從“油頁巖”里擠油：中國并購投資的苦生意與大機會

中國并購市場“元年”之后，投資人與產業方激辯趨勢、方法論與挑戰。

當前，股權投資行業正步入認知回歸與能力重塑的“淬煉期”：長期資本持續擴容，耐心資本日益成為支撐科技創新的核心力量，投資機構聚焦硬科技與戰略性新興產業，深化布局、深挖價值；多元退出與投資路徑不斷拓展，加速構建“投早、投小、投科技”的良性生態；政府引導基金與國資投資平臺已成長為產業發展的“穩定器”與“助推器”，攜手產業方及各類資本，共建深度融合、共創共享的產融生態。

作為“十五五”規劃的開局之年，融中第十五屆中國資本年會暨大虹橋科創投資大會應勢啟幕。本屆峰會以《淬·煉》為主題，匯聚政府部門代表、頭部投資機構、頂尖經濟學家及行業領軍企業，于新年伊始展開深度對話，共議投資趨勢、產業發展與科技創新前沿，致力于打造覆蓋出資人、投資人與企業端的高效產融生態圈，推動投資產業鏈全鏈條融合與價值貫通。

圍繞這些問題，融中第十五屆中國資本年會暨大虹橋科創投資大會上，以“并購2026，在變局中重構產業未來”為題，進行了專場論壇討論。華金資本首席投資官劉飛虹，用友網絡副總裁、戰投部總經理、產業投資公司總經理劉治國，德同資本高級合伙人魯俊，元禾璞華合伙人牛俊嶺，春華資本董事總經理王威，德弘資本董事總經理王瑋，中平資本創始合伙人、CEO吳斌，聯新資本合伙人朱音， 一村資本總經理于彤作為論壇主持。

以下為融中第十五屆中國資本年會暨大虹橋科創投資大會上，以“并購2026，在變局中重構產業未來”為題的“并購煥新”專場內容，由融中財經整理：

機構實踐與年度成果

于彤：各位嘉賓，下午好！很榮幸擔任本次并購論壇的主持人。

據新華財經報道，“并購六條”推出后的首年，共披露并購事件6041單，同比增長35%；重大重組281單，同比增長48%；已披露交易金額達1.88萬億元，同比增長52%。從數據上看，2025年并購市場的表現較為積極。

然而也應注意到，國內并購基金的數量仍相對有限，今天在座的各位已代表中國并購基金的主流力量。

第一個問題，請各位簡要介紹自身機構，并重點闡述2025年在并購領域取得的主要成果。

劉飛虹：感謝主持人。我來自珠海科技集團，我們是由華發集團與格力集團在剝離房地產業務后，整合其余科技產業而新設立的產業集團。2025年，我們的并購主要圍繞自身科技產業發展展開，包括收購方正科技、光酷科技等企業，其在算力中心建設方面的能力，與我們未來規劃中的7萬匹算力規模形成了良好的上下游協同。

此外，我們進行了一項重要舉措：將原控股的華燦光電第一大股東地位讓予新東方，以支持LED顯示產業實現從藍寶石襯底、硅基氮化鎵，到MIP封裝模組及顯示終端的全鏈條協同。這是我們去年的主要并購業績。

我們本身也從事股權投資，我個人負責管理50多個項目，集團整體項目數量超過2000個。其中，已成功推動200個項目實現IPO或上市退出，在各類排行榜中位列全國前列。2025年，我們重點布局于大模型、具身智能、芯片制造等領域，投資了智譜、智元、無問芯穹、面壁等頭部企業。

劉治國：感謝融中邀請，感謝主持人介紹。我是用友網絡的劉治國。用友是國內ERP行業龍頭，長期聚焦企業服務領域。近年來，我們在產品方面持續創新，在2017年正式推出用友BIP商業創新平臺，全面推進數智技術在企業的應用落地。

