劉步塵：我看家電行業(yè)上半年

我相信，能度過嚴(yán)寒而不倒的企業(yè)，必有燦若夏花那一日。

9月13日，應(yīng)邀做客騰訊財(cái)經(jīng)，就2022年上半年家電行業(yè)整體形勢(shì)、主要家電企業(yè)業(yè)績表現(xiàn)，及個(gè)別企業(yè)近期動(dòng)向等熱點(diǎn)話題，以視頻直播方式進(jìn)行了互動(dòng)交流，詳細(xì)內(nèi)容可參見騰訊新聞“首席看中報(bào)系列直播第六期：白點(diǎn)三巨頭中報(bào)出爐，行業(yè)至暗時(shí)刻已過？”

以下是我在直播時(shí)表達(dá)的主要觀點(diǎn)。需要說明的是：該內(nèi)容經(jīng)過了本人二次編輯。

主持人：最近幾年，受原材料價(jià)格上漲、地產(chǎn)下行周期和新冠疫情的沖擊，家電行業(yè)過冬的呼聲一直不斷。從白電三巨頭2022年的中報(bào)情況來看，似乎沒有大家想象的那么差，整個(gè)行業(yè)有回暖的跡象。

最近幾年，受大環(huán)境不景氣的影響，家電企業(yè)一直處境艱難，有人用“上游通脹、下游通縮”來形容。通過觀察家電企業(yè)今年的半年報(bào)，您的總體印象和結(jié)論是什么？

劉步塵：我用兩句話概括對(duì)2022年以來家電行業(yè)總體印象：

1.仍身處寒冬之中。這一點(diǎn)從第三方機(jī)構(gòu)發(fā)布的數(shù)據(jù)可以看出來，幾乎所有家電品類上半年全部負(fù)增長，基本延續(xù)了過去三年的走勢(shì)，因此，目前暫時(shí)得不出“行業(yè)回暖”的結(jié)論。

2.分化加劇，強(qiáng)者恒強(qiáng)，弱者愈弱。許多人看到了頭部上市公司業(yè)績好轉(zhuǎn)，卻沒有看到同期二三線家電企業(yè)日子更難過，因?yàn)檫@些企業(yè)往往不是上市公司。

主持人：今年上半年，家電行業(yè)整體表現(xiàn)乏力，國內(nèi)家電出口和內(nèi)銷規(guī)模均出現(xiàn)下滑。有一種觀點(diǎn)認(rèn)為，在國內(nèi)房地產(chǎn)增長乏力、家電市場(chǎng)相對(duì)飽和，再疊加疫情影響，家電這個(gè)行業(yè)已經(jīng)沒有投資價(jià)值，您怎么看？

劉步塵：目前，家電板塊在股市沒過去那么吃香了，因?yàn)橥顿Y者的投資邏輯發(fā)生了根本性變化，而這種變化基于兩大前提：一是對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)未來前景不樂觀，二是認(rèn)同家電行業(yè)已進(jìn)入深度存量市場(chǎng)時(shí)代的觀點(diǎn)。

主持人：具體到行業(yè)龍頭企業(yè)，我們注意到，格力電器上半年凈利潤獲得了21%的增長，但是格力2022上半年的凈利潤（118億元）還沒有恢復(fù)到2018年（128億元）同期的水平。劉老師怎么看格力這家企業(yè)的前景？和競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手相比，格力似乎過于依賴空調(diào)主業(yè)，在多元化、國際化方面都表現(xiàn)不佳？

劉步塵：就家電論家電，你永遠(yuǎn)也看不明白家電這個(gè)行業(yè)；就企業(yè)論企業(yè)，你永遠(yuǎn)也看不明白一個(gè)企業(yè)。

要想對(duì)格力電器有一個(gè)全面、準(zhǔn)確的認(rèn)知，必須從正反兩個(gè)方面來看：

正的方面來看，無論利潤絕對(duì)值還是凈利率，格力都是表現(xiàn)最好的少數(shù)企業(yè)之一，比如2022上半年，格力電器凈利率保持在12%，而同期華為凈利率只有5%。

