漢方制藥“藏”了一宗銷售行賄案 一瓶藥水撐起的IPO能走多遠(yuǎn)？

十年前，一款名為復(fù)方黃柏液涂劑的外用中成藥被認(rèn)定為國(guó)家二級(jí)中藥保護(hù)品種，并成為中國(guó)中成藥領(lǐng)域中唯一獲批的處方涂劑，也是唯一一款同時(shí)納入《國(guó)家醫(yī)保目錄》與《國(guó)家基本藥物目錄》且已正式載入《中國(guó)藥典》的獲批涂劑劑型。

據(jù)了解，復(fù)方黃柏液涂劑的配方源自清代《醫(yī)宗金鑒》，由黃柏、連翹、金銀花、蒲公英和蜈蚣五味中藥組成，具有清熱解毒、消腫生肌之功效。

在多個(gè)“唯一性”加持下，疊加2023年銷售額突破10億元，復(fù)方黃柏液涂劑也被外界稱為“神藥”。

一宗始于2013年的行賄案將這款藥的主人——正忙于沖刺港交所的山東漢方制藥股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“漢方制藥”），推至公眾的目光下。

一宗被雪藏的行賄案 在招股書中只字未提

近日，國(guó)家醫(yī)保局官網(wǎng)披露的一則關(guān)于“張某猛藥品銷售行賄案”的醫(yī)保動(dòng)態(tài)顯示，據(jù)法院刑事判決書摘錄，2013年8月至2023年7月間，張某猛為銷售山東某制藥有限公司的藥品以獲取推廣費(fèi)，通過(guò)支付回扣和好處費(fèi)的方式，與秦皇島市山海關(guān)某醫(yī)院多名醫(yī)務(wù)人員達(dá)成“合作”，涉案金額合計(jì)36.50萬(wàn)元。

張某猛最終因犯行賄罪和對(duì)非國(guó)家工作人員行賄罪，數(shù)罪并罰，被判處有期徒刑1年，緩刑1年6個(gè)月，并處罰金2萬(wàn)元。

值得注意的是，上述案件涉及的藥品為復(fù)方黃柏液，而“山東某制藥有限公司”則是擁有該藥品獨(dú)家生產(chǎn)權(quán)的漢方制藥。

國(guó)家醫(yī)保局在“醫(yī)保動(dòng)態(tài)”中表示，“司法機(jī)關(guān)已經(jīng)對(duì)行賄案件作出處罰，但案件暴露出的價(jià)格虛高空間依舊存在，如不加以處置，虛高價(jià)格將持續(xù)侵害患者和醫(yī)保基金合法權(quán)益。該案件已作為醫(yī)藥商業(yè)賄賂案源下發(fā)，下一步，國(guó)家醫(yī)保局將指導(dǎo)河北省醫(yī)保局按照價(jià)格招采信用評(píng)價(jià)制度要求，對(duì)案件涉及的山東某某制藥有限公司開展信用評(píng)價(jià)處置”。

這對(duì)剛于2026年2月向港交所遞表的漢方制藥而言，可謂“出師不利”。

漢方制藥在招股書“風(fēng)險(xiǎn)因素”中表示，依據(jù)《關(guān)于建立醫(yī)藥購(gòu)銷領(lǐng)域商業(yè)賄賂不良記錄的規(guī)定》，若其因刑事、偵查或行政程序被認(rèn)定涉及商業(yè)賄賂，可能被相關(guān)部門列入商業(yè)賄賂黑名單。這將導(dǎo)致其產(chǎn)品在特定省份所有公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)以及接受財(cái)政資金的醫(yī)療機(jī)構(gòu)的銷售資格被暫停兩年。

耐人尋味的是，對(duì)于“張某猛案”，漢方制藥在招股書中只字未提。

但從漢方制藥的銷售模式來(lái)看，由于其收入主要來(lái)自分銷商，因此相關(guān)潛在風(fēng)險(xiǎn)不容小覷。而“信用評(píng)價(jià)處置結(jié)果”既是對(duì)其銷售模式合規(guī)性的嚴(yán)峻考驗(yàn)，也將影響此次IPO進(jìn)程。

招股書顯示，2023年至2025年前三季度（以下簡(jiǎn)稱“報(bào)告期內(nèi)”），漢方制藥分銷銷售額分別為10.04億元、9.15億元、7.48億元，占同期營(yíng)收的比例分別達(dá)95.3%、92.3%、93.2%；分銷商數(shù)量分別為1078家、992家、930家。

銷售費(fèi)用方面，報(bào)告期內(nèi)，漢方制藥的銷售及營(yíng)銷開支分別高達(dá)5.13億元、4.83億元、4.20億元，占營(yíng)收比例分別為48.7%、48.7%、52.3%，且為同期研發(fā)投入金額的近10倍，“重營(yíng)銷、輕研發(fā)”的運(yùn)營(yíng)模式凸顯。

IPO參考注意到，漢方制藥與分銷商的協(xié)議有效期為1年，通常為1月1日至12月31日，但經(jīng)雙方同意可優(yōu)先續(xù)簽。這也意味著，作為近千家分銷商中的一員，張某猛通過(guò)行賄醫(yī)務(wù)人員推廣復(fù)方黃柏液期間，與漢方制藥的合作協(xié)議至少續(xù)簽了10次。

遞表前夕家族成員早已“盆滿缽滿”