用友的資本布局由來已久，除用友網絡（SH600588）外，我們旗下還有科創板上市的用友汽車（SH688479），以及港交所上市的暢捷通（01588.HK）。用友汽車專注行業軟件服務平臺，暢捷通面向中小微企業財稅服務。用友已發展成為一家擁有多家上市平臺的大型科技產業公司。歡迎各界朋友在數智化方向的戰略投資、并購及產業基金聯系用友。

作為科技行業龍頭企業，用友始終重視投資與并購。國際領先企業如Salesforce、SAP均借助并購實現成長，用友亦不例外，幾乎每年都有并購案例落地。

我們的并購歷程大致分為三個階段：近幾年，除區域與行業布局外，更側重于強化產品與技術能力，尤其聚焦于數據與智能領域，關注人工智能在企業服務中的應用。

魯俊：感謝主持人。我是德同資本的魯俊。德同資本作為一家國內一線的專業私募基金管理公司是從上海本土成長起來的，已有近20年歷史。我們的基金管理規模近200億，助力過超過30家被投企業在各大交易所成功上市，并成長為細分行業龍頭。在過去的一年，我們明確的提出了一二級聯動的并購戰略：依托德同過去20年積累的豐富行業經驗和細分行業領域的項目積累以及我們深厚的投后管理經驗和賦能，我們將以AI算力基礎設施領域作為投資和并購的重點方向之一，積極的開展將優秀的潛力項目與匹配的上市公司結合，創造新的增長點和價值空間。

我們在幾年前收購了國內某大型企業的算力中心的退出項目，經過三四年運營整合和業務賦能，抓住一個恰當的窗口期成功實現退出，獲得了優異的回報。我們通過這個項目在較短時間內完成了“并購—管理—整合—退出”的全流程，并與新質生產力的發展方向相契合。

我們不僅關注國內AI算力基礎設施領域的投資并購，也將其與我們的出海戰略相結合，正在布局AI算力基礎設施產業鏈的出海，第一個階段將重點布局中東的市場。具體內容可在后續討論中展開。

牛俊嶺：大家好！我是元禾璞華的合伙人牛俊嶺。元禾璞華于2014年成立，專注于半導體產業鏈的投資，管理規模超過了200億元，投資了超過200個項目，其中上市企業已超過50家。期初主要以參與海外并購為主，作為海外并購的親歷者曾參與的并購案例有豪威科技的私有化、瀾起科技的私有化、ISSI矽成半導體的私有化。2017年以后，元禾璞華又參與了多項并購案例，例如協助北方華創收購Akrion單晶片清洗機業務；同時也協助韋爾股份（現豪威集團）收購Synaptics旗下的TDDI業務資產以及領投收購完成了南茂持有的宏茂微股權的轉讓。

元禾璞華也看到國內并購市場的機遇，在“并購六條”出臺前已完成首只并購基金的首輪關賬，并于2025年9月完成25億元規模的募集。截至2025年年底，并購基金已經在通訊芯片、EDA、量檢測、顯示材料、存儲等領域進行了投資布局。未來，我們將繼續秉承產業整合的并購邏輯，圍繞半導體的三大領域（延續摩爾、超越摩爾和AI技術底座）、新質生產力等方向繼續深化并購布局。

王威：大家好！我是春華資本的王威。春華資本的投資案例包括阿里巴巴、字節跳動、小鵬汽車、遠景能源、分眾傳媒、沐曦股份等。我們的產品線覆蓋全周期投資，包括早期VC、成長期投資、私募債券等，但投入精力最多的仍是并購，涵蓋傳統并購、私有化及跨國企業拆分項目。

正如于總所言，在政策鼓勵下，2025年被許多人稱為“國內并購元年”。春華自2011年首期基金完成募集以來，便持續布局并購領域，包括美股私有化及國內醫院控股等項目。