但是換個(gè)角度看，你會(huì)發(fā)現(xiàn)格力無論業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)還是成長性，都令人憂慮。比如，過度依賴空調(diào)單一產(chǎn)業(yè)，今年上半年空調(diào)在格力電器總營收中的占比進(jìn)一步提升至72%，為近年來最高，折射出格力多元化布局乏善可陳。自2019年實(shí)現(xiàn)營收2005億元之后，2020、2021連續(xù)兩年低于2000億元，折射出企業(yè)成長動(dòng)力不足。

而且，格力是三大家電巨頭中對(duì)本土市場(chǎng)依賴度最高、國際市場(chǎng)貢獻(xiàn)率最低的一個(gè)，國際化程度低，對(duì)格力未來發(fā)展局限性也很大。

主持人：最近兩年，上游原材料價(jià)格的上漲，一直是侵蝕家電企業(yè)利潤的原因之一，據(jù)您的觀察和調(diào)研，這一不利情況緩解了嗎？大概什么時(shí)候能夠消除？

劉步塵：我的看法是，原材料價(jià)格上漲不是導(dǎo)致企業(yè)盈利能力下降的根本因素，更不是長期因素，實(shí)際上，過去多年原材料價(jià)格波動(dòng)具有周期性，并不是漲上去就下不來了，因此，企業(yè)不能把盈利能力下降一直罪歸于原材料上漲。

主持人：高瓴資本投資格力，一度讓二級(jí)市場(chǎng)的投資者寄予了很大的期望，但是高瓴入主格力后，并沒有給格力帶來明顯的改變，高瓴的這筆投資本身也浮虧超過百億元。高瓴的投資對(duì)格力意味著什么？投資格力算不算高瓴的滑鐵盧？

劉步塵：確實(shí)，這是一個(gè)非常有意思的現(xiàn)象。高瓴資本進(jìn)入格力之前、之初，外界的期待都非常高，預(yù)測(cè)格力和高瓴將形成協(xié)同效應(yīng)，有望幫助格力實(shí)現(xiàn)治理結(jié)構(gòu)的優(yōu)化、多元化的突破，以及國際化的拓展，但是兩年半過去了，人們的期待并沒有發(fā)生。相反，高瓴進(jìn)入這兩年，恰恰是格力營收、凈利、股價(jià)掉得最多的兩年，這是偶然的嗎？恐怕不是。

高瓴收購格力至今，浮虧超過100億，且至今無一名董事派駐，對(duì)格力的影響微乎其微，從這幾個(gè)角度看，高瓴對(duì)格力的收購的確算不上成功。當(dāng)然，這里面的因素非常復(fù)雜，一句話兩句話說不清楚，這就不展開說了。

主持人：在家電行業(yè)整體不景氣的大背景下，部分細(xì)分領(lǐng)域卻表現(xiàn)亮眼，比如冰洗產(chǎn)品的高端化和消費(fèi)升級(jí)（海爾 卡薩帝/美的COLMO），洗碗機(jī)等懶人經(jīng)濟(jì)產(chǎn)品，增長速度非?？?。這些細(xì)分領(lǐng)域能否為白電巨頭打開增長空間？

劉步塵：我的看法是，如果房地產(chǎn)大勢(shì)不發(fā)生根本性改變，家電存量市場(chǎng)的特征不發(fā)生逆轉(zhuǎn)，家電行業(yè)重回高增長時(shí)代幾無可能。但是，具體到個(gè)別產(chǎn)品、個(gè)別企業(yè)，依然有成長空間，不是說家電行業(yè)進(jìn)入寒冬了，所有的產(chǎn)品、所有企業(yè)都得過苦日子，不是這樣。為什么？因?yàn)楹窍磁频拇蠛脮r(shí)機(jī)，一些二三線品牌將不得不把更多市場(chǎng)份額拱手讓給頭部企業(yè)。

