賣到全球第一，“智能眼鏡第一股”的現金只夠撐3個月？

作者｜周松

原創首發｜騎鯨出海

十年間，頂著“下一代智能終端”的光環，智能眼鏡經歷了大起大落。

從Google Glass的首發、元宇宙的爆熱和徹底死亡到蘋果VisionPro帶來的空間計算新時代，再到2025年雷聲大、雨點小的“百鏡大戰”，“抬頭即交互”的想象，從未停止。

但火熱歸火熱，智能眼鏡行業遲遲沒有給出一份公開像樣的財務數據，來檢驗這股浪潮的的商業化成色。

直到今年4月，國內首份智能眼鏡招股書才正式亮相。

智能眼鏡品牌XREAL正式向港交所遞交招股書，計劃在年內登陸主板。若順利過會，它很可能成為全球資本市場第一家真正意義上的“智能眼鏡公司”。

圖源：XREAL招股書

成立十年，XREAL的知名度遠不如阿里、小米、雷鳥這些巨頭玩家。但在真實的市場成績上，它卻一點都不低調。

2022年至2025年，XREAL連續四年位居全球AR眼鏡市場第一。2025年，公司以27%的收入市占率和24.8%的銷量市占率，拿下全球“雙第一”。

然而，當這家“世界第一”的公司真正站到港交所門前時，資本市場看到的卻是另一幅圖景：

越賣越虧，現金見底。

一邊是全球第一的市場份額，一邊是三年巨虧20億元的財務現實。XREAL究竟是押中未來的先行者，還是可能倒在行業黎明前的先烈，依然迷霧重重。

越賣越虧

XREAL的創始人徐弛，是一位典型的技術派創業者。

本科畢業于浙江大學，博士畢業于明尼蘇達大學，隨后進入NVIDIA工作，又加入AR明星公司Magic Leap。

2017年，看準AR風口的徐弛回國創業，與浙大同學肖冰、吳克艱一起成立了XREAL的前身Nreal，一開始就瞄準了AR眼鏡賽道。

2019年，XREAL發布第一款消費級AR眼鏡。2022年推出更輕、更便宜的XREAL Air，在亞馬遜等平臺迅速成為暢銷產品。

如今，XREAL已經穩居智能眼鏡賽道的頭部位置。2022年至2025年，公司連續四年位居全球AR眼鏡市場第一。2025年更以27%的營收市占率與24.8%的銷量市占率，實現全球雙第一。

良好的市場反饋，自然反映到財務數據里。

招股書顯示，2023年至2025年，XREAL營收分別為3.9億元、3.94億元和5.16億元，2025年同比增長30.8%。

圖源：XREAL招股書

放在消費電子行業，這樣的增速并不突出。但對于相對小眾的硬科技產品，XREAL能在“百鏡混戰”的這幾年還保持三年增長，實屬不易。

如果進一步拆開財務數據，會發現三個更值得關注的信號。

其一，兩年內毛利率近乎翻倍。

2023年、2024年和2025年，XREAL毛利率分別為18.8%、22.1%和35.2%。短短兩年時間，毛利率從20%左右躍升至接近40%。

毛利提升的背后，是產品結構的升級。

目前，XREAL擁有三條主要產品線：入門級的Air系列、中高端的One系列，以及Light、Ultra、Aura組成的旗艦系列，定價逐級提升。

其中，中高端One系列正在成為新的增長主力。招股書顯示，2025年單價約3000元的One系列共賣出11.14萬臺，貢獻3.56億元收入，占年銷量的83%，成為第一大收入來源。