我曾聽朋友將并購稱為“投資皇冠上的明珠”。而個人認為，并購更類似于“油氣開采中的油頁巖”——與傳統地表采油相比，油頁巖開發需要更多投入與技術儲備，可謂“苦生意”，有人形容為“從巖石縫中擠油”。然而，其儲量巨大，據說全球油頁巖儲量比煤炭高出40%。這與并購在投資中的地位相似：相比傳統少數股權投資，并購需付出更多，但潛在回報也更為可觀。

2025年，我們與多個行業內的龍頭企業有著密切的接觸，深入探討了很多并購和退出項目，很多機會已經到了快要瓜熟蒂落的階段。

王瑋：大家好，我是德弘資本王瑋。德弘資本是典型的美元并購基金，成立于2017年，團隊源自KKR亞洲核心團隊，傳承了KKR的并購基因。我們管理人民幣與美元雙幣基金，采用典型的美元并購基金策略。

2025年我們在投資方面有兩項重點：第一，于2025年1月1日控股收購高鑫零售（大潤發母公司），該交易可謂拉開了2025年并購市場的序幕；第二，完成太陽谷項目的退出。該項目是2023年我們從嘉吉公司收購的動物蛋白（養雞）業務，看似傳統，卻于2025年成功出售給戰略投資人，實現了完整退出。這是一例典型的跨國企業資產剝離—收購—運營提升—退出的案例。

吳斌：感謝主辦方融中及朱總的邀請。今天能與各位新老朋友交流并購話題，深感榮幸。我是中平資本的吳斌，我們是一家管理保險資金的人民幣基金，今年正值成立十周年。目前管理規模近300億元，歷史上完成多起并購，包括中國天楹收購歐洲最大環保企業Urbaser、與湯臣倍健合作并購澳大利亞Life Space、收購日本老牌游戲公司SNK，以及與新里程集團共同組建規模超30000張床位的醫療集團。衷心感謝各位朋友與投資人的信任與支持。

2024年，我們收購了德國一家五軸機床公司，專為大飛機輕量化生產配套；同時持續加強投后管理，推動金融科技板塊金仕達走向資本市場。謝謝！

朱音：感謝融中邀請。我是聯新資本的朱音，聯新資本成立于2008年，由上海聯和發起設立，目前累計管理規模170億元，去年完成了第五期基金的募集。我們主要投資硬科技和醫療健康賽道，累計投資企業超過150家。

在并購投資方面，去年我們發起設立了一只醫療健康主題的并購基金；在并購退出方面，普米斯等多家投資企業通過并購實現退出。

于彤：大家好，我是一村資本的于彤，一村資本成立于2015年，在近十年的發展歷程中，累計完成約20單并購交易。2025年，我們的工作重點包括完成兩單并購、實現一單退出，并設立了一只并購基金。其中，對索爾思光電的整體收購與整合后，已于去年成功出售給上市公司東山精密，有力助推了其市值的顯著提升。

此外，我們還協助上市公司華培動力收購了法國法雷奧的汽車傳感器資產（該資產由基金控制），并推動了日波時尚收購鋰電池負極材料粘結劑項目，后者于去年12月31日最終獲得批復。

2025年，我們的并購工作在廣度與深度上均取得長足進展，并涌現出創新性案例，例如完成了首單分期股份支付交易及首單私募基金反向掛鉤項目。

預見2026：產業邏輯演變、賽道選擇與跨境機遇

于彤：展望2026年，請問各位嘉賓，您認為并購的產業邏輯將發生哪些演變？期待各位的真知灼見。首先有請劉飛虹總、劉治國總、牛俊嶺總、朱音總分享觀點。

劉飛虹：從華金資本的視角看，我們兼具財務投資與產業整合的雙重角色。回溯珠海科技集團的背景，其前身華發集團以房地產及土地整理業務起家，與產業關聯較弱。轉型的第一步始于股權投資——我們覆蓋了20多個細分賽道，十年間累計投資2000余個項目。至去年，市場出現關鍵轉折：傳統的“PE+上市公司”模式效力已顯不足。過去，產業鏈主導者多為上市公司，非上市資產難以實現市場化退出；PE機構可憑借一級市場資源與上市公司進行整合。

