七次行政處罰，維通利沖刺IPO：高應收、弱現金流、關聯交易纏身

資本市場的年末收官戰中，北京維通利電氣股份有限公司（下稱“維通利”）的IPO進程備受矚目。根據深交所最新安排，這家主營電連接產品的制造商——維通利將于12月30日正式上會，向主板上市發起最終沖擊。

然而，在此次IPO背后，維通利的經營基本面卻布滿隱憂。近三年半累計1.28億元的關聯采購、近兩年半內七次橫跨多領域的行政處罰、經營現金流與凈利潤的持續背離，都讓這場IPO沖刺充滿變數。

來源：東方財富網

一、營收凈利潤雙增，盈利背后的隱憂

招股書顯示，維通利的歷史起點可追溯至2003年10月，彼時包孟方、南新達等七名自然人共同出資5000萬元，組建了北京人民電氣投資有限公司，這便是維通利的前身。

成立初期，公司股權結構相對分散，七位創始人中出資最多的包孟方持股25%，最少的楊葳持股僅2%。隨著后續一系列股權轉讓的推進，黃浩云逐漸成為公司的絕對控制人。

截至IPO前，黃浩云直接持有維通利56.57%的股權，并擔任公司董事長及總經理。同時，黃浩云直接和間接控制公司合計68.33%的表決權，為公司控股股東及實際控制人。此外，黃浩云與黃郎云（其弟）、黃珂（其女）、顏力源（其配偶）、李新華（其弟媳）、黃清華（其妹）、通江通海、綠色連通、維三科技、維玖科技及通伍科技構成法定的一致行動人關系，合計持有發行人85.51%的股份。

招股書顯示，公司主營業務為硬連接、柔性連接、觸頭組件、疊層母排和CCS等系列化電連接產品以及同步分解器等產品的研發、生產和銷售。產品應用領域從電力電工、軌道交通等行業拓展至新能源汽車、風光儲（風電、光伏、儲能）等新興行業。

從財報數據來看，維通利近三年呈現出“營收凈利雙增長”的良好態勢。2022年至2024年，公司營業收入分別為14.37億元、16.99億元、23.90億元；歸母凈利潤分別為1.14億元、1.87億元、2.71億元。2025年上半年，公司營收延續增長勢頭，實現14.10億元，歸母凈利潤1.39億元，相當于2024年全年的51.3%。

來源：公司招股書

但剝開營收凈利雙增的外衣，維通利的經營質量卻經不起細究，財務數據中潛藏的諸多矛盾點，揭示了其增長模式的脆弱性。首先是經營活動現金流與凈利潤的持續背離。2022年至2024年，公司經營活動現金流凈額分別為6000.56萬元、1.63億元、1.03億元，不僅持續低于同期凈利潤，且在2024年出現顯著下滑，同比降幅達36.9%，而同期營收卻同比增長40.72%，營收與現金流變動方向完全相反。2025年上半年，這一矛盾進一步激化，經營活動現金流凈額由正轉負，錄得-4336.88萬元，與1.39億元的凈利潤形成巨大反差。

來源：公司招股書

現金流的疲軟，根源在于公司糟糕的收入質量與資產結構。從收入質量來看，維通利的“收現比”（銷售商品收到現金與營業收入比值）持續走低，2022年至2024年分別為0.84、0.79、0.7，意味著公司每實現1元營業收入，實際收到的現金不足0.7元，大量收入以應收賬款的形式存在。

反映在資產端，2024年末公司應收賬款余額達到9.48億元，占總收入的比例高達42.04%，且應收賬款增速（61.35%）遠超同期營收增速（40.72%）。應收賬款周轉率逐年走低，從2024年末的2.92次/年，降至2025年6月末的2.67次/年。

來源：公司招股書

除了應收賬款高企，存貨壓力也不容忽視。2024年末，公司存貨余額為3.6億元，占總資產的15.29%，應收賬款與存貨合計占比超55%，意味著公司超過一半的資產是流動性較差的應收與存貨資產。

來源：公司招股書

與此同時，公司的產業鏈話語權較弱，2024年末經營性資產（應收票據、應收賬款等）合計10.8億元，而經營性負債（應付票據、應付賬款等）僅4.6億元，應收類資產規模是應付類負債的2.35倍，顯示公司在上下游產業鏈中處于被動地位，需要持續為下游客戶墊資，同時向上游供應商預付資金，進一步加劇了現金流壓力。

盈利質量的隱患還體現在毛利率上。2022年至2024年，維通利的毛利率分別為20.64%、22.77%、22.90%，2025年上半年下降至19.97%，反映出公司在成本控制或產品競爭力上，盈利空間出現波動。

來源：公司招股書

此外，公司研發投入不足也可能制約長期競爭力，2022年至2024年，研發費用占營收的比例分別為4.83%、4.16%、4.02%，2025年上半年降至3.27%，持續低于5%的行業常規水平，且呈現逐年下降趨勢。

來源：公司招股書

二、七次行政處罰，關聯交易暗藏利益輸送風險

如果說財務數據的隱憂是維通利的“內傷”，那么頻繁的行政處罰與不規范的關聯交易，則是其擺在明面上的“外患”，也成為監管問詢的重點關注對象。招股書披露，2023年5月至2025年10月的兩年半時間內，維通利累計遭到七次行政處罰，處罰事由涵蓋統計、環保、消防、海關、生產安全五大領域，幾乎覆蓋了企業經營的核心監管環節。

