“后華為時代”，賽力斯進入自證階段

1650.5億元營收，59.6億元歸母凈利潤，這是賽力斯在2025年交出的成績單。營收創下歷史新高，利潤保持增長，財務數據看起來頗為亮眼。

但資本市場似乎并不買賬。

同一時間，賽力斯的市值在1500億元附近徘徊，相比去年高點近乎腰斬。一份增長的財報與一個收縮的市值之間，是市場對賽力斯未來發展的觀望：“后華為”時代，賽力斯打算走一條什么樣的路？

問題的答案，不應該歸結于依賴華為與否的二元判斷。在新能源汽車滲透率達到一階段臨界點之后，技術爆炸、分工重構這些話題都被翻了出來。對大部分車企來說，這兩年的關鍵詞都是“變革”。而核心，就是找到下個階段的發展模式。

理解賽力斯，不能只看它賣了多少輛車，賺了多少錢。關鍵在于，我們需要看清楚：這些車是怎么賣出去的？賺的錢是如何分配的？更重要的是，在現有的合作模式之上，賽力斯正在構建一個什么樣的“自己”？

一、一份“分裂”的財報與市場的困惑

從財報來看，2025年，賽力斯汽車總銷量51.7萬輛，其中問界品牌交付42.6萬輛。在競爭白熱化的25萬元以上新能源車市場，這個成績讓賽力斯坐穩了增程車型的第二把交椅，僅次于特斯拉。

更難得的是，在“價格戰”成為行業主旋律的背景下，賽力斯守住了價格。問界的成交均價從37.7萬元提升至39.1萬元。這說明，其產品力——尤其是華為賦能的智能駕駛技術——確實在消費者端形成了差異化的吸引力，支撐起了品牌溢價。

問題出在利潤的“流轉”環節。

賽力斯的毛利率高達28%，在所有上市新能源車企中處于斷層領先的位置。這證明了其產品定位和成本控制的有效性。然而，如此之高的毛利，最終轉化成的歸母凈利潤率卻只有3.6%左右。第四季度，這個數字更是跌到了1.2%。

錢去哪兒了？

僅從財報披露的費用情況看，銷售、管理、研發這三項費用，合計吃掉了超過24%的營收。其中，銷售費用率高達15%。這個數字遠高于同價位的競爭對手。以理想汽車為例，其單車銷售和管理費用合計約2.63萬元，而賽力斯則接近6萬元。

這多出來的約3萬元，就是理解賽力斯商業模式的關鍵切口。它并不是被“浪費”了，而是以某種形式，流向了合作伙伴華為（當然，并不是全部，只是包含關系），用以支付后者在技術授權、品牌賦能、渠道銷售等方面提供的價值。

于是，一個清晰的畫像浮現出來：賽力斯造出了一輛好車，并以不錯的價格賣了出去，獲得了可觀的毛利。但為了獲得造出這輛車和賣掉這輛車的“能力”，它需要將利潤中的相當一部分，作為對價支付出去。

這種財務結構，直接導致了第二個讓市場困惑的現象：規模效應失靈。

我們知道，傳統制造業的黃金法則是，隨著產量攀升，單車固定成本被攤薄，從而帶來利潤率的提升。但賽力斯的財報并未展現出這種趨勢。其單車成本并未隨著42.6萬輛的交付量而顯著下降。

而結合商業模式看，原因也不難理解，無非是成本中那部分支付給華為的各類費用，并非固定的廠房、設備折舊，而是與銷量掛鉤的浮動成本。車賣得越多，這部分支出也相應增加。對賽力斯來說，規模效應帶來的彈性就比較有限。

高增長、高毛利，卻伴隨著受制約的凈利和失靈的傳統規模效應。這份成績恰恰精準地描摹了賽力斯在當前產業分工中所處的特定位置。它不是一家傳統車企，但暫時也還沒有完成向純粹科技公司的升級。

二、解析“華為-賽力斯”模式：效率與主權的權衡

如何看待賽力斯之前的運作模式？市場習慣了貼標簽，但這樣過于簡單粗暴，甚至有些誤導。

更準確的描述是，這是一種在特定歷史和技術窗口期，市場總是自發形成深度價值聯盟。華為提供了智能汽車時代最緊缺，也最昂貴的“軟實力”：全棧智能解決方案、品牌號召力，以及龐大的終端零售渠道網絡。賽力斯則提供了成熟的整車設計、制造、供應鏈管理和質量控制等“硬實力”。