然而，這一邏輯在去年已不適用。例如，我們投資的智譜在短期內即實現上市，而智遠收購上偉新材實為孵化前沿技術的跳板，并非單純融資上市之舉。這使我們認識到，代表新質生產力的科技企業在一級市場估值可達數百倍，而產業鏈中傳統的供應商、上市公司估值往往僅為10-20倍。當AI等技術顛覆行業時，原有上市公司的溢價能力可能減弱。

因此，我們不再遵循舊有模式，而是在超2000個項目投資基礎上，轉向精準選擇行業賽道——如復星創富所言“選準行業”，此點令我印象深刻。若行業處于上升周期，企業便能乘風而起。以收購方正科技與光庫科技為例，我們的邏輯是圍繞數據中心建設布局上游產業鏈，進而自身成為AI算力基礎設施的賦能方，構建了“PE即產業方”的閉環。行業選擇是創造價值的核心起點；若賽道不佳，零散的收購難以形成體系化回報。

2026年，我們仍將聚焦基礎設施領域，包括綠電、液冷技術（如雙冷板方案）等。即便在變壓器等傳統行業，AI也催生了新的機遇。關鍵在于對產業趨勢的深刻理解，以及如何將AI與未來方向結合，而非僅關注資金端。

劉治國：我們持續通過并購進行戰略布局。從當前管理的約百個項目來看，增長表現突出的多與AI相關的企業。用友一直持續專注于軟件行業投資；AI相關產業的未來增長更為可期。2026年，公司提出了All In AI戰略，我們將重點布局企業服務AI領域應用層，AI在企業服務中的核心相關技術。

目前，智譜、MiniMax等已在香港成功上市，標志著AI大模型基礎設施布局已初步完成。接下來，AI應用層將迎來新一輪投資機會。當前市場對軟件板塊態度較為積極，因此今年我們會加大對AI應用領域的關注。

牛俊嶺：元禾璞華始終圍繞半導體產業鏈的主賽道進行并購投資。未來，我們將繼續以半導體產業鏈為核心并購策略。2025年，世界變化很快，AI驅動引領全球新的技術變革和AI應用的蓬勃發展。半導體投資內容及并購邏輯已不同于過去幾年，2026年及未來將圍繞“延續摩爾”、“超越摩爾”及“AI驅動”三大方向開展并購重組投資。

借此機會，我想結合我們的實踐，分享幾點并購邏輯的思考：

首先要重點關注行業格局及變化：優先選擇行業賽道足夠大，且并購項目的身位居前，如進行行業企業間的并購重組，將會引發行業格局的巨變。我們正在推進的繽購項目就屬于此類，旨在通過全球第二、三名企業并購重組，重構行業的新秩序、新格局，成為新的行業領導者，從而既重構了產業鏈，也將會在未來的同行業企業競爭中處于有利的地位，在產業鏈條上有一定的議價能力。

其次，并購基金要關注核心價值創造：我們要求并購雙方均為優質企業（“好孩子”）。并購方（無論是上市或非上市公司）需符合國家戰略、具備強大資源整合能力及優秀的企業運營能力；被并購方也須資質優秀。若僅一方滿足要求，需要謹慎決策。并購的本質就是通過協同創造更大價值，而非單純資源疊加，要實現雙贏。

第三，并購基金要考慮協同的重要性，協同效應的實現依賴于并購方的持續投入和被并購方的配合，在資本、技術、產品線、客戶、渠道等方面具有強協同性，能夠產生好的化學反應。

