一位極度看好中國(guó)AI的外國(guó)投資人，為什么中國(guó)行兩周后改變了觀點(diǎn)

從外國(guó)投資人的視角，如何看待中國(guó)的AI產(chǎn)業(yè)和AI創(chuàng)業(yè)者？

這輪中美AI競(jìng)爭(zhēng)，中國(guó)AI究竟棋至何處？

最近看到X上有一個(gè)對(duì)中國(guó)AI極度看好的外國(guó)投資人，他深入拜訪和考察了中國(guó)2周的時(shí)間，然后有一些不同的輸入和體會(huì)，很有意思。

José Maria Macedo（推特/ X 賬號(hào)：@ZeMariaMacedo）是一位投資人和創(chuàng)業(yè)者，來中國(guó)之前，他是堅(jiān)定的中國(guó)AI看多派。

“我認(rèn)為目前全球 VC 里最佳風(fēng)險(xiǎn)/回報(bào)機(jī)會(huì)就是中國(guó) AI。”他說。

理由和邏輯也非常清楚：頂尖人才（字節(jié)、DeepSeek、Moonshot 等）估值遠(yuǎn)低于美國(guó)同級(jí)別（美國(guó)種子輪可能 1-40 億美元，中國(guó)同等人才常在 5000 萬美元以下）；后期市場(chǎng)也明顯錯(cuò)配（如 Moonshot 預(yù) IPO 40 億美元，Minimax 去年 30 億美元，現(xiàn)在公開市場(chǎng)已 10 倍）

不得不說，智譜和Minimax在二級(jí)市場(chǎng)的“瘋狂”引發(fā)了很多投資人的關(guān)注，甚至“眼紅”。

與此同時(shí)，他認(rèn)為：“中國(guó)似乎被嚴(yán)重低估了。”

因?yàn)橹忻繟I現(xiàn)在勢(shì)均力敵，但中國(guó)只用了美國(guó)AI 65%的GPU，制造業(yè)產(chǎn)出是 1.7 倍，發(fā)電量是 2.7 倍，但公開股市市值僅美國(guó)的 19%，市盈率約一半。一級(jí)市場(chǎng)甚至更便宜。

但是在中國(guó)考察2周之后，他有一些不同的感悟，總結(jié)起來是：對(duì)硬件比預(yù)期更樂觀，對(duì)軟件則更悲觀，同時(shí)對(duì)中國(guó)創(chuàng)始人的看法感到意外。

先說創(chuàng)始人問題，在看他來，優(yōu)秀的創(chuàng)始人往往有這些特質(zhì)：獨(dú)立思考、叛逆精神、強(qiáng)烈驅(qū)動(dòng)力、癡迷專注。他們不聽從指令，會(huì)不斷追問“為什么”，拒絕借來的智慧。

他們做出的決定在外人看來匪夷所思，但對(duì)自己卻顯而易見。他們有一種發(fā)自內(nèi)心的、永不妥協(xié)的強(qiáng)烈強(qiáng)度，這種強(qiáng)度往往體現(xiàn)在他們過往的癡迷與卓越經(jīng)歷中。他們的生活軌跡帶有一種“尖峰”特征，一眼就能從VC日常遇到的眾多高智商人群中脫穎而出。

但中國(guó)的創(chuàng)始人大多是另一種“畫像”：

他們極其有才華——頂尖大學(xué)背景、在字節(jié)跳動(dòng)或大疆任職過、發(fā)表過Nature論文、擁有多項(xiàng)專利。這些在西方只有最頂尖技術(shù)人才才具備的成就，在這里只是基本門檻。他們也比我遇到的幾乎任何人工作都更努力。我們?cè)诟鞣N時(shí)間、包括周末和跨城市開會(huì)。一位創(chuàng)始人甚至在他妻子生孩子當(dāng)天還來見我們！

但獨(dú)立思考、叛逆精神、從零到一的原創(chuàng)視野——這些卻較難找到。創(chuàng)始人們的背景高度相似，pitch更傾向于規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，想法往往是已有事物的出色V2版，而非真正原創(chuàng)的賭注。鑒于中國(guó)產(chǎn)生的技術(shù)人才數(shù)量巨大，我本以為會(huì)遇到更多我從未聽過的原創(chuàng)想法。