兩者的結合，在商業邏輯上是高效的。華為避免了重資產投入造車，快速將其技術實現商業化落地；賽力斯則繞過了漫長的自研爬坡期和品牌建設期，以“閃電戰”的方式，直接站到了高端智能電動車的牌桌上。

這是一種用市場主權換取發展效率的權衡。

從結果看，這個權衡無疑是成功的。沒有華為，賽力斯可能至今仍在傳統車企的轉型陣痛中掙扎，難以在如此短的時間內達到今天的市場地位和營收規模。華為的技術與品牌，是賽力斯能夠賣出高單價、獲得高毛利的根本原因。

但這種模式的另一面，是利潤結構的固化和發展主動權的部分讓渡。

合作之初，雙方的價值貢獻與利益分配格局就被大致鎖定。賽力斯賺取的是制造利潤，而華為獲得的是技術溢價和市場折現。隨著銷量規模擴大，這塊蛋糕整體在做大，但切分蛋糕的比例并未發生根本性改變。這解釋了為何賽力斯的毛利率高企，但凈利率卻始終難以突破。

更重要的是，這種模式將賽力斯的長期能力建設，在一定程度上“外包”了。核心的智能駕駛研發、品牌心智建設、用戶直接觸達的渠道，這些構成未來汽車產業核心競爭力的要素，其主導權并不完全在賽力斯手中。

當華為的“鴻蒙智行”聯盟不斷擴大，迎來更多的“界”時，賽力斯如何保持自身的獨特性與優先級，成為一個現實的挑戰。

因此，賽力斯面臨的，并非一個簡單的好模式或壞模式的問題。它面臨的是一個“階段性成功模式”如何向“可持續成長模式”演進的問題。

三、“自證”之路與估值重構的可能性

理解了起點和約束條件，就能看懂賽力斯當下所有動作的內在邏輯。2025年以來，賽力斯的一系列舉措，都是在維持聯盟既有優勢的同時，有策略地填補能力空白，將部分外部依賴轉化為內部實力。也可以說，將自身這幾年對市場的感悟，內化為新的經營理念。

2025年，賽力斯的研發投入飆升至125.1億元，同比激增77.4%，研發人員猛增2800余人。

巨額投入的方向值得玩味。賽力斯顯然不是為了與華為正面競爭，而是在華為提供的技術基座上，進行更深度的集成、更場景化的優化，并在可能的三電系統、整車架構、材料工藝等“硬科技”領域，以及華為生態尚未完全覆蓋的細分賽道（如特定場景的機器人）上，建立自己的技術儲備和話語權。這是在“租用大腦”的同時，努力鍛煉自己的肌肉。

其次是近期，賽力斯以自有資金成立了注冊資本5億元的創投平臺。產業資本做投資，目的從來不只是財務回報。它更是一個高效的雷達和前哨。通過投資，賽力斯可以緊密追蹤AI、機器人、半導體、新能源等前沿領域的創新動向，與被投企業形成協同，甚至為未來的業務轉型孵化種子。一如順為資本投資的項目對小米生態產業的賦能。

最后，在華為的全球汽車業務布局完全鋪開之前，賽力斯已經將出海提上戰略議程。歐洲、中東等高端市場存在空白，這給了賽力斯一個難得的“試驗場”——在相對脫離華為國內強大渠道背書的條件下，測試自身的產品定義、品牌運營和渠道建設能力。這個過程積累的經驗和組織能力，其價值不可估量。

所有這些動作，都指向同一個目標：增加賽力斯在產業價值網中的節點權重和不可替代性。這就是自證之路，未來的估值便是給它定價。

如果賽力斯能夠順利完成這一輪能力內化，賽力斯的高品質制造體系、高效供應鏈管理和質量控制能力，就能成功復制到其他科技路線上，幫助賽力斯成為特定領域的技術應用與集成創新者。

如果它能在機器人、AI與汽車融合的某個場景，或者在三電系統等“次核心”技術上，建立起有競爭力的自主解決方案，并反哺到汽車主業，形成獨特的“雙輪驅動”，那么它將有理由獲得一部分“技術溢價”。

目前賽力斯還處于中間狀態，市場看到了它作為制造企業的扎實基本盤（因此估值不至于崩塌），但尚未看到足夠清晰的、能支撐其躍升為科技公司的“第二增長曲線”。不過當自證的時刻到來，結合當前它面向的各個領域的火熱趨勢，相信拐點不會太遠。