第四，重點關注供應鏈安全及可替換的可行性：半導體產業的產業鏈較長，比如，對于半導體芯片設計企業，企業從芯片設計到芯片制造、封裝測試涉及的技術環節很多，收購海外資產時，在過渡期內，原有的供應鏈的保障供應以及過渡期滿后國產供應鏈的可替換性及布局調通制造產線尤為重要。例如在收購韓國海相關資產時，我們既確保原產能的短期供應，也規劃了未來由國內Fab廠替換的方案，以此保障供應鏈安全。

第五，并購重組時，要重點關注利潤增長路徑：并購后的利潤提升主要依靠降本與增收。具體涉及上游材料成本、內部運營效率、提升產線稼動率，以及通過新產品的研發量產，能夠增加原有產品的市場份額的同時，要積極實現新產品的出現帶來的市場規模的增加及份額占比。

第六、重點關注系統性整合：我們認為整合是并購成功的起點。需在戰略、組織、人力資源及文化上全面融合。在跨境并購中，優先考慮尋找華人團隊主導的項目進行并購合作，或選擇文化相近的東亞及東南亞的標的資產，以降低系統性整合難度。

第七，并購基金重點關注項目退出路徑：并購重組方案的確定性和可行性尤其重要，將會影響對領投方以及跟投方的選擇，并購后獨立IPO或者資產注入給上市公司的路徑選擇不同，交易方案和交易的確定性都會受到很大的影響。

于彤：由此可見并購之不易——需并購雙方均為優質企業，并產生“1+1>2”的協同效應。

朱音：展望新的一年，2025年支持并購的有利因素有望延續，包括證監會的審批支持、制度創新以及當前IPO政策下一級市場大量的資產通過并購出售的意愿。同時，近期二級市場的良好表現也為上市公司買方提供了更多運作空間。我認為以下趨勢值得關注：

科技驅動并購：在科技競爭加劇的背景下，眾多企業將在高科技領域尋求并購機會，尤其是“AI+傳統行業”的改造邏輯，并不是為了做大營收，而是為了獲取核心技術壁壘和效率工具。

彌補短板的收購：從產品品類的補充，到為強化自身供應鏈與客戶基礎，針對產業鏈薄弱環節的收購仍將活躍。是行業內龍頭企業的必然選擇。

出海戰略深化：考慮到國內消費現狀，出海將成為企業未來幾年發展的重要方向，剛剛創紀錄的貿易順差也證明了這點。2026年里有望通過并購，有效幫助企業直接獲取海外客戶、本土團隊，先進技術與合規體系，規避貿易壁壘，有力支撐出海戰略。

從基金角度，與產業資本的合作至關重要。并購后的投后管理及整合工作繁重艱巨，若基金能與產業方緊密協同，結合資金優勢與產業管理能力，將對標的賦能及后續資本運作產生巨大助力。在2026年里，我們也將重點深化與上市公司的合作。

于彤：我們在梳理戰略時注意到，2025年A股交易性控制權變動達141單，較2024年同口徑的57單增長約2.5倍，市場極為活躍。地方政府、國企平臺及產業方均參與其中。對并購基金而言，2026年的關鍵仍是獲取優質資產——控制權變更后，需通過并購合適資產提升上市公司市值。我們已將“全力尋找適配的并購資產”列為年度重點任務。

其次，當前并購多為產業鏈重塑型，聚焦產業升級與精準垂直整合。橫向并購較少，更多是沿產業鏈上下游延伸，例如制造企業向上游品牌環節并購。預計2026年這一主題將延續。

第三，中國企業正從“進口替代”走向“全球替代”。我國工業制造占全球份額約30%，未來有望提升至50%。在此過程中，通過海外并購獲取產線、供應鏈及市場將成為必然選擇。

在探討并購策略時，賦能能力是無法回避的核心。作為并購基金，如何在投后為被投企業創造價值？一村資本已聯合普華永道構建了涵蓋戰略、供應鏈、客戶、人力、財務等維度的VEMs(Value Enabling Management System) 價值賦能管理體系。但各機構優勢各異，請問在座的投資機構，您的核心賦能優勢是什么？運用了哪些工具或方法來重塑并購生態、提升投后整合效能？有請德同資本魯俊總、春華資本王威總、德弘資本王瑋總、中平資本吳斌總分享。

