“中興通訊”用利潤換一張AI船票

中興通訊又很積極的發布了年報，去年大概也是這個時間點。

不過去年的成績比和前年不一樣，前年是營收和利潤雙降，去年是增收不增利，典型的轉型陣痛期。

去年我也詳細分析了2024年的表現，當時很多人說中興暴雷了，我說那是轉型卡位，現在可能依然會有人認為中興暴雷了，因為利潤大幅度下降33%，扣非利潤更是快腰斬了。

這其實很正常，是進入轉型深水區的表現，任何公司轉型都是不容易的，更何況這樣的巨頭，成功度過這個期間，那就是更上一層樓，失敗那就涼了。

所謂的深水區，就是中興在用利潤換一張AI時代的船票，代價確實不小，但成果也是不錯的。

人工智能是下一代科技，現在是發展初期，肯定會像當年互聯網那樣，經歷個一波三折，這也是人性趨勢下的歷史必然。

任何東西剛興起的時候，市場情緒會立馬推到風口浪尖，實際上整個產業的預期和當下階段的真實價值，是不匹配的，一般都會預期嚴重超前。

如果預期過度超前，就會產生泡沫，如果適度超前，就有利于行業發展，可是預期這個東西是不可控的，而且站在當下這個角度，也不會有證據證明是過度超前還是適度超前，只能把答案交給未來。

這個時候考驗的就是對未來的評估能力，以及對現狀的真實判斷，而不是基于情緒。

不管是哪種情況，預期總歸是要消化兌現的，在這個過程中，偏離程度就決定了一波三折的震蕩程度。

那么對于產業鏈上所有的公司來說，誰能把故事講得更好，誰就能獲得更高的預期，誰能消化兌現得更快，誰就能更高概率脫穎而出，從而引領一個周期。

央國企一般不需要怎么特意講故事，因為他們本來就自帶故事屬性，起點高，資源多，背景好，實力強，這些都天然帶有故事性。

所以看好中興通訊的，都不需要聽別人講故事，自己就能講出來，預期一般都很明確，如果這點都做不到，那就不是真的看好或者了解中興。

我們就重點來看一下中興消化兌現得怎么樣，從他的三大業務很容易就看出來。

原來的老本行，運營商網絡業務，去年還干了700多億，今年掉到了628億，降了10%還多。

這很正常，5G的基站建設高峰早就過了，三大運營商的資本開支都在降，6G還剛開始，目前青黃不接。

不過這塊業務的毛利率依然還有48%，雖說也在逐漸下降，但轉型主要還是靠它輸血，是妥妥的壓艙石。

消費者業務，就是我們熟悉的手機、終端這些，今年也漲了4%，不算亮眼，穩扎穩打。

不管是AI手機還是紅魔的電競手機，都在慢慢打開市場，雖然不是今年的主角，但也保持了連續三年增長的成績。

真正的驚喜，是政企業務。

這塊業務去年才186億，今年直接做到了372 億，整整翻了一倍！

這個軟件顯示的柱狀圖比例看起來有點不對，主要是橫軸基準采用了120億的基數，實際上2024年只同比增長了50億，都不到37%，柱子看起來好像翻了兩三倍。

這兩年整個算力行業都瘋了，國內的互聯網大廠、運營商，都在瘋狂建智算中心，搶著搭AI的底座。

中興的服務器、存儲這些算力產品，直接沖進了頭部客戶的供應鏈，去年算力業務整體漲了 150%，服務器和存儲更是漲了200%還多，還有數據中心營收也增長了50%。

你們看看中興的客戶都是誰，在工業領域，貴州茅臺、招商局等公司的展數智化建設是中興做的。

在冶金鋼鐵領域，寶武（之前的寶鋼和武鋼）、鞍鋼、河鋼、云南神火等，他們的智慧能源管理是中興做的。

在電力領域，國家電網、南方電網、國家能源、京能、華電、華能的數字化和AI智慧電廠是和中興合作的。

還有在多個領域，表現都很突出，這就是既有實力又有背景的好處，實力當然都是靠研發堆出來的。

雖然這兩年的研發費用略微有點下降，但這幾年每年都是兩百多億的研發費用，近六年，它累計砸了近1200億的研發費用。

這么高的研發費用，主要花在三個地方。

去年也是這張圖，藍色的三大板塊，芯片、數據庫和操作系統，都是底層核心技術。

中興做芯片非常早，今年正好整整30年了，在芯片設計領域，是業界領先的。

比如公司自研的“定海”芯片，算力非常強，裝配的“一機多芯”服務器，是我們萬卡智算集群項目的核心。

然后數據庫是中興的核心，可以說承載了我國眾多關鍵領域的命脈，公司的的金篆數據庫GoldenDB數據庫每天有高達10萬億的金融交易，支撐超過9億的移動用戶，12億的物聯網用戶。

