亞朵：零售狂飆，酒店界 “海底撈” 又笑了？

北京時(shí)間 2026 年 3 月 17 日美股盤前，亞朵（ATAT）發(fā)布了 2025 年 4 季度財(cái)報(bào)，整體來說，亞朵這個(gè)季度的業(yè)績還是不錯(cuò)的，營收上和預(yù)期持平的情況下，受益于零售業(yè)務(wù)的高速增長，經(jīng)營杠桿釋放帶動(dòng)利潤端超出市場預(yù)期。具體來看：

1、保價(jià)控量，RevPAR 小幅超出市場預(yù)期。從最核心的經(jīng)營指標(biāo)每間可售房收入（RevPAR）看，四季度亞朵每間可售房收入為 336 元/晚，同比小幅下滑 0.4%，下滑幅度持續(xù)收窄。

拆分來看，由于亞朵在淡季主動(dòng)收窄了促銷力度，疊加 S、X 等高端產(chǎn)品線占比提升，平均房價(jià)（ADR）結(jié)束了連續(xù)兩年的負(fù)增長，重回正增長，超出市場預(yù)期，入住率（OCC）在淡季季節(jié)性回落，表現(xiàn)一般。

2、輕居占比進(jìn)一步提升。從開店上來看，亞朵 Q4 凈新增 67 家門店，總門店數(shù)量突破 2000 家，其中亞朵 4.0（見野）和輕居為開店主力。雖然淡季主動(dòng)放緩了開店節(jié)奏，但從隱含簽約數(shù)來看，趨勢上環(huán)比 Q3 有所回升，海豚君推測加盟商為了搶占來年春季的商旅市場、在年底加快了亞朵 4.0（見野）的簽約力度。

3、零售業(yè)務(wù)保持快速增長。拆分營收來看，亞朵酒店業(yè)務(wù) Q4 同比增長 23%，整體保持平穩(wěn)。

零售業(yè)務(wù)同比增長 50%，結(jié)合渠道調(diào)研信息，亞朵星球在抖音直播間和小紅書的種草轉(zhuǎn)化率在 Q4 達(dá)到了新高，觸達(dá)了大量非住店客群，再加上 Q4 作為羽絨被、控溫被的絕對(duì)旺季，海豚君推測控溫被在整個(gè)零售業(yè)務(wù)中貢獻(xiàn)的 GMV 占比進(jìn)一步提升，帶動(dòng)零售業(yè)務(wù)超預(yù)期。

4、盈利能力創(chuàng)近 3 年以來新高。受益于零售業(yè)務(wù)高單價(jià)、高毛利產(chǎn)品的銷售爆發(fā)，Q4 亞朵毛利率同比提升 1.3pct，銷售費(fèi)用&管理費(fèi)用受益于經(jīng)營杠桿的釋放，有所下滑，最終，亞朵調(diào)整后 EBITDA 達(dá)到 7.1 億元，同比增長 61%，超出市場一致預(yù)期（23.4 億元）。

5、2026 年指引增長 20%-24%。從指引上看，相較于市場 21% - 22% 的增長預(yù)期，公司給出的指引基本符合預(yù)期。

海豚君整體觀點(diǎn)：

首先，對(duì)于亞朵的基本盤——酒店業(yè)務(wù)，由于商旅差標(biāo)預(yù)算收緊，結(jié)合調(diào)研信息，Q4 行業(yè)為了保 OCC，普遍推出了 “周末半價(jià)”、“連住折扣” 等激進(jìn)促銷，中端及以上酒店的 ADR 同比跌幅在 3%-5 左右。

而亞朵通過嚴(yán)格控價(jià)、提升中高端產(chǎn)品線占比等方式逆勢實(shí)現(xiàn)了 ADR 的正增長，抵消了 OCC 的季節(jié)性環(huán)比回落，海豚君認(rèn)為這不僅驗(yàn)證了亞朵自身的品牌粘性（用戶愿為價(jià)值付費(fèi)，而非低價(jià)選擇），更向市場證明了其可以擺脫 “低價(jià)內(nèi)卷” 的增長陷阱。

此外，對(duì)于市場更關(guān)注的高增長零售業(yè)務(wù)，展望 2026 年，從短期來看，結(jié)合調(diào)研信息，1 月亞朵抖音官方銷售額達(dá)到 1.6 億元，同比增長 67%，相較于 12 月 37% 的增速來看環(huán)比明顯提速，仍讓處于滲透率快速提升階段。

簡單算一筆賬，考慮到深睡記憶枕經(jīng)過連續(xù) 3 年的爆發(fā)增長，傳統(tǒng)家紡巨頭開始將記憶枕從此前的邊緣配套品類升級(jí)為戰(zhàn)略核心單品，試圖搶占亞朵星球的份額，海豚君保守假設(shè) 2026 年亞朵枕頭的增速從 2025 年 40% 進(jìn)一步放緩至 20%，對(duì)應(yīng) GMV25 億元；

對(duì)于控溫被，考慮到當(dāng)前的市占率僅為 5%（深睡枕為 18%），且傳統(tǒng)家紡巨頭并沒有迅速跟進(jìn)，競爭格局相對(duì)較優(yōu)，因此海豚君假設(shè)控溫被在 2025 年 86% 的增速基礎(chǔ)上小幅放緩，但仍保持 65% 的高速增長，對(duì)應(yīng) GMV14 億元，其他品類假設(shè)翻倍增長（過去 3 年亞朵星球非被枕品類的增速在 150% 以上），合計(jì) 51 億元，對(duì)應(yīng) 30% 以上的增長，而 2026 年市場對(duì)亞朵零售端的 GMV 預(yù)期增長為 25%-30%，因此對(duì)于零售業(yè)務(wù)海豚君認(rèn)為超預(yù)期概率較高。