魯俊：賦能的核心在于如何找準價值錨定點來開展行動。德同資本采用“三段論”方法論：

第一，產業驅動。目前A股有5000多家上市公司，其中近十年上市的和小市值上市公司各約2000家。這些企業大多成立于21世紀的第一個十年，他們的成長和發展受益于當時中國的經濟特征：中國制造的崛起、出口導向型經濟的形成、以房地產為代表的產業發展邏輯等增長動力。但是隨著最近十年世界格局和經濟形式的變化，尤其是中國經濟發展的邏輯和核心動力的變化，其原有競爭力難免減弱，增長失速。

與此同時，在新質生產力推動下，近十年涌現了大量基于硬科技、人工智能、國產替代與研發技術驅動的優秀企業，它們中的大多數仍處在一級市場，很難享受資本市場的紅利。這就形成了兩個“堰塞湖”。

我們的策略是：錨定即將發生技術驅動巨變的行業，尋找兩端機會——一端是一級市場中優質、亟需資本化實現價值的企業；另一端是上市公司中需要開辟第二增長曲線、重煥活力的主體，并將二者進行匹配。

從產業端看，AI將成為幾乎所有行業的底座和原動力，而“底座中的底座”是AI基礎設施。這正是我們選擇賽道的邏輯。

第二，專業操盤。與會嘉賓已有共識：并購極具挑戰，它不僅是投資，更貫穿了“管理-整合-退出”的企業全生命周期。

我個人在管理并購基金前，長期從事企業管理工作，曾全程操盤并購、重組與退出項目，并具備大型多元化企業的投后整合經驗。例如，我曾全面負責平安集團對北大方正集團的收購以及之后的整合和管理工作，這個過程牽扯6家上市公司和多個不同的產業板塊，非常復雜。在過去三十年，我專注于串聯“并購-管理-整合-退出”的全流程經驗，這構成了實現并購成功退出的重要專業基礎，也是我們與眾不同的能力特點。

第三，價值實現。選對產業、擁有專業團隊，仍不足以確保成功。關鍵在于：在產業鏈中選取哪個環節變現？該環節的價值能否被高效釋放與放大？這深刻依賴于對不同資本市場特性、不同時期監管環境的理解，以及結合一二級市場定價邏輯、估值與投資人預期的綜合策劃能力。

基于此，我們構建了三大核心能力：過去20年PE/VC生涯積累的產業洞察與項目儲備。我本人加入后形成的投、管、整、退專業化操盤能力。精準把握進出時機的價值錨定與實現能力。

王威：魯總已從方法論層面進行了完備闡述。從我個人角度看，從傳統少數股權投資轉向并購投資，實質上是從“價值發現”到“價值創造”的躍遷。

在中國打造良好并購生態，首要任務是構建投資機構自身健康的內部生態。審視不同階段投資對團隊的要求，可以清晰地看到這一點：

傳統少數股權投資：核心是篩選最佳項目及最優退出渠道，主要提供外部資源嫁接，通常不深入參與企業內部運營與變革。

具重大影響力的類控股投資：投資人開始與控股方、管理團隊共同決策戰略與預算，在并購、融資、激勵方案等方面深度合作，但通常仍不介入日常運營。

并購/控股權投資：除了上述角色，投資人必須實質性地參與公司日常運營與戰略執行，超越股東或董事的定位。

我常與同事半開玩笑地說，并購投資成功的核心在于：能為企業吸引并留住行業內90分位的人才；同時，自身要成為該行業至少60分位的“從業者”。原因有三：只有成為內行，才能識別真正的頂尖專家。只有具備行業知識，才能有效協同和支持這些專家。只有自身懂行，才能有效規避潛在的代理人問題。