主持人：格力的渠道變革一直備受市場(chǎng)關(guān)注，最近出現(xiàn)了格力與河北經(jīng)銷商“分手”的糾紛，董明珠線上直播也經(jīng)常能吸引到一些眼球，對(duì)于格力的渠道變革，您怎么看？

劉步塵：新零售時(shí)代的特征是線上線下形成協(xié)同，線上線下一個(gè)都不能少。若以此標(biāo)準(zhǔn)衡量格力的銷售渠道，你會(huì)發(fā)現(xiàn)過去全在線下，線上幾乎空白；2020年之后走向另一個(gè)極端，全力拓展線上，線下被有意無意冷落了。到目前為止，格力銷售的兩條腿仍然是跛腳鴨。比如，大家都看到了，前不久格力河北大經(jīng)銷商公開和格力決裂，作為是一致行動(dòng)人，現(xiàn)在卻分道揚(yáng)鑣。

主持人：2020年的時(shí)候，小家電的成長性受到了資本市場(chǎng)的高度關(guān)注，很多小家電企業(yè)股價(jià)表現(xiàn)不俗。但是到了2021年、2022年，這個(gè)行業(yè)從火熱迅速到了冷靜期，今年上半年不少小家電企業(yè)營收增速放緩、甚至下滑，小家電這個(gè)細(xì)分賽道還值得看好嗎？

劉步塵：與大家電產(chǎn)品相比，小家電有三大特征：一是新產(chǎn)品層出不窮，過幾年就會(huì)有一批新的小家電產(chǎn)品誕生；二是產(chǎn)品品類繁多，幾乎沒有人能說得清楚到底有多少小家電品類；三是進(jìn)入門檻低，容易發(fā)生價(jià)格戰(zhàn)。

這三大特征最終決定了兩個(gè)結(jié)果：一則小家電是一個(gè)持續(xù)成長的藍(lán)海市場(chǎng)，二則小家電要想培育出體量巨大的企業(yè)非常困難。但總體上說，我依然看好小家電市場(chǎng)的發(fā)展前景。

2020年以來，小家電行業(yè)加速洗牌，一些創(chuàng)新型小企業(yè)持續(xù)崛起，如科沃斯、德爾瑪、石頭科技、小熊，等等，但更多不知名小家電企業(yè)則陷入困境苦苦掙扎。

主持人：最近兩年，白電巨頭美的新聞不斷，率先喊出過冬論，從to C到to B轉(zhuǎn)型等等。您是否看好美的的轉(zhuǎn)型？

劉步塵：研究家電行業(yè)，美的是繞不過去的研究對(duì)象。要想準(zhǔn)確、全面認(rèn)知美的這家企業(yè)，必須把它同時(shí)放在兩個(gè)維度下觀察：一個(gè)是橫向的維度——在整個(gè)家電行業(yè)的大格局下觀察它；二是縱向的維度——看它過去十年、二十年、三十年是怎么走過來的。

縱向的維度，回看過去這么多年，這家企業(yè)基本上沒有出現(xiàn)大起大伏，總體呈持續(xù)向上的發(fā)展軌跡。

橫向的維度，和同行相比，目前美的在營收規(guī)模、凈利潤絕對(duì)值兩個(gè)關(guān)鍵經(jīng)營指標(biāo)上，均處于行業(yè)領(lǐng)先位置。

至于方洪波第一個(gè)喊出“家電寒冬論”，我是這么看的，他是在美的發(fā)展比較好的背景下喊出“寒冬論”的，而不是遭遇了重大挫折如營收、利潤大幅下滑才喊的，因此，“寒冬論”很大程度上是美的自警。大家也看到了，最近任正非也在高喊“寒冬論”，相比于方洪波的“寒冬論”有過之而無不及，這是置之死地而后生。相反，倒是那些“我多么多么好”的企業(yè)，形勢(shì)有點(diǎn)不妙。

