清華的魂，百度的身，主線科技迎接港股大考

文：談擎說AI

自動(dòng)駕駛賽道再迎“百度系”闖關(guān)者。

主線科技近日向港交所遞交招股書，其創(chuàng)始人張?zhí)炖紫蛋俣葻o人車早期創(chuàng)始員工。

此前的另兩位聯(lián)合發(fā)起人何貝、李博同樣出身百度無人駕駛團(tuán)隊(duì)。

不過2020年二者離開了主線科技，前者又創(chuàng)辦了一家自動(dòng)駕駛公司——斯年智駕。

不得不說一句，百度真不愧為中國自動(dòng)駕駛的“黃埔軍校”——此前小馬智行、文遠(yuǎn)知行的創(chuàng)始人也均帶有百度烙印。

除“百度系”標(biāo)簽外，主線科技還屬于“清華幫”：張?zhí)炖资乔迦A大學(xué)計(jì)算機(jī)博士，師從中國工程院院士李德毅，后者現(xiàn)任公司首席科學(xué)家；CTO王曉東、前瞻研究院院長王超同樣畢業(yè)于清華。

清華的理論+百度的實(shí)踐，背景雙重疊加，主線科技此番赴港上市引發(fā)市場關(guān)注。

//主線科技營收高增的背面是什么？

主線科技是一家L4級(jí)自動(dòng)駕駛卡車及解決方案提供商。

其產(chǎn)品及解決方案采用項(xiàng)目制模式，涵蓋智能卡車(AiTruck)、智能終端(AiBox)及智能云服務(wù)(AiCloud)三大核心模塊。

截至目前，已經(jīng)交付830輛AiTruck及349套AiBox， 另外還有821套AiTruck及920套AiBox的意向訂單。

在規(guī)模不斷擴(kuò)大情況下，主線科技的營收也不斷水漲船高。

招股書顯示，主線科技2022—2024及2025上半年的營收分別為1.12億元、1.34億元、2.54億元。

公司營收呈快速增長趨勢，2022-2024年復(fù)合年增長率為50.4%。

今年上半年，營收更是大漲17倍，為9892.7萬元。

主線科技的業(yè)務(wù)板塊由三類構(gòu)成：Trunk Port（港口物流樞紐）、Trunk Pilot（公路干線運(yùn)輸）和 Trunk City（城市配送）。

2025 年上半年，Trunk Pilot 貢獻(xiàn) 8 262 萬元，占營收 83.5%，成為支柱；Trunk Port 收入 1 591 萬元，占比 16.1%；而 Trunk City 自 2024 年之后，目前停止了創(chuàng)收。

在業(yè)務(wù)規(guī)模不斷擴(kuò)大的同時(shí)，與其它自動(dòng)駕駛公司一樣，主線科技仍處于虧損階段。

2022年至2?2024年及2025年上半年，主線科技的凈虧損分別為2.78億元、2.13億元、1.87億元、9639萬元。

已經(jīng)累計(jì)虧損近8億元。

虧損主要為兩個(gè)方面，一是成本高；二是費(fèi)用高。

截至2022年、2023年及2024年12月31日止年度以及截至2025年6月30日止六個(gè)月，主線科技的銷售成本分別占相應(yīng)期間收入的96.3%、87.8%、77.3%、69.7%。

成本大頭主要是原材料，其包含生產(chǎn)AiTruck所用的卡車、激光雷達(dá)、攝像頭、線束等的相關(guān)成本。

同期內(nèi)，原材料成本占據(jù)其收入的比例分別為65.2%、64.8%、55.2%、56.3%。

說白了，成本高主要還是規(guī)模沒完全起來。

采購量有限，面對(duì)上游供應(yīng)商時(shí)，議價(jià)能力弱，難以爭取更優(yōu)惠的定價(jià)條款，從而無法降低關(guān)鍵硬件組件的單位成本。

盡管主線科技號(hào)稱自己是封閉道路場景下中國規(guī)模最大的L4級(jí)自動(dòng)駕駛卡車及解決方案供應(yīng)商，但奈何賽道規(guī)模太小了，根據(jù)招股書數(shù)據(jù)顯示，該細(xì)分賽道的市場規(guī)模去年僅13億元。

