股價腰斬，機構下調40%利潤預期！華為光環下的賽力斯，為何走下神壇？

事業剛剛起步，卻似乎已經到了瓶頸。賽力斯 (601127.SH/09927.HK) 近期發布了2025 年度業績報告，期內實現營業收入1650.54億元，同比增長13.69%，創歷史新高；不過，歸母凈利潤59.57億元，同比僅微增0.18%，扣非凈利潤甚至同比下降7.84%，反映出主營業務的盈利質量正在弱化。

去年剛剛開始盈利，今年就再難突破了。在新能源汽車行業滲透率突破50%的關鍵節點，這家依靠華為光環實現逆襲的車企，正站在規模擴張與盈利承壓的微妙拐點上。

這一“增收不增利”的困境，根源在于費用端的快速膨脹。2025年，賽力斯銷售費用達241.9億元，同比增長26.1%；研發費用79.5億元，同比增長42.4%；管理費用亦大幅增長34.96%。銷售、管理、研發三項費用合計超過320億元，占營收比重近20%，費用擴張的規模已顯著侵蝕了利潤空間。

分季度看，第四季度的表現尤為令人擔憂。Q4單季營收高達545.19億元，但歸母凈利潤僅6.44億元，環比暴跌近73%。低毛利車型M7銷量占比大幅提升拖累了毛利率，疊加年末一次性資產減值計提約12億元，以及研發費用的集中支出，共同擠壓了當季凈利潤。

01 華為光環下的“單引擎”依賴困局

對于賽力斯而言，“華為”是繞不開的關鍵詞。正是華為的技術賦能，讓賽力斯從2020年瀕臨絕境的邊緣一躍成為國產高端新能源的代表。2025年，問界成交均價達39.1萬元，全年為賽力斯帶來約1642億元的收入，在公司總收入中占比超九成。

然而，對華為的高度依賴正成為賽力斯最大的結構性風險。財報顯示，2025年賽力斯向華為控制的深圳引望采購商品、接受勞務等關聯交易達223.35億元，遠高于其全年歸母凈利潤。更令人關注的是，華為正將汽車業務資源分散至“五界”（問界、智界、享界、尊界、傲界）乃至“兩境”等更多合作品牌，這意味著華為效應對賽力斯的影響力正被逐步稀釋。

從銷量結構看，賽力斯已轉向以問界為核心的單引擎驅動模式。2025年，問界品牌貢獻超42萬輛的銷量，占比超過80%。公司今年2月公告稱將剝離藍電汽車相關存量資產，進一步聚焦問界品牌。這一戰略雖有助于集中資源，但也放大了對單一品牌和單一合作伙伴的依賴風險。

今年一季度，風險已初現端倪。賽力斯（問界）Q1銷量7.02萬輛，在零跑（11萬輛）、理想（9.5萬輛）等對手的對比下已跌出新勢力第一梯隊。“華為賦能”的稀缺性正在失效，問界現有車型（M7/M5/M9）的自然流量已見頂，3月單月實際交付僅2萬輛出頭。

02 行業淘汰賽加速

2025年，中國新能源汽車滲透率突破50%，行業正從價格戰邁入價值決戰階段。比亞迪以460萬輛的絕對優勢領跑，鴻蒙智行以58.9萬輛位居新勢力第二，但2026年的競爭將更加殘酷。

賽力斯將希望寄托于即將上市的問界M6和海外市場擴張。M6開啟預訂24小時訂單超6萬，華創證券預計穩態月銷有望達1.5萬輛。海外方面，公司重點聚焦中東、中亞市場，已與阿聯酋、卡塔爾等國簽署戰略協議，試圖打開第二增長曲線。

但挑戰同樣不容忽視。一是盈利能力能否持續改善——2025年凈利率僅3.72%，雖同比有所提升但絕對值仍偏低。二是行業競爭加劇，小米、零跑等對手在中端市場的擠壓正不斷蠶食問界的潛在訂單。

資本市場的反應則更為冰冷。 就在半年多前，賽力斯A股于2025年9月創下174.35元的歷史高點，但截至2026年4月3日收盤，股價已跌至86.04元，較歷史高點已腰斬，千億市值在短短一年間蒸發。港股上市首日即破發，此后持續走低，較發行價下跌約37%。

多份券商研報已下調盈利預測，華西證券將2026年歸母凈利潤預測從此前126.42億元大幅下調至73.04億元，降幅超40%。

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