更詳細(xì)價(jià)值分析已發(fā)布在長橋App「動(dòng)態(tài)_深度（投研）」欄目同名文章。

以下為詳細(xì)解讀

一、保價(jià)控量，RevPAR 小幅超出市場預(yù)期

1.1 ADR 恢復(fù)同比正增長

從最核心的經(jīng)營指標(biāo)每間可售房收入（RevPAR）看，四季度亞朵每間可售房收入為 336 元/晚，小幅下滑 0.4%，趨勢上降幅仍在收窄。

量價(jià)拆分來看，四季度作為傳統(tǒng)淡季，再加上亞朵主動(dòng)減少了促銷力度，OCC 季節(jié)性回落。

價(jià)格端，考慮到酒旅行業(yè)進(jìn)入供給增速放緩周期，商旅需求回暖，疊加 S、X 等高端產(chǎn)品線占比提升，帶動(dòng)四季度亞朵 ADR 同比實(shí)現(xiàn)正增長，抵消了入住率小幅波動(dòng)的影響平均日房價(jià)（ADR）由負(fù)轉(zhuǎn)正，同比增長 1.5%，達(dá)到 426 元/晚。

1.2 隱含簽約數(shù)環(huán)比 Q3 有所回升

從開店上來看，亞朵 Q4 凈新增 67 家門店，總門店數(shù)量突破 2000 家，其中亞朵 4.0（見野）和輕居為開店主力。

具體來說，亞朵 4.0（見野）經(jīng)過前期模型的驗(yàn)證，在 2025 年也進(jìn)入了規(guī)模化落地期，Q4 新增 49 家（占新開門店 73%），集中在北上廣深等核心城市核心商圈，海豚君推測加盟商為了搶占來年春季的商旅市場、在年底加快了亞朵 4.0（見野）的簽約力度

從定位上，見野卡位商務(wù)&度假雙場景，既能滿足商旅客人高效辦公需求，又能提供度假式放松體驗(yàn)，相當(dāng)于差異化切入了中高端酒店的藍(lán)海賽道，背后也驗(yàn)證了體驗(yàn)式消費(fèi)需求的火爆。

此外，輕居 3.0 是亞朵擴(kuò)張的另一大引擎，占新增門店 22%，核心還是在于輕居的極致性價(jià)比。結(jié)合調(diào)研信息，目前輕居 3.0 單房投資成本已優(yōu)化至 10 萬-11 萬元，單店回收周期控制在 3 年以內(nèi)，吸引了大量手握 “非核心地段”、想要快速回本、追求高坪效的加盟商。

二、零售業(yè)務(wù)仍然是增長扛把子

2.1 集團(tuán)整體營收基本符合預(yù)期

Q4 亞朵集團(tuán)實(shí)現(xiàn)營收 27.9 億元，同比增長 33.8%，基本符合預(yù)期。

拆分業(yè)務(wù)來看，酒店業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收 15.7 億元，同比增長 23.2%，一方面，Revpar 的持續(xù)修復(fù)帶動(dòng)亞朵持續(xù)性管理費(fèi)貢獻(xiàn)占比進(jìn)一步提升，另一方面，隨著輕居 3.0 和亞朵 4.0 的大量簽約落地，海豚君預(yù)計(jì)供應(yīng)鏈銷售額在 Q4 階段性也有所提升。

伴隨直營門店的減少，直營業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收 1.5 億元，同比下滑 9.8%。

零售業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收 12.2 億元，同比增長 43.9%。結(jié)合調(diào)研信息，除了天貓，亞朵在抖音直播間和小紅書的種草轉(zhuǎn)化率在 Q4 達(dá)到了新高，成功觸達(dá)了大量非住店客群，此外，Q4 作為羽絨被、控溫被的絕對(duì)旺季，海豚君推測控溫被在整個(gè)零售業(yè)務(wù)中貢獻(xiàn)的 GMV 占比進(jìn)一步提升，帶動(dòng)了 Q4 的客單價(jià)的提升。

2.2 零售業(yè)務(wù)毛利率大幅拉升

亞朵 25Q4 毛利率為 44%，同比提升 1.4pct。

拆分業(yè)務(wù)來看，由于加盟酒店業(yè)務(wù)占比提升，新加盟酒店前 3-6 個(gè)月處于培育期，人力成本提升使得酒店業(yè)務(wù)毛利率小幅下滑 1.7pct 達(dá)到 35.8%。

對(duì)于零售業(yè)務(wù)，伴隨控溫被、深睡枕等高毛利產(chǎn)品占比提升，疊加供應(yīng)鏈協(xié)同降本，毛利率大幅提升 3.9pct 達(dá)到 54.4%。

2.3 費(fèi)用率下滑，核心經(jīng)營利潤超預(yù)期

費(fèi)用端，雖然 Q4 亞朵仍然積極在抖音/小紅書等平臺(tái)投流，提升亞朵星球的品牌知名度，但在規(guī)模效應(yīng)下，銷售費(fèi)用率小幅下滑 0.5pct 達(dá)到 16.5%。由于后臺(tái)系統(tǒng)的升級(jí)以及人才的培養(yǎng)，亞朵 Q4 管理費(fèi)用率階段性有所提升，最終，亞朵調(diào)整后 EBITDA 達(dá)到 7.1 億元，同比增長 61%，超出市場一致預(yù)期（23.4 億元）

<正文完>

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