也就是說中興一直在深耕底層，之前是通信基建，現在是轉型AI基建。

芯片+服務器+通信，就是AI的整體框架，中興全都有布局，未來的空間是很大的。

那么問題來了，既然這么強，為什么盈利能力還在下降？

中興的毛利率已經成2023年42%的巔峰，下滑到2025年的30%，去年的凈利率也只有4%，賺錢非常辛苦。

拉低盈利能力的一大因素就是政企業務毛利率非常低，去年只有11%，而2023年的時候高達35%，可以說斷崖式下跌。

這其實也是整個行業的現狀，這個賽道太火了，一堆玩家擠進來，為了搶市場價格戰打得很兇，都是想先占坑位，利潤以后再說。

這也是我們的一貫風格，但是現在和以前其實是有區別的，以前經濟高速發展，人口快速增長，這套打法是沒問題的，因為增量市場足夠大。

但是現在和未來不一定，尤其是隨著新生兒出生下降，老年化馬上來臨，絕大部分行業都只能在存量市場里面競爭，這套打法不一定還有那么好的效果。

當然，中興底子厚、技術強、背景深，只要持續保持競爭優勢，問題也不大。

現在的AI，不是光有算力就行的，你得把這些算力連起來，萬卡集群，不是把一萬張卡堆在一起就行了，還得有超高帶寬的網絡，得有能調度的芯片，不然卡成PPT，根本跑不起來。

中興做了四十年的通信，最擅長的就是連接，現在它把連接和算力捏到了一起，就是所謂的 “算網融合”。

別人做算力，還要找別人做網絡，中興自己全給你包了，自研的DPU芯片、交換芯片，能把龐大的GPU串起來，搞出高性能的萬卡集群，這可不是誰都能做的。

而且這些東西，不是砸錢就能馬上做出來的，這是時間堆出來的壁壘，所以千萬別把中興的業務簡單的拿去和同行民企對比。

別人做算力只懂算，中興懂連接也懂算，這才是算網融合的真正底氣。

現在整個AI算力的賽道，是什么樣的？

全球的算力需求，每年都在快速增長，智能算力更是核心，現在已經成了國家之間的科技競賽。

國內的東數西算，各個大廠的智算中心，還有運營商轉做算力供應商，這都是實打實的剛需。

中興現在卡位的，就是這個最核心的生態位，它不是在做一個產品，是在做整個AI的底座。

你想想，未來所有的AI應用，都得跑在這個底座上，這個空間有多大？

當然，轉型的陣痛，肯定不是一天兩天就能過去的。

去年的經營現金流凈額，從前年的115億掉到了39億，但是資本開支依然還保持在40億左右，確實有壓力。

而且現在服務器市場的競爭太激烈了，為了搶客戶，價格戰是避免不了的，短期之內，毛利估計還上不來。

只能說等規模起來了，成本降下來了，新業務的占比越來越高，老業務的下滑影響越來越小，公司的增長就會重新回到正軌。

不過短期看進展，中期看結構，長期看壁壘，這才是看科技公司的正確姿勢。

目前來看，中興通訊的進展是不錯的，結構布局也在逐漸完善，等轉型完成，壁壘也就有了。

最后還有一個非常亮眼的表現，那就是海外。

去年海外營收442億，同比增長12%，占營業收入比例33%，毛利率為28%，同比上升1.25 個百分點，時隔八年，終于重新回到400億的水平。

中興通訊之前在海外的待遇大家應該都知道，真是印證了一句話，凡是打不倒我的，都會讓我變的更強。

現在國際運營商網絡、海外服務器、數據中心、新能源等算力基建，還有努比亞手機，表現都很好。

國內可能很多人不知道努比亞手機，實際上在東南亞、中東、非洲、歐洲及拉美等地區銷量是很不錯的，尤其是去年還實現了雙位數增長。

中興這兩年的轉型，是在為未來鋪路，而且現在可以說已經拿到了AI時代的入場券，對于業績的波動，要辯證的去看待。

科技公司的成長，從來不是一條直線，而是踩著陣痛向上的階梯。

所有的轉型，本質上都是用今天的隱忍，換明天的主動權。

祝愿中興通訊這家老科技公司，在新的時代里，重新出發，百尺竿頭更進一步。

我對優秀公司的看法和平時的交易操作計劃，放在專欄里面，公司的估值請參考下面這個《A+H股核心資產研究匯總》表。

所有分析過的公司都會在上面這個表里更新數據。

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