這位投資人自己的分析是：中國(guó)的教育體系培養(yǎng)出了卓越，但沒有留下足夠的空間讓人們偏離軌道。產(chǎn)出的是在已知問題上執(zhí)行力超強(qiáng)的創(chuàng)始人，而不是那種能提出“沒人知道存在的問題”的人。

中國(guó)的VC正在強(qiáng)化這種模式。比如，許多中國(guó)基金把整個(gè)論點(diǎn)建立在投資字節(jié)跳動(dòng)或大疆的最優(yōu)秀校友上——看重 pedigree 而非尖峰特質(zhì)，看重學(xué)歷而非信念。

當(dāng)然這跟VC的個(gè)人背景也有關(guān)：他們大多數(shù)來自大公司、咨詢或投行背景，類似于十年前的歐洲VC。諷刺的是，歷史上最優(yōu)秀的中國(guó)創(chuàng)始人——那些真正打造出代際公司的——根本沒有在大公司工作過。

馬云是兩次高考落榜的英語老師。任正非43歲離開軍隊(duì)后創(chuàng)立華為。劉強(qiáng)東從市場(chǎng)攤位賣貨起步創(chuàng)辦京東。王興從博士輟學(xué)后就開始連續(xù)創(chuàng)業(yè)。最近，梁文鋒創(chuàng)立DeepSeek之前從未在任何其他公司工作過。

這些都是異類、無學(xué)歷光環(huán)的人——正是當(dāng)前體系會(huì)直接pass掉的類型。尋找這類人其實(shí)存在真實(shí)alpha，但目前似乎很少有人在關(guān)注。

深圳與硬件生態(tài)也讓這個(gè)投資人非常震撼：——那些深圳車間里的工程師系統(tǒng)性地收購高端西方產(chǎn)品，然后逐個(gè)組件拆解，以極致的方法論進(jìn)行逆向工程。

我離開時(shí)甚至不確定大多數(shù)西方硬件創(chuàng)始人是否真正理解他們正在競(jìng)爭(zhēng)的對(duì)象。這里的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)不是理論上的，而是實(shí)體化的、密集的、經(jīng)過幾十年積累的。我們遇到的創(chuàng)業(yè)者用數(shù)據(jù)強(qiáng)化了這一點(diǎn)：超過70%的硬件輸入來自大灣區(qū)，幾乎100%來自中國(guó)本土——這讓迭代周期遠(yuǎn)超西方硬件公司所能匹敵。

我遇到的大多數(shù)創(chuàng)始人都在采用大疆的打法：在細(xì)分領(lǐng)域構(gòu)建消費(fèi)硬件（電動(dòng)輪椅、割草機(jī)器人、次世代健身設(shè)備等），將收入做到八九位數(shù)，然后利用客戶基礎(chǔ)或底層技術(shù)擴(kuò)展到相鄰品類。其中一些業(yè)務(wù)規(guī)模已遠(yuǎn)超你的預(yù)期。

我見過最令人印象深刻的公司是Bambu拓竹，一家大多數(shù)西方人沒聽過的3D打印公司，據(jù)說年利潤(rùn)達(dá)5億美元，且每年翻倍。

但是與之形成對(duì)比的是，這位投資人對(duì)中國(guó)軟件產(chǎn)業(yè)產(chǎn)生了更多懷疑。

在模型層面，中國(guó)開源確實(shí)令人印象深刻——但**封閉模型仍顯著落后于西方最佳模型，且差距可能繼續(xù)擴(kuò)大。

CapEx差距巨大，GPU獲取仍受限制，西方實(shí)驗(yàn)室正越來越嚴(yán)格打擊蒸餾技術(shù)。收入數(shù)據(jù)也清楚說明了問題：Anthropic僅2月就 reportedly 收入60億美元，而中國(guó)最佳模型的ARR僅在數(shù)千萬美元級(jí)別。

在軟件初創(chuàng)公司層面，主流原型是前字節(jié)跳動(dòng)PM和研究員，在構(gòu)建針對(duì)西方市場(chǎng)的agentic或ambient消費(fèi)軟件。人才是真實(shí)的，但許多產(chǎn)品完全處于大模型實(shí)驗(yàn)室即將原生推出的范疇——只需一次發(fā)布就會(huì)被取代。

我還注意到更廣泛層面缺乏大型、快速增長(zhǎng)的私有軟件公司。在西方，除了模型公司之外，還有多家初創(chuàng)公司已實(shí)現(xiàn)九位數(shù)甚至十位數(shù)ARR且增長(zhǎng)驚人——Cursor、Loveable、ElevenLabs、Harvey、Glean。