不過好的一點(diǎn)是，整體銷售成本呈現(xiàn)著整體下降趨勢。

在費(fèi)用上，主線科技的研發(fā)費(fèi)用占據(jù)大頭。

招股書顯示，2022年、2023年、2024年及2025年上半年，主線科技研發(fā)投入分別為1.47億元、1.19億元、1.15億元和0.6億元。

其研發(fā)開支在當(dāng)年收入中的占比分別約為131%、88%、45%、60%。

對(duì)于自動(dòng)駕駛公司來講，研發(fā)費(fèi)用居高是行業(yè)常態(tài)，說明公司把真金白銀花在了刀刃上。

但近兩年主線科技的研發(fā)開支有下滑趨勢才是值得注意的。

主線科技在招股書中解釋，主要是研發(fā)人員薪酬及股份支付開支減少，減少原因是公司把非核心、支持類技術(shù)研發(fā)外包，內(nèi)部團(tuán)隊(duì)得以聚焦核心技術(shù)。

研發(fā)開支數(shù)據(jù)顯示，薪金與工資從2022年的1.09億元降至2023年的7368萬元、2024年的3788萬元，連續(xù)兩年分別下降32.1%和48.6%。

不過，工資開支減少，或許與員工人數(shù)下降有著直接的關(guān)系。

根據(jù)國家企業(yè)信用信息公示系統(tǒng)：與工資支出同步萎縮的是，主線科技企業(yè)社保繳納人數(shù)已由2021年的185人逐年下滑至2024年的99人，縮減趨勢已持續(xù)三年。

這種降本增效的財(cái)務(wù)策略，本質(zhì)上是利弊共存的雙刃劍。

裁撤內(nèi)部團(tuán)隊(duì)雖能短期止血，卻可能造成核心技術(shù)流失與人才流失。在行業(yè)競爭進(jìn)入白熱化階段時(shí)，市場對(duì)其能否維持技術(shù)壁壘并保持敏捷反應(yīng)能力，仍持審慎觀望態(tài)度。

不過公司雖然降本，但對(duì)張?zhí)炖住⑼鯐詵|、王超、安利峰等核心高管的待遇一如既往。像張?zhí)炖祝?022至2024年因股份支付分別入賬921.7萬、475.2萬和168.3萬元；加上工資與績效后，其2022年總薪酬達(dá)1008.2萬元，突破千萬。

同期，王曉東、王超、安利峰的總包也分別達(dá)到694.0萬、217.4萬和195.6萬元。

研發(fā)上降薪減員，高管始終拿著成百上千萬的高額工資，主線科技在管理上令人擔(dān)憂。

值得注意的還有，主線科技財(cái)務(wù)費(fèi)用高企。

截至2022年、2023年及2024年12月31日止年度以及2025年6月30日止六個(gè)月，公司的財(cái)務(wù)費(fèi)用分別為5870萬元、6920萬元、8140萬元、及人民幣4390萬元，占相應(yīng)期間收入的52.3%、51.6%、32.0%、44.4%。

這些大額財(cái)務(wù)費(fèi)用后，主要是主線科技早期融資時(shí)，向投資人發(fā)型大量附帶贖回條件的優(yōu)先股。

按照香港會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，這類“遲早要回購”的資金被確認(rèn)為金融負(fù)債。

雖然不影響如今現(xiàn)金流，但影響著未來現(xiàn)金流。

而此時(shí)，主線科技的現(xiàn)金流情況也不容樂觀，2022年以來主線科技累計(jì)凈流出4.69億元，截至2025年6月30日，主線科技的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物僅剩3069.8萬元。