在春華資本，我們不設獨立的投后團隊，堅持“誰投資，誰負責，直到退出”的原則。因此，我的同事在主導大型并購交易后，有的已成為被投公司的CEO，將主要精力投入企業日常管理。在我們的績效考核中，投后管理與退出階段創造的真實價值，遠比短期內獲取熱門項目更為重要。

于彤：我們常說并購是“價值發現、價值創造、價值實現”的三部曲，而賦能正是價值創造的核心環節。感謝王總分享春華在人力資源打造上的洞見。接下來有請德弘資本王瑋總。

王瑋：這個問題至關重要。唯有通過投后管理實現價值創造，才是真正的并購，否則僅是買賣交易。所謂“皇冠上的明珠”，正因其難度極高。我們在KKR時常說：真正的工作，從并購完成那一刻才開始。

我想分享德弘實踐中幾種典型的價值創造類型：：

企業代際交接與職業化改造：典型案例如通化東寶。這家老牌胰島素企業在投資時仍屬創始人主導的家族模式。我們投資后，在一代向二代交班的過程中，引入了全套職業經理人團隊，建立了現代化管理體系，使企業轉型為體系化管理的公司。協助完成代際平穩過渡與治理結構升級，是核心的價值創造點。

外企剝離資產的運營提升：例如已退出的太陽谷項目。該企業從跨國集團剝離時已連續虧損十年。我們控股后，從飼料配比、損耗控制、成本管理等基礎環節入手，實事求是地進行精細化運營，收購首年即實現扭虧為盈。價值創造未必依賴高科技，而在于回歸商業本質的扎實管理。

跨境并購中的本土市場賦能：例如在美國收購保健品公司Orgain后，我們又投資了加拿大的健美生（Jamieson）。這些企業當時在中國市場近乎空白。我們憑借團隊數十年的本土經驗與資源，幫助它們從零開拓中國市場，借助新電商渠道實現快速增長，最終以優異回報退出。這構成了我們獨特的跨境價值創造能力。

并購賦能的核心方法論

于彤：感謝王總。其實前期我們在跟一些并購投資人始終討論的一個問題是在中國有沒有可能會構建一套管理體系，這個體系是不是把它拿到某一個企業里就會見效？二是怎樣通過精細化運營杜絕“跑冒滴漏”、降本增效；三是投資機構怎么幫助被投企業拓展新市場、新渠道、新客戶。這確實是并購投資機構的核心能力。

下面有請中平資本的吳斌總闡述您的觀點。

吳斌：感謝各位專家的分享，讓我受益匪淺。我始終對并購整合懷有敬畏之心。學生時代就常聽教授提及“贏者詛咒”，后來才深刻體會到：并購交易達成之時，恰是整合挑戰的開始。據統計，超過70%-80%的并購并未取得預期成功。這意味著一筆交易簽約完成，對并購者而言，真正的經營管理考驗才剛剛開始。我曾親歷此過程，在投資后被要求“去管理這家企業”，今天我將分享一些一線企業管理與投后整合的體會。

投后管理不能簡單視作投資后的環節。許多根本性的決策實際在投資前就已埋下伏筆，而投資后必須直面所有既定現實。因此，事前的選擇至關重要。投資首重“勢”——即所處的時代趨勢與行業周期。任何個人或企業在時代洪流面前都顯得渺小，故“順勢而為”至關重要。

其次是“人”，即企業家及其團隊。企業家是否具備真正的企業家精神，以及在困境中展現的韌性，尤為關鍵。我相信沒有哪筆投資會一帆風順，總會遇到各種困難。我們對此深有體會：前年在德國收購了一家五軸機床公司，并于去年完成交割。該企業的創始人非常優秀，本可退休，卻為此次收購機會選擇二次創業。這家擁有72年歷史的企業，客戶包括寶馬、奔馳、保時捷等，專攻汽車輕量化材料架構。