而在中國(guó)，這一層級(jí)的 breakout 私有軟件公司基本不存在——少數(shù)例外如HeyGen、Manus和GenSpark，一旦找到機(jī)會(huì)就離開了。

盡管如此，軟件行業(yè)有明顯而真實(shí)的泡沫——無論早期還是后期階段。早期階段，雖然字節(jié)跳動(dòng)、DeepSeek、Moonshot等最頂尖人才的估值仍顯著低于美國(guó)同等人才，但中位數(shù)估值已趨同。

產(chǎn)品前消費(fèi)者初創(chuàng)公司估值1-2億美元很常見，pre-seed輪超過3000萬美元也不稀奇。后期階段，數(shù)字更難自圓其說。Minimax在公開市場(chǎng)估值約400億美元，但ARR不足1億美元——約400倍收入。

Zhipu估值約250億美元，收入5000萬美元。對(duì)比之下，OpenAI巔峰融資輪估值約66倍ARR，Anthropic約61倍。Moonshot正利用這些公開可比公司，在幾個(gè)月內(nèi)以60億、100億、180億美元估值融資。

也就是說，目前在一級(jí)市場(chǎng)的估值已經(jīng)接近二級(jí)市場(chǎng)，與直接在二級(jí)市場(chǎng)購買相比，很多投資人獲得的只是提前買到的權(quán)利而已。

此外，Zhipu和Minimax能維持高估值，部分原因是它們目前是獲得中國(guó)AI敘事暴露的唯一途徑，這本身就帶有溢價(jià)。

隨著更多公司上市，這種溢價(jià)會(huì)被稀釋。最后，IPO窗口往往會(huì)迅速關(guān)閉且毫無預(yù)警——你無法保證能在參考標(biāo)的變動(dòng)前完成套利。

人形機(jī)器人領(lǐng)域也類似。中國(guó)約有200家人形機(jī)器人公司，其中約20家融資超過1億美元，幾家達(dá)到數(shù)十億美元——幾乎全部pre-revenue，大多計(jì)劃2026或2027年在香港IPO。

如果這個(gè)市場(chǎng)真實(shí)存在，中國(guó)硬件主導(dǎo)地位會(huì)讓長(zhǎng)期結(jié)果相當(dāng)清晰。但商業(yè)落地很可能比當(dāng)前融資節(jié)奏暗示的要慢，我對(duì)香港市場(chǎng)能否支撐目前pipeline中的多家數(shù)十億美元人形公司持懷疑態(tài)度。目前我選擇觀望。

此外，中國(guó)創(chuàng)業(yè)企業(yè)從一開始就面向全球市場(chǎng)構(gòu)建產(chǎn)品：我遇到的幾乎每位創(chuàng)始人都在優(yōu)先為全球市場(chǎng)構(gòu)建，而非中國(guó)市場(chǎng)。他們使用Claude Code，他們看Dwarkesh，他們對(duì)舊金山初創(chuàng)生態(tài)的了解非常詳細(xì)，往往比沒密切關(guān)注的西方投資者更了解。

西方對(duì)中國(guó)比中國(guó)對(duì)西方敵意大得多。中國(guó)創(chuàng)始人認(rèn)為，將中國(guó)工程執(zhí)行力和硬件深度與西方go-to-market及產(chǎn)品視野結(jié)合毫無矛盾。當(dāng)合適創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)實(shí)現(xiàn)這種結(jié)合時(shí)，將誕生真正了不起的公司。尋找那些不符合本地VC生態(tài)所優(yōu)化的“學(xué)歷模板”的創(chuàng)始人，正是我們目前專注的方向。

最后他總結(jié)說，“中國(guó)已經(jīng)以遠(yuǎn)低于西方的 CapEx 和芯片獲取量，打造出世界上最好的開源模型——這本身就非常了不起。”同時(shí)，“人才水平是我在任何地方見過最高的，我相信這個(gè)生態(tài)會(huì)誕生改變游戲規(guī)則的企業(yè)家。”

他澄清說，“我們不是熊市——我們是在一個(gè)有真實(shí)泡沫的市場(chǎng)里謹(jǐn)慎投資。這篇帖子是一個(gè)正在積極部署資本的人的細(xì)膩觀察，而不是否定。”

來源 | AIDeepDive（ID：AGIBlog）

作者 | 海瑟 ; 編輯 | 蝦餃

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