益激烈的當下，公司仍存在諸多問題有待進一步回應和解決。

上市前資產重組引發質疑

中潤光能在上市前夕，對實控人控制下的潔源光伏、中宇光伏、中輝光伏、鑫齊物資進行了同一控制下資產重組。

具體來看，2021年5月，中潤光能以455.3萬元收購了潔源光伏 100.00%股權；2022年2月，公司以1.8億元收購了中宇光伏 100.00%股權；2022年5月，以2730萬元收購了鑫齊物資 100.00%股權；2022年7月和12月，公司通過承擔明股實債債務形式承繼中輝光伏 66.67%股權，并以1.47億元收購了中輝光伏 21.67%股權。

在經過大量資產注入后，中潤光能的資產規模得以大幅提升，招股書顯示，2021年公司資產總額為65.62億元，2022年猛增至141.7億元，今年上半年則達到188.39億元。另一方面，實控人通過上述資產重組，取得股權轉讓款3.6億元。此外，2021-2022年，實控人還通過轉讓公司股權，套現了7.6億元，合計套現11.19億元。

這不免令人質疑，公司在上市前頻繁收購實控人資產，目的或許是通過資產重組的方式提升公司規模、增厚業績，同時也便于實控人通過左手倒右手轉讓股權套現獲利。

實控人長期占用公司資金

中潤光能實控人身上的問題還不止如此，根據披露，公司實際控制人龍大強、孟麗葉及關聯方長期存在對公司的資金占用，累計占資12年，累計占資金額達18.80億元。

2011年至2019年，中潤光能對實際控制人及其控制關聯方整體拆出余額為3.31億元，用于對中輝光伏、中宇光伏、潔源光伏、潤麗光能、拓正茂源等相關主體產業投資、償還個人融資款、償還借款利息。2020年至2022年，實際控制人及其控制關聯方向中潤光能拆借資金15.49億元，公司表示資金拆借主要系實際控制人統籌資金進行產業布局所致。

也就是說，實控人長期占用公司資金，是為了將資金用于投資其控制的其他光伏產業；此后又以避免同業競爭為由進行資產重組，通過股權轉讓實現套利，同時又能提升公司估值，可謂是一舉多得，而被犧牲的只有公司的利益。

另外，中潤光能控股股東、實控人龍大強、子公司中宇光伏、副總經理孟百順還存在被列為失信被執行人的情形。

據公司披露內容顯示，為滿足銀行貸款需要，中宇光伏曾與無關聯的第三方進行相互擔保。龍大強曾被列為失信被執行人，系中宇光伏互保方喪失償還能力而產生的被動債務所致。龍大強及其控制的企業所涉及的還款義務及擔保責任金額上限合計為7324.23萬元。

中潤光能表示龍大強、孟麗葉夫妻二人名下的金融資產、不動產價值合計不低于9000萬元，未來龍大強控制的潤麗光能還將收到2813.772萬元拆遷補償款， 實控人擁有充足的還款資金來源以償還債務，不存在司法強制執行財產或拍賣股權的風險。

不過令人疑惑的是，既然實控人擁有充足的資金來源能夠償還債務，為何不及時清償，以至于被列為失信被執行人？同時值得留意的是，報告期各期末，中潤光能的資產負債率分別為92.29%、95.56%、79.38%、79.11%，遠高于同行業平均值，這也引發了外界對于公司是否替實控人承擔債務的擔憂。

業績預期難支撐虛高估值

回到基本面來看，報告期內，中潤光能的業績波動較大，2020-2022年以及2023年上半年，公司實現營業收入分別約25.33億元、50.89億元、125.52億元、107.69億元；2022年的營業收入較2020年增長近4倍，2023年上半年的營業收入已經達2022年全年的85.80%。報告期對應的歸屬凈利潤分別為1.12億元、-1.92億元、8.3億元和9.31億元。

2022年，公司業績大幅增長，主要是由于公司九成以上收入均來自太陽能電池片，受原材料價格影響較大，因硅料產能陸續釋放，硅料價格快速下降，使得盈利空間擴大。

此次IPO，中潤光能原本擬向社會公眾公開發行人民幣普通股不超過 4,001 萬股，募資40億元，其中20億用于年產 8GW 高效光伏電池項目（二期），其余20億用于補充流動資金。不過此后根據審核中心意見落實函的回復，其募資調整為23億元，8GW光伏電池項目資金不變，3億元用于補充流動資金。公司在IPO上會前大幅下調募資規模，尤其是流動資金的募集規模，這也十分耐人尋味。

一方面，以招股書中此前披露的發行股份占發行后總股本10%計算，中潤光能的預估市值原本高達400億元，靜態市盈率為48.19倍。與此相對的，當前行業地位和產能規模均高于中潤光能的愛旭股份、鈞達股份靜態市盈率分別僅為15.39倍和27.69倍。而2022年12月，中潤光能完成上市前最后一次募資本輪融資投前估值還只有65億，僅僅不到1年時間，中潤光能的估值就翻了6倍多。

另一方面，眾所周知，目前光伏行業正面臨著競爭性擴產帶來的階段性產能過剩、市場競爭加劇的風險，從行業上市公司已經披露的三季報業績情況看，在日益激烈的價格競爭下，目前頭部企業三季報業績多數出現下滑。在此情況下，中潤光能仍然計劃大幅擴產，無論對于公司自身還是投資者而言，恐怕都很難說這一定是個明智的選擇。

根據公司招股書，截至2023年6月末，中潤光能已擁有電池片產能45.04GW，預計到2023年底電池片產能將超過50GW，較2022年底的24.02GW翻了一倍多。加之本次IPO募投項目未來達產后，TOPCon電池產能也將較現有水平增加一倍。中潤光能產品結構單一，應對產業鏈上下游波動的抗風險能力不足，在可預見的不遠將來，幾乎必將面臨競爭性擴產帶來的產能過剩風險，從而導致盈利水平大幅下降，更不用說潛在的技術路線更新換代導致的產能淘汰風險。中潤光能未來的業績預期能否撐得起虛高的估值，從公司最終選擇下調募資規模來看，結論或許已經不言自明。

（本文完）

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