我們收購的核心目的，是希望將其先進的輕質材料加工技術引入中國，賦能國內大飛機產業鏈。眾所周知，航空產業為減輕每一克重量而努力，C919使用的碳纖維等輕質材料加工，高度依賴高端工業母機，而這正是國內目前的短板。

跨境管理挑戰巨大。這位企業家為了經營企業，舉家遷至德國僅6萬人的小鎮New Ulm（愛因斯坦故鄉），其太太辭去工作，孩子也成為當地唯一的中國學生。此舉旨在向員工、工會及社區傳遞長期承諾：我們并非意圖搬遷工廠，而是扎根于此，長遠發展。

整合過程中也面臨文化細節沖突。例如，企業所有表單均為德語，對方起初認為只需服務德語區市場即可。通過優秀企業家的戰略整合，我們取得了良好進展。目前，該企業已在上海臨港大飛機產業園設立主要生產基地，成為園內工業母機領域唯一的民營企業，并為商飛、沈飛、中建材航空、華瑞航空等提供高端工業母機。

企業家精神、戰略規劃與財務支持都至關重要。在財務上，國內銀行對主體業務在海外的企業提供支持較為不易。我們非常感謝上海農商行、上海銀行等機構，其領導親赴實地調研后，最終給予了關鍵支持，使這家服務于國家戰略的企業得以順利發展。

我們的整合之路方才起步，遠未到宣告成功之時。期待各位專家朋友能一如既往地支持中國并購事業的發展。

于彤：這說明被并購企業雖有優勢，也必然存在待解之題。唯有通過并購投資人與企業家的共同努力，方能扭轉“詛咒”，實現企業的長遠成長。

最后，想與各位探討當前并購面臨的主要難題。有請德弘資本的王瑋總分享見解。

王瑋：并購曾是一個頗為“孤獨”的行業，如今討論熱烈，足見其熱度。其曾經的“孤獨”，正源于難度之高。我簡要談談幾項核心挑戰。

第一，資本端（LP）的理解與耐心。 并購基金需要LP真正理解其產品特性，并承諾長期資金，耐得住寂寞。與創投型基金每年部署數十個項目、時有IPO的“熱鬧”相比，并購出手頻率較低，回報周期更長，對LP的耐心是巨大考驗。

第二，資本市場與杠桿環境。 盡管已有長足進步，但杠桿收購所需的融資環境仍有提升空間。這涉及跨境資金流轉、杠桿倍數與成本，以及在匯率波動下的對沖工具等。國內金融機構已取得顯著進步，但在此領域可繼續深化支持。

第三，管理團隊的構建。 “投后誰來管理”是普遍的首要挑戰。若自身不善運營，能否找到合適的人？若原有團隊不匹配，如何快速更替？所幸，經過改革開放四十余年的歷練，一批70后、80后管理者已具備專業化、系統化的管理能力與職業契約精神，加之法律環境日益完善，此項挑戰正在逐步減小。

第四，退出路徑。 海外并購基金已形成內部生態，大型基金之間可直接交易。而在國內，純粹的并購基金生態尚在興起，風格各異。退出不能完全依賴二級市場，因其存在環境與價格的不確定性，且對財務投資人退出仍有限制。因此，需要構建行業生態圈，尋求向戰略投資人出售。但戰略投資人的訴求（戰略協同）與財務投資人（關注基本面與回報）往往不同，這構成了另一重挑戰。

盡管挑戰諸多，但我們正站在前所未有的歷史節點，在各方面均取得長足進步。這也正是當下中國市場并購投資人日益增多，并購成為時代投資主題之一的原因。

于彤：我們希望2025年作為“并購元年”，僅是一個輝煌序幕的開篇。期待未來并購生態日益成熟，而這離不開在座所有并購投資人的共同努力。并購投資是重要的黏合劑與催化劑，愿通過我們的耕耘，助力中國并購市場與生態體系的完善，推動中國企業進一步做大做強。

時間關系，本場論壇到此結束。謝謝各位！