具體來看，這些處罰既包括統計差錯、違法建設等程序性違規，也包括消防火災隱患、車輛環保違規等安全隱患類問題，更涉及報關單價格申報不實、未取得特種作業操作證上崗作業等性質更為嚴重的違規行為。盡管單次處罰金額均未達到重大違法違規的標準，但如此廣泛的違規范圍，足以引發市場對其內部控制體系健全性與有效性的深度質疑。深交所在首輪問詢中，便直接聚焦這一問題，要求公司說明內控制度是否存在重大缺陷，以及針對上述違規行為的整改措施是否到位。

與行政處罰相伴生的，是維通利在黃浩云絕對控制下，持續且大規模的關聯交易。2022年至2025年上半年，公司向黃浩云控制的同大永利采購外協加工服務，累計金額高達1.28億元，其中2022年采購額3835.97萬元，2023年3503.66萬元，2024年3422.76萬元，2025年上半年2023.76萬元，關聯采購占比長期處于較高水平。

更值得警惕的是，除了關聯采購，公司還曾與多家關聯企業存在人員、辦公場地、商標混同的情況，這意味著公司在業務、資產、人員等方面的獨立性存在瑕疵。

關聯交易的公允性與必要性，始終是IPO審核的核心要點之一。盡管維通利在招股書中稱，關聯采購的價格是參考市場公允價格確定的，但監管部門仍需關注，在黃浩云同時控制交易雙方的情況下，是否存在通過關聯交易調節利潤、輸送利益的可能。

此外，公司在收入確認環節也存在不規范之處，2022年、2023年，內銷非寄售模式下，因回收不及時或保存不當，公司存在客戶簽收單及物流簽收單均缺失的情況，對應收入金額分別為1.17億元、5708.54萬元，占當年營收的比例分別為8.14%、3.36%，這進一步加劇了市場對其收入真實性的擔憂。

三、募資擴產背后的產能消化壓力

面對經營中的諸多問題，維通利選擇通過IPO募資擴產，試圖以規模擴張突破發展瓶頸。根據招股書，公司本次計劃募集的15.94億元資金，將主要投向三大生產基地項目與研發中心建設：電連接株洲基地（一期）建設項目擬投入5.52億元，無錫生產基地智能化建設項目擬投入4.84億元，北京生產基地智能化升級改造項目擬投入3.18億元，研發中心建設項目擬投入2.4億元。

從戰略邏輯來看，維通利的擴產計劃與下游市場需求緊密相關。公司產品主要應用于電力電工、新能源汽車、風光儲、軌道交通等領域，近年來隨著新能源產業的快速發展，電連接產品的市場需求確實呈現增長態勢。公司試圖通過在株洲、無錫等地布局生產基地，優化產能分布，降低物流成本，同時通過智能化改造提升生產效率，以應對市場競爭。

但這一戰略的可行性，仍面臨多重挑戰。首先是產能消化的壓力。2024年公司營收23.90億元，按照本次募資項目的規劃，投產后將新增大量產能，若未來下游市場需求增長不及預期，或公司市場開拓能力不足，新增產能將面臨閑置風險，進而影響公司的盈利能力。

其次是研發投入不足與技術競爭力的矛盾，本次募資僅有2.4億元用于研發中心建設，占比不足15%，而公司此前的研發費用率持續低于行業水平，若研發投入無法有效提升產品技術含量與附加值，擴產后的規模效應可能難以轉化為盈利優勢。

從資本動作來看，除了IPO募資，維通利在報告期內的籌資活動主要依賴債務融資與股權融資。2022年至2024年，公司籌資活動現金流凈額分別為-5421.81萬元、6929.62萬元、2562.48萬元，2025年上半年籌資活動現金流凈額大幅增至2.52億元，主要系新增銀行借款所致。

隨著債務規模的擴大，公司資產負債率也從2022年末的24.19%上升至2024年末的35.65%，流動比率則從3.62下降至2.32，公司的償債能力與短期流動性壓力有所上升。

此外，截至招股書簽署日，公司還存在2起作為被告的金額在100萬元以上的訴訟，雖然目前尚未對公司經營產生重大影響，但也為其未來的經營穩定性增添了不確定因素。

來源：公司招股書

12月30日的上會，將是維通利資本化進程中的關鍵一役。對于這家成立22年、歷經多次股權調整與業務擴張的企業而言，上市不僅意味著獲得更廣闊的融資平臺，更意味著需要接受資本市場更嚴格的監管與審視。從目前披露的信息來看，維通利的核心矛盾在于“增長速度”與“增長質量”的失衡，以及“絕對控制”與“內控規范”的沖突。

若想順利通過審核，公司需要向監管部門充分證明業績增長具備可持續性，應收賬款能夠有效回收，經營現金流能夠得到改善，關聯交易具備公允性與必要性，內控合規能夠防范違規風險，募資擴產項目具備可行性等，反之，若無法對上述問題給出令人信服的解釋，維通利的IPO之路可能面臨變數。

對于投資者而言，即便維通利成功上市，也需警惕其業績增長背后潛藏的經營風險。在電連接產品市場競爭日趨激烈的背景下，一家毛利率下降、研發投入不足、內控存在瑕疵的企業，其長期投資價值仍需打上問號。（《理財周刊-財事匯》出品）