迪士尼的2025：年入近七千億元，“體驗”業務負責人將接班

三大業務板塊，“體驗”是壓艙石

2月3日，迪士尼宣布Josh D’Amaro將成為下一任首席執行官，在3月18日接替已經掌舵二十年的Bob Iger。

Josh D’Amaro現年54歲，1998年加入迪士尼樂園，從2020年開始執掌迪士尼的體驗業務板塊（主要包括樂園、游輪、消費品）。

與此同時，迪士尼還認命了Dana Walden為新任總裁兼首席創意官，將同日生效。她早年從事公共關系工作，后轉向電視節目制作領域，曾任福克斯電視集團聯合首席執行官，2019年隨著迪士尼收購21世紀福克斯而加入，此前已是迪士尼娛樂部門聯席主席。

Bob Iger將擔任迪士尼高級顧問和董事，直到2026年12月31日從公司退休。

(從左至右) Dana Walden 與 Josh D’Amaro

迪士尼的高層變動，透露兩個信號：

1. 現金牛業務“體驗”，仍是迪士尼最核心的板塊。

2020年2月開始擔任迪士尼CEO的Bob Chapek，同樣來自體驗部門，不過他在疫情等沖擊之下，于2022年11月黯然離場，當時已經71歲、享受退休生活的Bob Iger重返迪士尼救火。

2. 迪士尼的影視娛樂內容，求新求變。董事會選擇的娛樂板塊負責人，不是一眾老臣，而是“外來”的資深人士。

迪士尼董事會主席James Gorman表示："Josh"展現了對公司未來的堅定愿景，以及對使迪士尼在瞬息萬變市場中獨樹一幟的創造精神的深刻理解。他擁有出色的商業成就記錄，曾與娛樂界一些最大牌的名字合作，將他們的故事在我們的樂園中變為現實，展示了迪士尼講故事能力與尖端技術結合的強大力量。董事會相信他已做好充分準備，能夠領導這家全球公司向前發展，為世界各地的消費者服務，并為股東創造長期價值。"

2月2日，迪士尼發布其2026財年第一季度（對應日歷年為截至2025年12月27日的季度，本文簡稱為2025Q4）業績。

在《瘋狂動物城2》和《阿凡達：火與燼》兩部電影全球大賣的帶動下，迪士尼本季度營收232.06億美元，同比增長5%；凈利潤24.84億美元，同比下滑6%（投入加大）。

迪士尼的三大業務板塊中，本季度娛樂業務（影視內容）營收116.09億美元，超過體驗業務的100.06億；娛樂業務的運營利潤是11億美元，不到體驗業務33.09億的三分之一。

過去的2025財政年度（截至2025年9月27日），迪士尼的156億美元運營利潤，也是有六成來自體驗業務。

接下來，文創潮主要以2025財年的信息，回顧娛樂巨頭迪士尼這一年的表現。

2025財年，迪士尼實現總營收944.25億美元（約合人民幣6600億元），同比增長3%；凈利潤為124.04億美元（約合人民幣860億元），同比飆升超150%。

除了受娛樂與體驗業務營收的提升而推動，迪士尼財報主要得益于本年度有效稅率與上一年相比有所降低，以及本年度未出現與Star India交易相關的資產減值和商譽減值。

有效稅率降低則是因為本年度Hulu美國所得稅分類變更帶來的32.77億美元（約合人民幣290億元）非現金稅收優惠。

分業務板塊來看，報告期內，迪士尼旗下三大核心板塊——娛樂、體育、體驗分別實現營收424.66億、176.72億、 361.56億美元，占總營收的比重分別為45%、19%和38%；運營利潤則分別為46.74億、28.82億、99.95億美元。

從增長來看，三大業務板塊均表現為正向增長。

其中，得益于主題公園游客數量增加和郵輪業務擴張，以及消費品業務的貢獻，體驗業務以6%的增速保持領先；由于Disney+和Hulu用戶數的增長以及價格上漲，娛樂業務增長3%；而體育業務則增速最小，基本與上一財年持平。

迪士尼公布了多項戰略發展計劃。

2025年10月，ESPN與NFL達成協議，ESPN將以ESPN 10%的股份收購Network的資產，該交易將于2026年完成。

NFL Network示意

2025年10月29日，迪士尼與fubo達成協議，將Hulu Live TV的部分資產與Fubo合并，旨在優化和擴展迪士尼視頻移動增值服務（vMVPD）產品線。

基于迪士尼高達181億美元（約合人民幣1264.2億元）的強勁現金流，它
計劃在2026財年投入90億美元（約合人民幣628.61億元）用于資本支出，較2025財年增加的部分，主要是用于主題公園及度假村擴建、新增景點項目等。

作為跨越百年周期的“娛樂祖師爺”，迪士尼一直在緊跟時代趨勢，穩中求變。

其中，最具代表性的戰略，莫過于2025年底迪士尼宣布投資OpenAI 10億美元，并與其達成一項為期3年的內容授權協議。根據協議，OpenAI旗下的視頻生成模型Sora將被允許調用超過200個來自迪士尼、漫威和盧卡斯影業體系內的角色。