其存在著隱性剛性兌付的風(fēng)險(xiǎn)，一旦觸發(fā)贖回條款，投資者有權(quán)要求公司按約定贖回股份。

截止上半年末，贖回負(fù)債高達(dá)10.63億元，大約是資產(chǎn)總額的4.7倍，存在潛在兌付壓力。

因此對(duì)于主線科技來說，無論是為了自身生存還是未來發(fā)展，完成港股IPO是重中之重。

//主線科技未來價(jià)值幾何？

作為一個(gè)初創(chuàng)企業(yè)，一時(shí)的虧損是難免的，關(guān)鍵還是要看未來的成長性。

值得一提的是，主線科技在盈利能力上還是可圈可點(diǎn)的。

截至2022年、2023年及2024年12月31日止年度，主線科技分別獲得毛利420萬元、1640萬元及5760萬元。

相應(yīng)地主線科技的毛利率分別為3.7%、12.2%及22.7%，毛利的復(fù)合年增長率為高達(dá)272.0%。

截止今年上半年，主線科技的毛利率再創(chuàng)新高，為30.3%。

盡管原材料占據(jù)不小的成本，規(guī)模還沒完全起來，但依然阻擋不了主線科技在盈利能力上得勢如破竹。

很重要的原因是主線科技賣得高附加值項(xiàng)目占比增加。

不過這種以項(xiàng)目為基礎(chǔ)的承接模式和接單生產(chǎn)的業(yè)務(wù)模式，也存在著bug。

那就是公司高毛利的盈利能不能長久地保持？

主線科技的端到端自動(dòng)駕駛解決方案包含一項(xiàng)或多項(xiàng)核心產(chǎn)品組合，即AiTruck、AiBox和AiCloud。不同產(chǎn)品對(duì)應(yīng)不同的毛利率水平。

硬件產(chǎn)品（如AiTruck）的利潤率通常低于軟硬件結(jié)合型產(chǎn)品（如AiBox）及純軟件產(chǎn)品（如AiCloud）。

招股書中，公司關(guān)于今年毛利率提高表示，主要是履約的若干項(xiàng)目主要是基于軟件產(chǎn)品而非硬件，帶來了更高的毛利率。

也就是說，不同產(chǎn)品與服務(wù)的組合方式將影響向每位客戶銷售的解決方案毛利率。

這一點(diǎn)招股書上也能看出來。

公司核心業(yè)務(wù)物流樞紐（trunk port）、公路物流（trunk pilot）在2025年上半年毛利率分別為84.6%、20.6%。

毛利差距很大，這就好比一家酒企，一邊賣著飛天茅臺(tái)，一邊賣著二鍋頭。

在此情況下，單一高價(jià)值或高毛利項(xiàng)目的成果可能不成比例地提升整體盈利能力，而低價(jià)值或低毛利的合約同樣可能產(chǎn)生負(fù)面影響。

同時(shí)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的動(dòng)態(tài)調(diào)整可能導(dǎo)致毛利率波動(dòng)，若未來某一場景收入占比大幅變化，可能影響整體毛利率穩(wěn)定性。

換句話說，主線科技的盈利能力更像是蕩秋千，此時(shí)高是階段性的，未來可能繼續(xù)走高，也可能走低，存在不穩(wěn)定性。

此外，主線科技前五大客戶收入占比長期超過70%，客戶集中度較高。若主要客戶調(diào)整戰(zhàn)略或減少采購，可能對(duì)公司的收入穩(wěn)定性產(chǎn)生重大影響。同時(shí)，客戶議價(jià)能力較強(qiáng)，可能導(dǎo)致公司利潤空間壓縮。

如果說毛利率反映的是主線科技未來盈利能力不確定性的“內(nèi)因”，但其仍面臨高度競爭的外部市場環(huán)境；

自動(dòng)駕駛技術(shù)迭代迅速、賽道擁擠，這種市場競爭的不確定性，將成為制約公司未來盈利的關(guān)鍵“外因”。

主線科技在招股書坦言，若現(xiàn)有競爭對(duì)手或新進(jìn)入者比預(yù)期更早的實(shí)現(xiàn)規(guī)模化，其競爭優(yōu)勢可能受到不利影響。

