雙重困境！日本央行資產負債表縮水，信用兜底權威受損

近日，日本財務省公布的最新國家債務數據，再度敲響了日本主權信用風險的警鐘。截至2025年底，日本國家債務總額已達到1342.17萬億日元，再度刷新了歷史最高紀錄，也引發外界對于“早苗經濟學”實施前景的擔憂情緒。

在全球通脹中樞上移與利率環境劇變的關鍵時刻，“日債問題”已經成為可能深刻沖擊全球金融穩定的一頭“灰犀牛”。長期以來，市場似乎對日本龐大的債務習以為常，但在高市早苗政府強勢推行擴張性財政政策的背景下，支撐“日債不倒”的底層邏輯正在發生深刻而危險的質變。

從日本國家財政預算結構來看，日本財政的失衡問題已經不容忽視。在高市早苗政府提出的2026財年預算案中，122.3萬億日元的總規模創下歷史新高，其中“國債費”這一支出項達到前所未有的31.3萬億日元。

這意味著日本政府每支出4日元，就有超過1日元是用于償還債務的本息。當一個國家的財政支出中，利息成本開始擠壓社會保障支出時，其政策騰挪的空間將變得極為局促。高市早苗執政下的日本，正試圖通過激進的財政扶持來奪回其在全球半導體和高科技領域的優勢地位，但這種嚴重依賴舉債方式的經濟豪賭，在利率不再為零的時代，更像是行走在一條漫長的鋼絲上，腳下是萬丈深淵。

深入探討日本長期債務風險的根源，首先需要直面日本人口結構的全面坍塌。長期以來，日債之所以能夠維持“不倒翁”的神話，核心在于其債務高達90%以上由國內機構持有。日本家庭儲蓄通過銀行和保險公司，源源不斷地回流到國債市場，形成了一個封閉且穩定的內循環。隨著日本進入超老齡化社會，這一循環的基礎正在瓦解。

老齡人口的增加不僅意味著醫療與養老支出成為無底洞，更意味著社會整體由“儲蓄者”轉變為“消費者”。當國內家庭儲蓄率因老齡化而持續下滑，原本充沛的內生性流動性將逐漸枯竭，日本政府將不得不轉向對利率更加敏感、對風險更加挑剔的國際投資者尋租。屆時，日本國債將失去“內債”這一堅固的支撐，直接暴露在全球投機資本逐利的高風險之下。

日本央行深陷貨幣政策的兩難困境。作為國債的最大單一持有者，日本央行在過去十余年中通過大規模量化寬松將收益率壓制在極低水平。但這種策略在輸入型通脹持續的當下已經難以為繼。

隨著日本央行推進貨幣政策正常化，政策利率逐漸上行，央行資產負債表上的國債資產正在逐漸縮水。如果利率上升過快，日本央行甚至可能面臨賬面資不抵債的窘境，進而損害其作為最終信用兜底者的權威。這種“加息則財政崩，不加息則匯率崩”的政策困境，可能成為壓垮日債可持續性的最后一根稻草。

進一步從數學模型看，日本正面臨著長期債務可持續性公式的失效。在宏觀經濟學中，債務率能否穩定的關鍵在于實際利率（r）是否低于經濟增長率（g）。在“失去的三十年”里，盡管日本經濟增長緩慢，但由于長期處于通縮下的零利率環境，這一平衡尚可維持。

當下地緣政治沖突引發的能源成本高企，疊加高市早苗政府的財政擴張政策共同推高了通脹預期，使得長期國債收益率面臨持續上行壓力。如果日本的生產率改革無法取得突破，經濟增長持續疲軟，那么債務利息的增長將如同滾雪球一般不可控，最終導向數學意義上的崩盤。

至于日債危機何時“爆雷”，目前國際學術界與投資界的分歧在于這是以“大爆發”還是以“慢性失血”的形式出現。短期內，日本依然擁有雄厚的海外資產凈積累和相對穩定的社會共識，這為政府提供了最后的一道減震器。

但從中長期來看，危機爆發的誘因可能并非來自內部，而是來自外部沖擊。例如，一旦美日之間的利差因某種突發因素再次急劇擴大，引發日元匯率的雪崩式貶值，迫使資本大規模外逃，日本央行將失去對債市的控制力。屆時，“股債匯三殺”的極端情景，有可能演變為現實中的金融海嘯。

國家債務的再創新高，是日本在人口減少、財政擴張與地緣動蕩三大因素共振下發出的一個危險信號。日債危機距離爆發還有多遠，這并不會有一個明確的答案，但國際社會應當從中嗅到危險，及早防范未然。