漢方制藥成立于2004年，是一家從事中醫(yī)藥產(chǎn)品生產(chǎn)、銷售與研發(fā)的綜合制藥公司，創(chuàng)始人為秦文基、秦銀基，合計(jì)控股比例為100%。漢方制藥專注于皮膚及黏膜疾病治療領(lǐng)域，主要產(chǎn)品為復(fù)方黃柏液涂劑、安宮牛黃丸、烏雞白鳳丸。

漢方制藥創(chuàng)立初期，秦氏兄弟“接盤”了本草藥業(yè)持有的復(fù)方黃柏液配方、生產(chǎn)資質(zhì)及部分技術(shù)人員，于2005年推出初代復(fù)方黃柏液相關(guān)產(chǎn)品，并于2015年推出復(fù)方黃柏液涂劑。

據(jù)弗若斯特沙利文的資料，按2024年銷售收入計(jì)，復(fù)方黃柏液涂劑在中國(guó)外用中成藥市場(chǎng)排名第四，市占率為1.1%。

值得注意的是，秦氏兄弟二人均屬于跨界創(chuàng)業(yè)的“門外漢”。公開資料顯示，董事長(zhǎng)秦文基現(xiàn)年70歲，曾有11年軍旅生涯，退役后一直從事經(jīng)貿(mào)領(lǐng)域工作；總經(jīng)理秦銀基現(xiàn)年63歲，曾擔(dān)任造紙廠設(shè)計(jì)室主任以及三聯(lián)集團(tuán)總工程師，僅在漢方制藥成立前，有過(guò)6個(gè)月的醫(yī)藥行業(yè)從業(yè)經(jīng)歷。

秦氏家族中的唯一專業(yè)人士為秦文基的女兒——澳大利亞籍博士Qin Chengxue。2010年至2024年6月，Qin Chengxue擔(dān)任漢方制藥兼職員工，目前擔(dān)任漢方制藥執(zhí)行董事，負(fù)責(zé)藥物研發(fā)；2025年5月起兼任山東大學(xué)藥學(xué)院教授及博士生導(dǎo)師。

Qin Chengxue的配偶為葉偉斌，于2025年11月加入漢方制藥，負(fù)責(zé)監(jiān)督公司治理及公司秘書事務(wù)。

業(yè)績(jī)方面，“神藥”的規(guī)模效應(yīng)功不可沒(méi)。報(bào)告期內(nèi)，漢方制藥營(yíng)收分別為10.53億元、9.92億元、8.03億元，毛利率分別達(dá)84.3%、82.5%、84.3%，堪稱“藥茅”級(jí)別。然而，在持續(xù)巨額銷售費(fèi)用的“侵蝕”下，其凈利潤(rùn)分別僅為2.37億元、1.99億元、1.45億元，凈利潤(rùn)率分別為22.53%、20.06%、18.01%，且呈持續(xù)下滑態(tài)勢(shì)。

從成長(zhǎng)性來(lái)看，漢方制藥對(duì)單一產(chǎn)品依賴性逐年加劇。受核心單品單價(jià)下滑影響，漢方制藥2023年業(yè)績(jī)首次“變臉”，營(yíng)收、凈利潤(rùn)分別同比下滑5.8%、16.1%；2025年前三季度，漢方制藥營(yíng)收同比微增3.1%，凈利潤(rùn)同比下滑6.1%。

然而，在業(yè)績(jī)“變臉”、無(wú)外部投資者且持續(xù)“增收不增利”的情況下，漢方制藥持續(xù)給“自家人”實(shí)施大額分紅。招股書顯示，漢方制藥于2024年及2025年前三季度分別宣派股息5000萬(wàn)元、1.5億元，分紅總額占同期凈利潤(rùn)總額的近六成。

除“突擊分紅”外，漢方制藥此次IPO更被外界質(zhì)疑的是對(duì)關(guān)聯(lián)關(guān)系的“突擊切割”。

招股書顯示，漢方制藥2023年的第一大供應(yīng)商和2024年第二大供應(yīng)商，均為其關(guān)聯(lián)方秦氏兄弟的外甥王萌實(shí)際控制的山東基源，涉及的采購(gòu)金額分別為1.47億元、0.32億元，占采購(gòu)總額的比例分別為24.4%、5.4%，采購(gòu)內(nèi)容正是此次IPO備受外界關(guān)注的“推廣服務(wù)”。

天眼查信息顯示，山東基源目前擁有兩款A(yù)PP，分別為“基源醫(yī)學(xué)在線”和“漢方制藥信息化系統(tǒng)”。但耐人尋味的是，招股書顯示，2025年，王萌已退出山東基源，且已終止與漢方制藥進(jìn)行的所有交易，因此，此舉也令外界產(chǎn)生“為了規(guī)避監(jiān)管”的疑慮。

2016年，復(fù)方黃柏液涂劑首次被認(rèn)定為國(guó)家二級(jí)中藥保護(hù)品種，保護(hù)期限為7年，期滿后可延長(zhǎng)7年。這也意味著，復(fù)方黃柏液涂劑長(zhǎng)達(dá)14年的獨(dú)家保護(hù)期，目前剩下不足5年。一旦“保護(hù)失效”，其他企業(yè)可以申請(qǐng)生產(chǎn)相同藥品，漢方制藥的獨(dú)家市場(chǎng)地位也將面臨挑戰(zhàn)。

漢方制藥通過(guò)此次IPO還能繼續(xù)上演“神藥神話”嗎？讓我們拭目以待。