而單價約2000元的Air系列，2025年銷量則從10.4萬臺下降至1.7萬臺，收入占比降至14.1%。

價格上移，毛利自然提高。但問題是：更高的毛利，并沒有帶來盈利。

其二，XREAL仍未走出虧損的泥潭。

招股書顯示，2023年至2025年，XREAL凈利潤分別為-8.82億元、-7.08億元、-4.56億元，三年累計虧損高達20.47億元。

對于虧損原因，公司在招股書中給出三點解釋：一是優先股、認股權證及可換票據的非現金公允價值變動，二是技術研發開支，三是全球市場推廣和銷售開支。

如果說前兩項更像是技術公司發展的階段性成本，那么第三項，則直接指向XREAL當前增長的核心：全球市場擴張。

其三，海外市場撐起營收主體。

招股書顯示，2023年至2025年，公司海外收入分別為2.55億元、2.60億元和3.66億元，占總收入比例分別為65.3%、65.9%和71%。

換句話說，大約70%的收入來自海外市場。

而這些收入背后，對應的正是大量的市場費用：渠道建設、品牌投放、KOL合作等。

全球擴張撐起了XREAL的營收規模，也同步推高了虧損壓力。

海外市場撐起大半壁江山

很多中國科技公司出海的路徑是：先中國，再世界。但XREAL恰恰相反，從一開始就把戰場放在全球。

這并非偶然。

根據Grand View Research數據，2024年全球智能眼鏡市場規模約19億美元，預計到2030年將增長至82億美元，復合年增長率達到27.3%。

圖源：Grand View Research

而在這一市場中，歐美消費者才是最重要的購買力量。

美國視覺委員會的一項調查顯示，已有14%的美國消費者購買過智能眼鏡，還有42%的消費者計劃在未來一年內購買相關產品。

與此同時，中國則逐漸成為這場熱潮背后的超級供應鏈。

數據顯示，2025年上半年全球智能眼鏡出貨量達406.5萬臺，其中來自中國的就超過100萬臺，占比26.6%。

XREAL的成功，很大程度上建立在這種“全球分工”之上。

在七成營收來自海外的版圖里，美國、日本和歐洲是前三大市場，占比分別為36.9%、14%和14%。銷售網絡已經覆蓋40多個國家和地區。

圖源：XREAL招股書

從數據來看，XREAL已經在全球主要消費市場站穩腳跟。

但這份成績單背后，離不開兩臺“燒錢機器”。

第一臺，是研發。

從招股書數據來看，2023年至2025年，公司研發投入分別為2.16億元、2.04億元和1.83億元，占營收比例達到55.3%、51.8%和35.5%。

簡單說，每賺1塊錢，就要拿出3毛到5毛繼續投入研發。

但這些投入確實換來了技術積累。

截至2025年，XREAL已擁有481項專利，其中超過一半為發明專利，并在美國、歐洲、日本等主要市場完成專利布局。

公司自主研發的X-Prism光學引擎，通過更薄的光學模組實現更寬的視場角。即將發布的Project Aura計劃將FoV提升至70度，明顯高于行業平均的46至52度。

此外，公司還開發了X1端側協處理器，將“運動到光子延遲”控制在3毫秒以內，大幅降低AR畫面帶來的眩暈感。

技術積累之后，如何最大化發揮組合優勢？

XREAL的答案是，技術生態聯盟。

XREAL的主戰場在歐美地區，而歐美消費者大多持有和熟悉的是Google、APPLE等系統的電子產品。因此，學會兼容與合作，成為XREAL保有全球化市場的關鍵。

2025年，Google宣布與XREAL深度戰略合作，將聯合發布新一代AR眼鏡Project Aura。2026 CES期間，XREAL成為Android XR平臺的“首席硬件合作伙伴”，Project Aura也將搭載Android XR系統，集成Google的Gemini AI和多模態感知能力。

圖源：XREAL

針對多場景市場，XREAL的新品還有與華碩ROG聯名的游戲款ROG XREAL R1、走大眾性價比路線的Project Helen。

這意味著，有了全球最大移動開發者的生態支持，XREAL的服務業務很可能會持續增長，拿到更多技術服務相關的定制化訂單。

研發之外，另一臺燒錢機器是營銷。

2023年至2025年，公司銷售及分銷費用分別為2.14億元、1.43億元和1.31億元，占收入比例為54.9%、36.3%和25.4%。

雖然費用占比逐年下降，但絕對金額依然不低。

與不少消費電子企業“先國內、再出海”的路徑不同，XREAL從一開始就按全球市場來搭建銷售體系。在北美、日本、韓國等核心市場，公司均設立了本地銷售與運營團隊，鍵盤布局、語言適配、生態系統對接等產品細節，也從設計之初就預留了全球化接口。

