Meta股價大漲，微軟暴跌10%！背后卻藏著AI浪潮的最大贏家

抓住風口

本期要點：華爾街看走眼了？

你好，我是王煜全，這里是王煜全要聞評論。

上周，Meta和微軟雙雙交出了2026年第一季度的財報，卻一邊是喝彩，一邊是恐慌。

數字上看，兩家都算得上優秀。Meta宣布單季營收598億美元，同比增長24%。微軟則營收813億美元，同比增17%，且利潤超預期。可是，市場境遇天壤之別：Meta股價應聲大漲，微軟股價卻大跌9.9%。

兩家公司都在AI領域投入了巨資，也都收獲頗豐，但市場給予了完全不同的判斷。

而分析師的解釋也似乎合情合理。

Meta把錢花在了能立刻見效的地方。他們用AI算力優化廣告系統，讓Reels短視頻的推薦更準，讓廣告展示量增加了18%，單次廣告收入增長了6%。投下去的錢，幾乎當季就轉化成了營收增長。

微軟則因為服務器與GPU交付延遲，導致部分云服務的訂單無法及時滿足。錢已經花出去了，卻看不到實實在在的現金流。

然而，我們認為，這只是表面原因，真正讓華爾街做出不同選擇的，是因為Meta通過財務美化技巧維持了科技公司的“輕資產”形象，而微軟則越來越像一家重工業公司，投資巨大、回收期漫長。

問題是，誰才是這場AI浪潮的最終贏家？

資本運作

首先要看到的是，雖然Meta和微軟都在AI領域大舉投入，但采取了兩種截然不同的方式。

Meta的操作，本質上是將基礎設施建設的資本支出轉移給了尋求長期回報的機構投資者。

例如，在路易斯安那州的一個投資額高達270億美元的超大型數據中心項目中，Meta拉來私募機構Blue Owl成立了合資公司，由Blue Owl持股80%、控制董事會。Meta則將項目相關的土地和在建工程注入這家公司，由對方出錢完成建設，建成后Meta再從這家合資公司租用算力資源。

據稱，為了規避長租計入債務的會計規則，Meta會與數據中心里的每棟機樓分別簽訂4年期的短租合同。而為了讓出資方吃下定心丸，Meta承諾，若16年內中途退租，將補償資產處置可能產生的差價，用自身的信用為項目的殘值做了擔保。

通過這一操作，高達270億的建設成本，就不再出現在Meta的報表上，而是轉化為了經營性的租賃費用，同時也無需為這些資產計提沉重的折舊，避免影響未來的利潤。更絕的是，在交易中Meta還從合資公司拿回了約30億美元的付款，提升了自身的現金流。

結果就是，Meta在投資人眼中，依然是一家輕盈的科技公司，靠著幾乎零邊際成本的廣告系統賺著高額利潤。他們租賃算力的每一份支出，都能對應上具體的收益，也就讓投資人覺得，Meta的支出越多、就會賺得越多。

私募資本Blue owl

相比之下，微軟是自己砸錢自建數據中心。

由于數據中心建設進度太慢，跟不上芯片到貨的速度，導致大量芯片躺在倉庫里吃灰。結果就是，需求很大，微軟卻接不住。

但讓投資者更焦慮的是，微軟似乎陷入了死循環：如果不持續砸錢買設備，云業務的增速會因產能不足而放緩；可繼續砸錢，又擔心利潤被折舊所吞噬。

微軟的Azure主要服務企業客戶，定價無法像Meta面向商家那樣靈活；但數據中心卻需要通過折舊攤銷到成本里。這也就使得本季度微軟云部門雖然收入同比大漲29%，但毛利率同比還下降了。

要知道，AI芯片的性能仍在快速提升，今年建成的數據中心，也許3年后就已經落后了，其實際折舊速度遠高于賬面數據。

如果營收增長趕不上折舊的攀升，微軟將如何保證自己的利潤增長。正是對這種長期財務負擔的警惕，讓華爾街選擇了撤退。

大基建

然而，我們想指出的是，微軟不可能不懂Meta的這個財務技巧，也許是他們主動選擇不那么做。

據報道，微軟近期還退租了部分第三方機房，置換為自建機房。

其中的直接原因很有可能是，微軟的融資成本極低，大概不到3%，遠低于私募資本8%-12%的回報要求。如果學Meta美化財報，去租數據中心，就會白白多支付一筆費用。

但更根本的原因在于，AI正在改變整個行業的成本結構。

以往，微軟多賣一份Windows或Office，幾乎不增加任何成本。但現在，用戶的每一次提問、AI的每一句答復，都在真實地消耗電力、產生硬件損耗。這意味著，業務規模越大，總成本也會越高，邊際成本清晰可見，微軟必須讓這些成本可控。

比如，隨著數據中心耗電量的上升，電力供應日益緊張，電費上漲也將成為大概率事件，而租賃算力的費用也會隨之水漲船高，甚至高于云服務的收入。作為云服務商，微軟顯然不能讓自己陷于這個風險之中。

正是預見到了這一點，為了避免被電力綁架，微軟甚至還直接介入了發電站和電網的建設。

而且，不僅是微軟，向上游延伸——也就是把重金砸向數據中心和能源等基礎設施，已是硅谷的一個明確趨勢。

過去的數字巨頭們早已變成了基建狂魔。亞馬遜和谷歌作為重要云服務商，也在投資核電項目。大模型公司OpenAI則和軟銀、英偉達合作，斥資千億美元自建數據中心。黑石這類資產管理巨頭則爭先恐后的搶購數據中心項目的債券，類似Blue Owl這樣的資本操作更是有很多。可見連資本都青睞這種重資產的數據中心項目。

其中的商業邏輯就在于，算法會被超越，大模型可以用開源模型替代，但物理壁壘不可逾越。一座電力供應穩定的超大數據中心，涉及到土地征用、電力配額和漫長的建設周期，不是后來者想建就能建的。大家都在賭，當AI算力需求爆發時，誰掌握了這些關鍵位點，誰就能讓其它玩家乖乖交買路錢。

當然，如果華爾街不認可微軟主動“變重”的做法，持續用股價施壓，微軟也完全可以立刻采用類似Meta的操作來美化報表。這對于微軟而言，沒有什么門檻。但反過來看，當未來算力租金上漲時，數據中心卻不是想建設就能馬上建成、想收回就能低價收回的。

可是，話說回來，微軟和Meta，誰更有未來？

也許這并不重要，重要的是，無論它們倆選哪條路，都表明，數據中心的軍備競賽短期內不會結束。所以，在這場美版大基建浪潮中，誰才是真正最大贏家，我想你已經知道答案，可以在評論區里告訴大家。

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王煜全要聞評論，我們明天見。

注：本文僅作為技術和產業分析，不構成任何投資建議。

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