如今主線科技服務(wù)的場景主要還是較為封閉的場景，就如上文所說，這些場景的行業(yè)天花板有限，走向半封閉場景、開放場景將是未來市場競爭的重要方向。

目前的公路物流（trunk pilot）成為主線科技走向開放場景的橋頭堡，也是值得關(guān)注的重點(diǎn)。

但這方面市場開拓以及驚險(xiǎn)程度也令人膽寒。

前幾年，還處于干線物流競爭力排名第一、被譽(yù)為行業(yè)獨(dú)角獸的智加科技，在前幾個(gè)月中國業(yè)務(wù)被滿幫收購。

另一家干線物流自動(dòng)駕駛公司千掛科技，則在2024年10月陷入經(jīng)營困境：業(yè)務(wù)全面收縮、全員降薪，瀕臨出局。

曾經(jīng)第一個(gè)上市、風(fēng)光無限的圖森未來，如今已基本退出自動(dòng)駕駛卡車主戰(zhàn)場，轉(zhuǎn)身去做了游戲領(lǐng)域。

這些不是倒閉，就是被收購企業(yè)有著共同點(diǎn)。技術(shù)成熟度與市場需求之間存在差距，導(dǎo)致產(chǎn)品無法滿足客戶對(duì)可靠性、安全性及成本效益的要求，難以形成穩(wěn)定的商業(yè)閉環(huán)。

同時(shí)動(dòng)駕駛技術(shù)研發(fā)投入巨大，且周期長、回報(bào)慢。企業(yè)需持續(xù)投入資金用于研發(fā)、測試、數(shù)據(jù)積累等，但商業(yè)化滯后導(dǎo)致收入有限，融資難度增加。

如今希迪智駕算是暫時(shí)跑出了自己的一片天地，即將港股上市。

其它企業(yè)不是有靠山就是現(xiàn)金流短缺。

像如今過得還可以的，DeepWay深向，背靠百度；KargoBot（卡爾動(dòng)力）背靠著滴滴自動(dòng)駕駛。

都有著自己的靠山。

一連串標(biāo)志性企業(yè)對(duì)比發(fā)現(xiàn)：目前的自動(dòng)駕駛卡車，是否真的能夠支撐起一個(gè)獨(dú)立、可持續(xù)的商業(yè)未來？

隨著傳統(tǒng)卡車巨頭不斷加注自動(dòng)駕駛戰(zhàn)場，像福田汽車、上汽紅巖、一汽解放等，它們不缺錢，打得起持久戰(zhàn)與價(jià)格戰(zhàn)，新勢力的市場環(huán)境越來越嚴(yán)峻。

可見，單打獨(dú)斗的初創(chuàng)企業(yè)面臨的市場環(huán)境不容樂觀，主線科技除了上市之外，找個(gè)場景方做靠山會(huì)不會(huì)更好？

像智加科技，研發(fā)開支可以由滿幫兜底，可以放下“落地賺錢的焦慮”，也不用擔(dān)心現(xiàn)金流夠不夠用。

根據(jù)天眼查App顯示，主線科技已經(jīng)進(jìn)行了多輪融資，其中投資方有著蔚來資本、博世、訊飛等企業(yè)。

不過值得注意的是，在主線科技遞交招股書前，也就是上個(gè)月，有股東對(duì)外轉(zhuǎn)讓所持主線科技的股權(quán)。其中，南京鼎沁向航投空地轉(zhuǎn)讓部分股權(quán)，每股成本較B5輪融資折價(jià)超過50%。

可見有部分投資者對(duì)主線科技的未來并不顯得樂觀。

不過，還是希望主線科技上市能夠成功。

自動(dòng)駕駛賽道并不是一個(gè)容易做起來的賽道，但只要?dú)⒊鲋貒磥淼氖袌鍪墙^對(duì)可觀的。

主線科技有著全棧自研的技術(shù)能力，還有著近千臺(tái)智能卡車運(yùn)營及海量數(shù)據(jù)積累與經(jīng)驗(yàn)。

如果有更多的現(xiàn)金與時(shí)間，主線科技還是非常有望跑通商業(yè)閉環(huán)，把行業(yè)的“不可能”寫成“開局”。

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