2019年，XREAL借助Consumer Electronics Show（CES）發布首款消費級AR眼鏡，第一次進入全球科技圈的視野。

2020年，公司又與韓國三大運營商之一的LG U+合作，在韓國推出XREAL Light，并與Samsung Galaxy Note20、LG Velvet等5G手機綁定銷售。

此后，XREAL進一步與美國、日本、瑞士、德國等國家的運營商合作，借助運營商渠道的信任背書切入當地市場。有了運營商體系的支撐，XREAL不僅解決了商業化落地問題，也逐步建立起品牌認知。

在品牌初步打開之后，XREAL又搭建了自己的獨立站，直接觸達全球消費者。招股書顯示，公司直銷收入占比高達70.8%。這意味著通過DTC模式，XREAL不僅完成了銷售，也掌握了用戶數據和品牌關系，為未來的軟件服務商業化預留了空間。

與此同時，分銷體系也在同步推進。當前公司約30%的收入來自分銷渠道，合作伙伴包括大型消費電子零售商與區域分銷商，以實現快速鋪貨。截至2025年末，公司擁有6家國內分銷商和12家海外分銷商。

圖源：XREAL招股書

對于硬科技產品而言，KOL與科技媒體往往是最重要的傳播節點。

科技發燒友、極客、開發者以及科技媒體，本身就是AR設備最早的一批潛在用戶。因此，在The Verge、Mashable、PCMag、Android Authority、CNET等垂直科技媒體上，經常能看到XREAL產品的評測與報道。

2024年11月，Forbes也發布了XREAL Beam Pro和Air 2 Pro的評測文章，并將其稱為“最佳入門級AR設備”。

圖源：福布斯Forbes

通過知名合作伙伴與科技媒體持續造勢，把品牌與全球科技趨勢綁定，越來越成為中國科技產品出海的常見打法。

在內容傳播層面，XREAL也針對不同平臺采取了差異化策略。

在TikTok上，公司聯動科技垂類達人，通過場景化演示和功能展示觸達潛在用戶。例如科技達人@ta__tech發布的一條9秒演示視頻，就獲得了超過70萬點贊，不少用戶直接在評論區詢問購買渠道。

圖源：TikTok截圖

而YouTube則成為深度評測的主要陣地。在擁有163萬粉絲的博主@The Tech Chap的視頻中，XREAL產品并沒有被過度美化：“價格昂貴”，但同時也是“同類產品中最好的選擇”。通過汽車、高鐵等真實場景的展示，精準擊中了目標用戶群體。

研發與營銷兩端持續投入，確實為XREAL換來了全球知名度。

但與此同時，也帶來了一張壓力不小的財務賬單。

在行業真正進入規模化階段之前，這家公司或許只能依靠IPO輸血，繼續把這場長跑跑下去。

賬上現金只有6000萬

XREAL頂著持續虧損仍咬牙前行，本質上是在押注智能眼鏡的未來。

IDC發布的《全球增強與虛擬現實支出指南》顯示，2024年全球增強與虛擬現實（AR/VR）總投資規模達152.2億美元，并有望在2029年增至397.0億美元，五年復合增長率（CAGR）將達21.1%。

從宏觀趨勢看，智能眼鏡仍處在產業爆發的前夜。但行業爆發，并不意味著每一個玩家都能順利兌現價值。

從產品形態來看，智能眼鏡大致可以分為兩條路線：AI交互拍攝眼鏡與AR顯示眼鏡。雷朋Meta、小米、百度、阿里等產品多偏向前者，而XREAL則主打AR顯示眼鏡賽道。

AR眼鏡的體驗確實更具想象力：在真實世界之上疊加虛擬畫面，讓信息直接出現在視野之中。

但代價同樣明顯：設備更重、價格更高，而且往往需要連接手機或電腦使用，難以實現完全獨立運行，產品形態仍有很長的迭代周期。

這也決定了其使用場景仍相對有限，主要集中在游戲玩家、科技發燒友等小眾人群，行業何時真正進入大眾市場仍存在不確定性。

數據也印證了這一點。

2025年全球AR眼鏡銷量預計僅約80萬臺，連一個成熟消費電子的門檻都沒跨過去。就連羅永浩也公開表示，AR眼鏡在未來十年內都很難實現真正的大規模商業化，因為成本仍然過高，目前仍屬于“長決策、慢消化”的低頻設備。

