漢方制藥“藏”了一宗銷售行賄案 一瓶藥水撐起的IPO能走多遠？

十年前，一款名為復方黃柏液涂劑的外用中成藥被認定為國家二級中藥保護品種，并成為中國中成藥領域中唯一獲批的處方涂劑，也是唯一一款同時納入《國家醫保目錄》與《國家基本藥物目錄》且已正式載入《中國藥典》的獲批涂劑劑型。

據了解，復方黃柏液涂劑的配方源自清代《醫宗金鑒》，由黃柏、連翹、金銀花、蒲公英和蜈蚣五味中藥組成，具有清熱解毒、消腫生肌之功效。

在多個“唯一性”加持下，疊加2023年銷售額突破10億元，復方黃柏液涂劑也被外界稱為“神藥”。

一宗始于2013年的行賄案將這款藥的主人——正忙于沖刺港交所的山東漢方制藥股份有限公司（以下簡稱“漢方制藥”），推至公眾的目光下。

一宗被雪藏的行賄案 在招股書中只字未提

近日，國家醫保局官網披露的一則關于“張某猛藥品銷售行賄案”的醫保動態顯示，據法院刑事判決書摘錄，2013年8月至2023年7月間，張某猛為銷售山東某制藥有限公司的藥品以獲取推廣費，通過支付回扣和好處費的方式，與秦皇島市山海關某醫院多名醫務人員達成“合作”，涉案金額合計36.50萬元。

張某猛最終因犯行賄罪和對非國家工作人員行賄罪，數罪并罰，被判處有期徒刑1年，緩刑1年6個月，并處罰金2萬元。

值得注意的是，上述案件涉及的藥品為復方黃柏液，而“山東某制藥有限公司”則是擁有該藥品獨家生產權的漢方制藥。

國家醫保局在“醫保動態”中表示，“司法機關已經對行賄案件作出處罰，但案件暴露出的價格虛高空間依舊存在，如不加以處置，虛高價格將持續侵害患者和醫保基金合法權益。該案件已作為醫藥商業賄賂案源下發，下一步，國家醫保局將指導河北省醫保局按照價格招采信用評價制度要求，對案件涉及的山東某某制藥有限公司開展信用評價處置”。

這對剛于2026年2月向港交所遞表的漢方制藥而言，可謂“出師不利”。

漢方制藥在招股書“風險因素”中表示，依據《關于建立醫藥購銷領域商業賄賂不良記錄的規定》，若其因刑事、偵查或行政程序被認定涉及商業賄賂，可能被相關部門列入商業賄賂黑名單。這將導致其產品在特定省份所有公立醫療機構以及接受財政資金的醫療機構的銷售資格被暫停兩年。

耐人尋味的是，對于“張某猛案”，漢方制藥在招股書中只字未提。

但從漢方制藥的銷售模式來看，由于其收入主要來自分銷商，因此相關潛在風險不容小覷。而“信用評價處置結果”既是對其銷售模式合規性的嚴峻考驗，也將影響此次IPO進程。

招股書顯示，2023年至2025年前三季度（以下簡稱“報告期內”），漢方制藥分銷銷售額分別為10.04億元、9.15億元、7.48億元，占同期營收的比例分別達95.3%、92.3%、93.2%；分銷商數量分別為1078家、992家、930家。

銷售費用方面，報告期內，漢方制藥的銷售及營銷開支分別高達5.13億元、4.83億元、4.20億元，占營收比例分別為48.7%、48.7%、52.3%，且為同期研發投入金額的近10倍，“重營銷、輕研發”的運營模式凸顯。

IPO參考注意到，漢方制藥與分銷商的協議有效期為1年，通常為1月1日至12月31日，但經雙方同意可優先續簽。這也意味著，作為近千家分銷商中的一員，張某猛通過行賄醫務人員推廣復方黃柏液期間，與漢方制藥的合作協議至少續簽了10次。

遞表前夕家族成員早已“盆滿缽滿”

