新東方：韌性增長，教育頭牌的含金量還在提升

新東方北京時間 1 月 28 日美股盤前發(fā)布了 2026 財年第二季度的業(yè)績，對應(yīng)的是自然年下 2025 年 9 月至 2025 年 11 月秋季學(xué)期的經(jīng)營情況。

本季度業(yè)績超預(yù)期，從與機(jī)構(gòu)的預(yù)期差看，核心主要體現(xiàn)在謹(jǐn)慎預(yù)期的留學(xué)業(yè)務(wù)上。此外，管理層將全年收入指引稍有上調(diào)，體現(xiàn)了對后續(xù)留學(xué)業(yè)務(wù)回暖、新業(yè)務(wù)繼續(xù)高增長的信心。

先來看業(yè)績，我們?nèi)匀痪劢乖诮逃龢I(yè)務(wù)：

1、全年指引上調(diào)：管理層對下季度收入增長指引在市場預(yù)期期間，但提高了 26 財年收入指引 至 53~55 億美元區(qū)間，隱含增長 8%~12%（原目標(biāo)位 5%~10% 的增長）。

2、留學(xué)：備考業(yè)務(wù)增長 4%，咨詢沒披露但可能要差一些，因此綜合來看可能是同比持平的狀態(tài)。但盡管如此，這已經(jīng)比市場預(yù)期的個位數(shù)負(fù)增長要好得多了。

3、新業(yè)務(wù)：增長如期反彈 21%。印證了上季度管理層所說的季節(jié)性影響。一般而言，中小機(jī)構(gòu)為保證收益，一般主要做寒暑假旺季。二季度處于秋季學(xué)期，因此新東方面臨的競爭會暫時下降。不過入學(xué)人次來看，增速繼續(xù)放緩，隱含下季度不太可能繼續(xù)維持增速，學(xué)習(xí)機(jī)同樣存在略微的降速。

4、成人考試、高中學(xué)科培訓(xùn)：增長 13% 符合預(yù)期，一直是相對穩(wěn)健。

5、嚴(yán)控支出：從 4Q25FY 開始，也就是 2025 自然年二季度，公司開啟了為期一年多的集團(tuán)性降本增效，上季度已經(jīng)有明顯體現(xiàn)，本季度提效持續(xù)。從趨勢和預(yù)期差來看，本季度主要收縮了銷售費(fèi)用，同比來看經(jīng)營利潤率提升近 4 個點(diǎn)。

6、分紅回購：本季度公司已按計劃派發(fā)分紅，同時回購了 0.86 億美元的股票。按此前公布的 4.9 億股東回報計劃，對應(yīng)當(dāng)下 90 億的回報率為 5.4%，還算不錯，在市值調(diào)整時是有力支撐。

7、重要財務(wù)指標(biāo)一覽：

海豚君觀點(diǎn)

新東方短期的利好，基本上在上季度財報前瞻的時候釋放得差不多了，目前就是一步步兌現(xiàn)預(yù)期的時候。因此能夠讓多頭興奮的消息，最大預(yù)期差在于地緣波動未來或突然趨穩(wěn)，從而大幅緩解留學(xué)增長擔(dān)憂（畢竟留學(xué)收入占到了總營收的 1/5），其次則是非學(xué)科教育通過競爭力來維持高增長趨勢。

而近兩個季度的表現(xiàn)都相對緩解了留學(xué)業(yè)務(wù)的謹(jǐn)慎憂慮，海豚君認(rèn)為，新東方的超預(yù)期并非環(huán)境推動而是源于競爭集中度的提升。

從行業(yè)看，北美地緣的波動短期促生了英澳地區(qū)的留學(xué)的增長，但作為留學(xué)主要國家地區(qū)（優(yōu)質(zhì)學(xué)校數(shù)量占比更高），因地緣波動、輿論影響而造成的留學(xué)意愿下降，會使得北美持續(xù)收縮的缺口很難完全通過英澳地區(qū)來補(bǔ)齊。

當(dāng)然短期而言，我們跟蹤學(xué)生簽證的審批量情況，去年三季度美加地區(qū)的審批情況邊際上稍有緩解，至少要比 4、5 月最惡劣的時候要好一些。

此前管理層表示 27 財年也就是 2026 自然年留學(xué)業(yè)務(wù)將不會對集團(tuán)利潤有拖累，這里面不僅有收入影響緩解的預(yù)期，主要是這部分業(yè)務(wù)中還有對支出嚴(yán)控帶來的拉動。