與此同時，市場競爭卻已經提前到來。

IDC最新發布的《全球智能眼鏡市場季度跟蹤報告》顯示，Meta一家就占據了75.7%的市場份額。而在全球智能眼鏡前五廠商中，有四家來自中國，分別是Xiaomi、雷鳥、XREAL和Viture。

換句話說，在市場規模仍然有限的情況下，行業已經擠滿了玩家。更關鍵的是，這些競爭者幾乎都背靠巨頭或成熟企業，擁有持續現金流輸血。

因此，盡管XREAL目前在AR眼鏡賽道上保持領先，但不少競爭對手已經開始選擇不同的技術路徑。

雷鳥、Rokid、影目科技等廠商，普遍押注更輕量的AI眼鏡：設備更輕、使用門檻更低，同時拍攝、語音助手等功能也更貼近日常生活場景。

在海外市場，Meta已經與歐洲眼鏡巨頭EssilorLuxottica合作，計劃在2026年前將雷朋智能眼鏡產能提升至2000萬副。

與此同時，Apple也計劃推出輕量化的Apple Glass，正式進入消費級智能眼鏡賽道。

在國內，Rokid聯合阿里主打開放AI生態，雷鳥依托TCL的供應鏈，快速推進。

此外，互聯網巨頭也不會缺席這個潛在入口：阿里、華為、小米、OPPO均已陸續入局，“百鏡大戰”正在愈發激烈。

從產品本身來看，無論是續航能力、機身重量還是顯示效果，目前市面上的AR眼鏡仍存在大量優化空間。這也意味著，XREAL必須持續投入高額研發費用，才能維持技術領先。

但目前，XREAL的“彈藥庫”明顯不足。

從銷量來看，作為行業頭部廠商，XREAL在2023年至2025年的AR眼鏡銷量分別為13.72萬臺、12.49萬臺和13.37萬臺，銷量整體增長并不明顯。

對應到收入規模上，2025年公司全年營收5.16億元。不過，比起賬面上的盈虧，現金流的枯竭才是致命的。

截至2025年末，XREAL現金及現金等價物余額僅為6363萬元。公司2025年全年經營活動現金凈流出2.03億元，折合月均凈流出約1692萬元。

圖源：XREAL招股書

以此消耗速度測算，現有現金儲備僅可支撐約3.76個月運營，即便考慮后續階段性控費優化，資金安全邊際也極為有限，整體僅能維持3-6個月的正常經營，短期流動性壓力顯著。

換句話說，XREAL已經處于明顯“失血”狀態，IPO的需求也就十分迫切。

與此同時，公司還面臨來自競爭對手Viture的多地專利訴訟，以及70%海外收入所對應的關稅風險。一旦敗訴，不排除在部分市場遭遇禁售風險，而這恰恰發生在其最依賴的海外市場。

這些不確定因素，始終像一把懸在XREAL頭頂的“達摩克利斯之劍”。

當然，這些問題并非XREAL獨有，而是智能眼鏡甚至是AR眼鏡行業多數企業的真實縮影。

在XREAL創立的十年內，智能眼鏡公司起起伏伏：Magic Leap燒光35億美元后還是被收購，谷歌Glass轉向工業場景，微軟的HoloLens久未更新，Meta則放棄高端AR，甚至在前段時間直接宣告了元宇宙的“死亡”......

圖源：Meta

在這樣的行業環境下，XREAL恐怕很難在短時間內擺脫“小眾產品”的標簽。

在AR技術尚未完全成熟、大眾應用場景仍然有限的階段，依靠海外市場生存的XREAL，究竟會成為智能眼鏡時代的先行者，還是倒在黎明之前的先烈，仍然無人能夠給出答案。

唯一可以確定的是，“錢包”留給它的時間，已經不多了。