漢方制藥成立于2004年，是一家從事中醫藥產品生產、銷售與研發的綜合制藥公司，創始人為秦文基、秦銀基，合計控股比例為100%。漢方制藥專注于皮膚及黏膜疾病治療領域，主要產品為復方黃柏液涂劑、安宮牛黃丸、烏雞白鳳丸。

漢方制藥創立初期，秦氏兄弟“接盤”了本草藥業持有的復方黃柏液配方、生產資質及部分技術人員，于2005年推出初代復方黃柏液相關產品，并于2015年推出復方黃柏液涂劑。

據弗若斯特沙利文的資料，按2024年銷售收入計，復方黃柏液涂劑在中國外用中成藥市場排名第四，市占率為1.1%。

值得注意的是，秦氏兄弟二人均屬于跨界創業的“門外漢”。公開資料顯示，董事長秦文基現年70歲，曾有11年軍旅生涯，退役后一直從事經貿領域工作；總經理秦銀基現年63歲，曾擔任造紙廠設計室主任以及三聯集團總工程師，僅在漢方制藥成立前，有過6個月的醫藥行業從業經歷。

秦氏家族中的唯一專業人士為秦文基的女兒——澳大利亞籍博士Qin Chengxue。2010年至2024年6月，Qin Chengxue擔任漢方制藥兼職員工，目前擔任漢方制藥執行董事，負責藥物研發；2025年5月起兼任山東大學藥學院教授及博士生導師。

Qin Chengxue的配偶為葉偉斌，于2025年11月加入漢方制藥，負責監督公司治理及公司秘書事務。

業績方面，“神藥”的規模效應功不可沒。報告期內，漢方制藥營收分別為10.53億元、9.92億元、8.03億元，毛利率分別達84.3%、82.5%、84.3%，堪稱“藥茅”級別。然而，在持續巨額銷售費用的“侵蝕”下，其凈利潤分別僅為2.37億元、1.99億元、1.45億元，凈利潤率分別為22.53%、20.06%、18.01%，且呈持續下滑態勢。

從成長性來看，漢方制藥對單一產品依賴性逐年加劇。受核心單品單價下滑影響，漢方制藥2023年業績首次“變臉”，營收、凈利潤分別同比下滑5.8%、16.1%；2025年前三季度，漢方制藥營收同比微增3.1%，凈利潤同比下滑6.1%。

然而，在業績“變臉”、無外部投資者且持續“增收不增利”的情況下，漢方制藥持續給“自家人”實施大額分紅。招股書顯示，漢方制藥于2024年及2025年前三季度分別宣派股息5000萬元、1.5億元，分紅總額占同期凈利潤總額的近六成。

除“突擊分紅”外，漢方制藥此次IPO更被外界質疑的是對關聯關系的“突擊切割”。

招股書顯示，漢方制藥2023年的第一大供應商和2024年第二大供應商，均為其關聯方秦氏兄弟的外甥王萌實際控制的山東基源，涉及的采購金額分別為1.47億元、0.32億元，占采購總額的比例分別為24.4%、5.4%，采購內容正是此次IPO備受外界關注的“推廣服務”。

天眼查信息顯示，山東基源目前擁有兩款APP，分別為“基源醫學在線”和“漢方制藥信息化系統”。但耐人尋味的是，招股書顯示，2025年，王萌已退出山東基源，且已終止與漢方制藥進行的所有交易，因此，此舉也令外界產生“為了規避監管”的疑慮。

2016年，復方黃柏液涂劑首次被認定為國家二級中藥保護品種，保護期限為7年，期滿后可延長7年。這也意味著，復方黃柏液涂劑長達14年的獨家保護期，目前剩下不足5年。一旦“保護失效”，其他企業可以申請生產相同藥品，漢方制藥的獨家市場地位也將面臨挑戰。

漢方制藥通過此次IPO還能繼續上演“神藥神話”嗎？讓我們拭目以待。