可以說，借助生成式AI，迪士尼又為自己找到了一條全新的IP盤活路徑。

迪士尼體驗業務板塊：營業利潤創新高

迪士尼體驗業務板塊，包括主題公園門票、度假（游輪）、公園與體驗商品/餐飲、商品許可和零售（消費品）、公園許可證及其他共五個組成部分。

截自迪士尼2025財年報表，下同

2025財年，體驗業務收入增長6%至362億美元，不僅在營收增速上表現最亮眼，在營業利潤上，體驗業務同比增長8%至100億美元，以超55%的利潤貢獻繼續扮演著迪士尼的現金流主力，在數字上更是創下歷史新高。

具體來看，主題公園門票收入增長5%主要得益于人均門票收入提升4%；而客流量增長1%以及平均游客消費支出增長3%，使公園及體驗類商品/餐飲收入增長6%。

度假方面，自本財年第一季度迪士尼寶藏號郵輪開通以來，郵輪乘客日數增加5%；此外，酒店客房入住夜數提升2%，迪士尼度假俱樂部的客房銷售也增長1%。

值得一提的是，郵輪業務被迪士尼視為“高利潤增長領域”，因此迪士尼正在加速郵輪業務的擴張。財報顯示，2026財年，迪士尼將新增兩艘郵輪“迪士尼命運號”和“迪士尼冒險號”，并計劃在2027年至2031年間再推出四艘郵輪。

消費品方面，主要指迪士尼通過授權IP（如米老鼠、星球大戰、漫威英雄）產生的收入和消費品零售收入，它是迪士尼將IP價值貨幣化的關鍵環節，通過獨特的輕資產授權模式，用最小的成本撬動了最大的市場和利潤。

2025財年，剔除外匯影響，消費品業務的營收43.87億美元，同比增長2%；運營利潤則增長8%。

樂園許可及其他收入增長5%，主要得益于贊助與聯名合作收入的提升、房地產銷售業績的改善，以及東京迪士尼度假區特許權使用費的增加，但部分收益因外匯影響而有所減少。

2025年5月，迪士尼宣布將在阿布扎比建設度假區，該項目將成為迪士尼繼加利福尼亞、佛羅里達、東京、巴黎、香港和上海之后的全球第七個主題公園。

2026年3月，迪士尼將在巴黎樂園開設新的"冰雪奇緣世界"，未來還將新增第四個沉浸式園區，靈感源自迪士尼經典動畫電影《獅子王》（另外已有皮克斯世界和漫威復仇者總部兩大園區）。

迪士尼娛樂板塊：流媒體首次全年盈利，成增長新引擎

迪士尼的娛樂業務板塊，包括電視網絡（ABC與A+E等）、DTC（流媒體）、影視內容發行與授權。

截自迪士尼2025財年報表，下同

電視網絡方面，2025財年，該業務實現營收93.64億美元（約合人民幣654億元），同比下滑12%；營業利潤29.55億美元（約合人民幣206.4億元），同比下滑14%。

營業利潤大幅下滑的原因，主要是受訂閱用戶減少和平均收視率降低影響，導致電視網絡的相關廣告收入下降，同時由于Star India交易導致國際業務業績大幅下滑，加之股權投資收益減少，電視網絡營業利潤最終下降14%。

DTC方面，2025財年，由于Disney+和Hulu業務增長，迪士尼DTC業務實現營收246.14億美元（約合人民幣1719.2億元），同比上漲8%；實現營業利潤13.27億美元（約合人民幣926.9億元），同比增幅超100%。

本財年是迪士尼DTC業務首次實現四個季度全部盈利的財年。

迪士尼DTC業務主要通過訂閱費和廣告收入實現盈利。

具體來看，DTC廣告收入與上年持平，訂閱費方面，定價上調帶來了8%的有效費率提升，用戶數量增加帶來了4%的增長。

據財報披露，由于定價上調，Disney+在美國本土地區（美國與加拿大）的付費用戶的月度ARPPU（每個付費訂閱者的平均月收入）從7.89美元增至8.06美元，國際付費用戶的月度ARPPU從6.38美元增至7.59美元。

Hulu的用戶分為點播（Hulu SVOD）和直播+點播（Hulu Live TV + SVOD）。因定價上調抵消了廣告收入下降及用戶結構變化的影響，Hulu SVOD付費訂閱用戶月度ARPPU與上年持平；但Hulu Live TV + SVOD付費訂閱用戶月度ARPPU從95.12美元增至99.85美元。

除了單平臺收入提升，捆綁套餐也推動了用戶增長和粘性。截至2025年9月27日，有4370萬戶訂閱了同時包含Disney+和Hulu的套餐，與上財年同時期相比，增加了1660萬戶。