新業(yè)務(wù)、成人英語等業(yè)務(wù)當(dāng)下仍然有相對較高的增速，短期而言新東方還可以繼續(xù)吃市場份額提升的紅利，但未來中長期也必須考慮 AI 的沖擊、青年人口萎縮的影響。

目前從在線教育平臺用戶時長來看，豆包學(xué)為首的 AI 教育平臺通過流量、新穎交互方式，已經(jīng)逐漸占有一席之地。而從 2020 年人口出生滑坡以來，今年（進(jìn)入學(xué)齡階段）開始可能感受會越來越明顯。

未來收入端在公司指引 10% 左右的穩(wěn)定增長之余，潛在的風(fēng)險可能會通過集團(tuán)性的降本提效周期來消化對最終利潤增長的影響，來保證短中期視角下，盈利保持一個 10% 以上的增速。

更詳細(xì)價值分析已發(fā)布在長橋App「動態(tài)-深度（投研）」欄目同名文章。

以下為詳細(xì)點(diǎn)評

1．指引逆勢上調(diào)，印證核心競爭力

先來看看影響教育主業(yè)的收入情況，尤其是短期壓力比較大的留學(xué)業(yè)務(wù)，包括留學(xué)考培和咨詢。

去年 9-11 月，新東方實(shí)現(xiàn)總營收 11.9 億美元，同比增速 15%，高于公司指引區(qū)間上沿，也小超市場預(yù)期。

管理層展望上，下季度指引 inline，2026 年全年收入指引小幅上調(diào)，雖然符合頭部機(jī)構(gòu)預(yù)期，但同時也緩解了動蕩環(huán)境下留學(xué)業(yè)務(wù)會進(jìn)一步惡化的擔(dān)憂。

細(xì)分業(yè)務(wù)的具體表現(xiàn)，一半在電話會公布，一半在機(jī)構(gòu)小范圍會議上公布。海豚君目前先給出拆分估算值，后續(xù)會在留言區(qū)明確具體數(shù)據(jù)：

1）留學(xué)考培、咨詢 Q1 當(dāng)期分別增長 4%、-3%，綜合看估計就在零增長的水平，小超市場預(yù)期（-5%yoy）。但相比于環(huán)境，海豚君認(rèn)為主要拉升的動力還是新東方自身競爭份額的提升。

下圖顯示，今年以來簽證發(fā)放量降幅明顯。北美下降最多，但 1-10 月整體下降 23%，相比 2Q25 情況要好一些，說明 3Q25 沒有進(jìn)一步惡化甚至環(huán)比邊際有一些緩和。

在 12 月的機(jī)構(gòu)交流會上，管理層預(yù)計 2026 財年美國留學(xué)相關(guān)收入同比下降 10%，北美和英國地區(qū)合計應(yīng)該是占到了海外留學(xué)咨詢收入中的 60%，也就是占總海外營收的 60%*40%=24%。因此市場對 2Q26FY 和 2026 年全年海外留學(xué)收入的預(yù)期都是低個位數(shù)的下滑，但實(shí)際表現(xiàn)小超預(yù)期。

2）成人英語：增長 13% vs 上季度的 14%，增速略有放緩但基本能夠維持，不過未來需要關(guān)注 AI 對這一塊業(yè)務(wù)的影響。

3）新業(yè)務(wù)：增速反彈至 21%，符合預(yù)期。上季度的突然降速，海豚君就提及了中小機(jī)構(gòu)季節(jié)性開班（小機(jī)構(gòu)因為從運(yùn)營成本考慮，主要做寒暑假）的影響，這個季度增速回暖基本在預(yù)期之內(nèi)。

4）高中學(xué)科：預(yù)計增速 13%，自然放緩，同樣需要關(guān)注 AI 教育侵蝕的問題。

海豚君估算下，各業(yè)務(wù)占比如圖：

2. 仍處于降本增效周期

本季度繼續(xù)執(zhí)行集團(tuán)內(nèi)的降本增效周期（從 4Q25FY 持續(xù)到 4Q26FY，目標(biāo)節(jié)省總支出 1 億美金），力爭在收入承壓下保證盈利水平。

本季度因優(yōu)化學(xué)校點(diǎn)位，毛利率同比提升 1 個點(diǎn)，營銷費(fèi)用率優(yōu)化 2 個點(diǎn)，最終經(jīng)營利潤率相比去年提高了近 4pct。但若剔除 SBC 的影響，Non-GAAP 下經(jīng)營利潤率也提升了 4pct+。

<此處結(jié)束>

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