可以確定的是，傳統(tǒng)家電行業(yè)發(fā)展到今天，已經(jīng)沒有大的增長空間，幾乎每一個(gè)家電企業(yè)都在思考一個(gè)問題：我的增量空間在哪里？方洪波的思考是：從toC市場(chǎng)向toB市場(chǎng)延伸，換言之，在非家電產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域找到第二條增長曲線。

說這么多美的的優(yōu)勢(shì)，這家企業(yè)有沒有短板呢？當(dāng)然有。比如美的品牌力整體看偏弱，品牌溢價(jià)能力不夠高；美的國際化仍以代工出口為主，自主品牌在國際市場(chǎng)占比很低；這幾年研發(fā)投入花了不少錢，但始終看不到有大的技術(shù)突破，這些也都是事實(shí)。

主持人：我們注意到，不少家電龍頭企業(yè)股價(jià)已經(jīng)距離歷史高點(diǎn)接近腰斬，市盈率也回到10倍左右，對(duì)于投資者而言，目前應(yīng)該貪婪還是恐懼？

劉步塵：我的看法是，不宜繼續(xù)在傳統(tǒng)家電企業(yè)的名單里尋找投資機(jī)會(huì)，在哪里找？在那些越來越不像家電企業(yè)的家電企業(yè)里找。

主持人：據(jù)您的研究，中國的家電巨頭應(yīng)該如何突圍？是學(xué)習(xí)GE、西門子、飛利浦等搞多元化、國際化，還是有其他路徑？

劉步塵：GEA已于2016年進(jìn)入海爾體系，現(xiàn)在GEA及其旗下的所有家電子品牌，都是海爾智家大家庭的成員；西門子已完全退出家電制造和銷售，目前市場(chǎng)上銷售的每一臺(tái)西門子家電產(chǎn)品都是博世代為經(jīng)營的；飛利浦的情況和西門子類似，家電業(yè)務(wù)要么賣了，要么租出去了。

中國家電要想屹立于世界，必須走出一條屬于自己的路子。首先，持續(xù)加大研發(fā)投入，持續(xù)推進(jìn)產(chǎn)品創(chuàng)新，務(wù)必做到產(chǎn)品力層面全球領(lǐng)先；

其次，必須實(shí)施全球布局，僅在中國市場(chǎng)表現(xiàn)好是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的，還必須在海外市場(chǎng)、全球市場(chǎng)有一個(gè)出色的表現(xiàn)。

在這兩個(gè)方面，海爾是一個(gè)值得學(xué)習(xí)的榜樣。

主持人：最近華為創(chuàng)始人任正非的一句名言火了——把寒氣傳遞給每一個(gè)人。具體到家電行業(yè)來看，寒氣過去了嗎？春天什么時(shí)候到來？

劉步塵：今天的中國家電行業(yè)，不是寒冬已經(jīng)過去，而是仍然身處寒冬之中，對(duì)此，中國家電企業(yè)一定要有一個(gè)清醒的認(rèn)知，否則會(huì)產(chǎn)生不切合實(shí)際的想法。

對(duì)于當(dāng)下的大多數(shù)中國家電企業(yè)來說，修煉內(nèi)功是第一要?jiǎng)?wù)。所謂“修煉內(nèi)功”就是要檢討企業(yè)既往發(fā)展戰(zhàn)略，該消腫的要消腫，該轉(zhuǎn)型的要轉(zhuǎn)型，該補(bǔ)課的要補(bǔ)課，哪怕付出營收下降的代價(jià)，也要把企業(yè)治療成一個(gè)健康的肌體，以抵御可能持續(xù)很長時(shí)間的嚴(yán)寒。

我相信，能度過嚴(yán)寒而不倒的企業(yè)，必有燦若夏花那一日。