對于未來，迪士尼管理層強調，在DTC業務方面將以收入增長和運營杠桿推動持續兩位數利潤率，而非依賴成本削減；目標是在未來實現兩位數營收增長，并在2026年后顯著提升利潤率，明確將DTC視為迪士尼未來重要的長期增長引擎，這也是抵抗傳統電視業務衰退的關鍵。

影視內容發行與授權方面，財報提及，得益于電影成本減值減少以及電視/視頻點播（TV/VOD）和家庭娛樂分發業績提升，2025財年該業務板塊實現營收84.88億美元，同比上漲10%；實現營業利潤3.92億美元，同比增長20%。

電影票房上，近五年迪士尼在經歷疫情低谷后強勢復蘇，尤其在2024、2025年依靠頭部IP續作取得了顯著票房成功，全球票房分別突破50億和60億美元。

作為驅動迪士尼整個IP生態運轉的核心動力，同時基于IP需要好故事、好內容延續生命力的強烈需求，迪士尼也有意將重心放回到影視內容發行。

2025財年，迪士尼上映影片數量較上年有所增加，包括《海洋奇緣2》《星際寶貝》《木法沙：獅子王》《神奇四俠：初出茅廬》《船長》等。

值得一提的是，《星際寶貝史迪奇》是2025年全球票房最高的好萊塢影片，強勢帶動了迪士尼旗下各聯動業務板塊及消費者觸點的發展，史迪奇相關的消費品零售額（含授權業務）在2025財年持續增長并突破40億美元。

在未來計劃上，迪士尼也更為積極。在2025年9月份舉辦的2026消費品啟動大會上，迪士尼一口氣披露了9部影片，這里面有不少IP續作，包括玩具總動員、阿凡達、冰川時代、冰雪奇緣、瘋狂動物城、鐵血戰士、復仇者聯盟、蜘蛛俠等；也有《穿普拉達的女王》這類經典之作再回歸。被稱為“史上最強”的2026年片單。此外，2026財年，迪士尼預計發行約20部影片。

迪士尼體育業務板塊：加速向DTC模式轉型

迪士尼的體育板塊，主要是ESPN和Star India兩大平臺。

2025財年，體育板塊營收較上財年基本持平，雖然美國本土地區業務收入下降，但由于Star India交易及ESPN國際業務表現改善，營業利潤從24.06億美元增至28.82億美元，增幅達20%。

具體來看，ESPN美國國內附屬電視臺的訂閱費用與上年持平，雖然有效費率有所上升，但訂閱用戶減少導致費用下降7%，最終抵消了7%的增長。國際附屬電視臺的費用雖因有效費率提高有所增長，但受不利的外匯影響和用戶減少的雙重因素，增長幅度有所收窄。

ESPN廣告收入方面，得益于美國大學橄欖球節目內容的擴充，ESPN廣告收入增長13%。

此外，源于Star India交易的影響，Star India附屬電視臺費用呈現下降。

值得關注的是，2025年10月，ESPN與NFL達成協議，ESPN將以其10%的股權收購NFL持有的NFL Network、RedZone等媒體資產，該交易于2026年1月31日完成。

這筆交易本質上是一次“以股權換資產”的深度綁定。對ESPN而言，獲得NFL Network意味著增強了對美國最受歡迎體育內容的控制力；對NFL來說，入股ESPN則是在傳統電視分發之外，直接參與數字體育媒體的未來。

顯然，這一交易的戰略意義遠超財務數字。隨著傳統有線電視訂閱持續下滑，體育內容成為ESPN維系其“必須擁有”地位的最后堡壘。

首先，ESPN有線電視訂閱用戶數量持續下降，但通過更高的費率使收入仍微增1%。這種“以價換量”的策略不可持續。

與此同時，ESPN正在加速向DTC模式轉型。據了解，2025年8月，該公司推出了ESPN Unlimited和ESPN Select兩項DTC服務。

但這種轉型代價高昂。2025財年，ESPN節目和制作成本因“擴大的大學橄欖球節目權利和合同費率上漲”而增加，體育內容通脹壓力持續存在。

顯然，2025財年，迪士尼交出了一份不錯的答卷。但隨著財報的發布，迪士尼當天的股價應聲大跌8%，這其中，藏著市場對迪士尼的隱隱擔憂：盡管迪士尼的流媒體業務持續增長，但仍未能完全抵銷傳統電視業務的衰退。

2025財年全年，除了電視網絡業務，其他業務均實現了增長；第四季度，因傳統電視業務持續下滑，迪士尼第四季營收為224.6億美元，低于分析師預期的228.3億。

而且，除了體驗業務以外，ESPN的業績表現并未證明其有增長的潛力，ESPN向DTC模式的轉型也面臨著重重風險。

同時，迪士尼在財報中提及，全球經濟形勢的惡化、技術革新（如AI）、消費模式轉變、娛樂產品與服務的創新、消費者品味愛好變化、競爭壓力加劇、國內外法律法規差異等等，同樣使迪士尼的經營面臨著種種挑戰。