對話|“扎堆上市”后，具身智能還值得投資嗎？

具身智能是至少十年的長跑，關(guān)鍵在讓泡沫變“薄”轉(zhuǎn)向?qū)嶋H價值

文｜《財經(jīng)》研究員 黃思韻

編輯｜劉以秦

具身智能是今年全球最火熱的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)領(lǐng)域之一，不少新成立的創(chuàng)業(yè)公司迅速進(jìn)入“獨角獸”（估值超過10億美元）階段。今年上半年，具身智能領(lǐng)域的融資額就已經(jīng)超過去年全年。

12月19日，人形機(jī)器人公司銀河通用宣布完成新一輪超3億美元融資，刷新具身智能單輪融資紀(jì)錄，其估值也超過了200億元，超過宇樹科技今年6月融資時的120億元估值和智元今年3月融資時的150億元估值。

截至2025年11月，已有近30家機(jī)器人產(chǎn)業(yè)鏈公司向港交所遞交上市申請。在二級市場，不少上市公司因為機(jī)器人概念而股票大漲。傳統(tǒng)制造業(yè)企業(yè)、汽車廠商、手機(jī)廠商、互聯(lián)網(wǎng)公司都在跨界進(jìn)入具身智能領(lǐng)域。

過熱也帶來了隱憂。2025年11月底，國家發(fā)展改革委提醒，當(dāng)前中國人形機(jī)器人公司超過150家，其中半數(shù)以上為初創(chuàng)或“跨行”入局，要注意防范重復(fù)度高的產(chǎn)品“扎堆”上市、研發(fā)空間被壓縮等風(fēng)險。

在機(jī)遇與泡沫并存的十字路口，具身智能還值得持續(xù)投資嗎？投資邏輯產(chǎn)生哪些變化，又有哪些是相對確定的？站在2025年的尾聲，12月19日，在“《財經(jīng)》年會2026：預(yù)測與戰(zhàn)略·年度對話暨2025全球財富管理論壇”上，《財經(jīng)》助理主編劉以秦和兩位代表不同視角的資深投資人就此展開對話。

一位是美團(tuán)龍珠合伙人王新宇。美團(tuán)龍珠是美團(tuán)發(fā)起設(shè)立的財務(wù)投資機(jī)構(gòu)，專注于消費和科技領(lǐng)域投資，王新宇牽頭組建美團(tuán)龍珠科技投資團(tuán)隊，主導(dǎo)投資了宇樹科技、星海圖、自變量、Sharpa等一批具身智能公司。他將具身智能的愿景放在“解放人的生產(chǎn)力”，讓每個人都能以可負(fù)擔(dān)的成本擁有“保姆”與“司機(jī)”。在他看來，具身智能的大幕才剛剛拉開，現(xiàn)在的熱度并非過剩，而是需要更多的人才與資金投入。

（圖/美團(tuán)龍珠合伙人 王新宇）

另一位是紅杉中國合伙人張涵。紅杉中國是具身智能領(lǐng)域布局較早且廣泛的投資機(jī)構(gòu)，投資覆蓋人形機(jī)器人、工業(yè)機(jī)器人等多賽道。張涵認(rèn)為，具身智能是一個至少以十年為周期的長跑，中國在算法原創(chuàng)性上與美國尚有差距，但在硬件儲備、產(chǎn)業(yè)鏈響應(yīng)速度和工程化人才上具備明顯優(yōu)勢。

（圖/紅杉中國合伙人 張涵）

兩位投資人的共識是，具身智能仍處于非常早期的階段，還需要更多的耐心與投入。相比于看到機(jī)器人的產(chǎn)線應(yīng)用，他們更驚喜于行業(yè)底層技術(shù)的每一次微小躍升，哪怕只是“走一步、走兩步”的突破。

以下為對話實錄精選：

錢不是太多，而是太少

《財經(jīng)》：美團(tuán)龍珠這幾年投資了多家具身智能的公司，你們看到了具身智能身上的什么價值？

王新宇：具身智能這個概念在國內(nèi)并不久，我們從2023年、2024年一直持續(xù)地看、投。在此之前，對于機(jī)器人行業(yè)我們有非常長期的投資布局，也包括與之相關(guān)的無人駕駛和AI領(lǐng)域。首先這個事情并不是一蹴而就的，如果說具身的價值的話，我個人更愿意把它描述成“解放人的生產(chǎn)力”。有一些觀點會講“替代人”這個詞，大家會覺得我是不是就要失去工作了，2019年，美國一個Uber司機(jī)跟我聊無人駕駛，他就特別擔(dān)心自己是不是要失業(yè)了。我想說的是，每一次科技浪潮的變革帶來的生產(chǎn)力解放，其實都是幫助大家生活得更好的進(jìn)步。

我更愿意把具身智能理解成：在座的各位沒有一個人家里不需要一個保姆、一個司機(jī)、一個廚師，甚至一個秘書或者私人助理。目前還不普及本質(zhì)上是個可負(fù)擔(dān)性（Affordability）的問題。一個具身智能相對長期的愿景是解放人的生產(chǎn)力，幫助你用可以負(fù)擔(dān)的成本享受更多的服務(wù)，不管是在家庭里，還是更多不同的場景里。

《財經(jīng)》：紅杉中國一直在陪伴支持中國科技創(chuàng)業(yè)，這一輪具身智能的投資和過去大模型、自動駕駛、芯片這些領(lǐng)域有什么不一樣的地方？

張涵：在2023年具身成為被廣泛關(guān)注的投資主題之前，我們就已經(jīng)堅持在機(jī)器人領(lǐng)域進(jìn)行了多年布局，在所謂的AI 1.0時代就進(jìn)行了多筆投資。

我自己體會，這一波具身和之前的差別就在于，現(xiàn)在基本是以電機(jī)驅(qū)動為主要的直立形態(tài)的機(jī)器人，這種形態(tài)真正把它推向接近量產(chǎn)、商業(yè)化。中國這波具身智能在軟硬件結(jié)合和整體的產(chǎn)業(yè)化程度來說在全世界是領(lǐng)先的，特別是我們在硬件的生產(chǎn)上有明顯的優(yōu)勢，理論上我們在這個領(lǐng)域能更快地做出可以落地的成績。

《財經(jīng)》：近期發(fā)改委提出，要防范具身智能扎堆上市，引發(fā)空間被壓縮的問題，引發(fā)大家討論是不是出現(xiàn)了泡沫，是不是過熱？你們作為投資人怎么理解發(fā)改委提出的這個要求，這對你們接下來的投資策略有什么實際的影響？

王新宇：首先我們要定義什么情況下是所謂的泡沫。無論是具身智能，還是硬件，今天中國在全球扮演的角色，早就不是先做貿(mào)易代工，再慢慢切到先進(jìn)制造的時候。

在具身智能領(lǐng)域，我們和美國相比至少并沒有明確的劣勢。在過去的40年或者更長的歷史周期里，中國人民確實勤勞勇敢，我們確實習(xí)慣了用美國或者海外十分之一、五分之一的成本、十分之一、五分之一的時間，做到可能早年是別人70%、80%的好，到現(xiàn)在幾乎一樣好甚至更好。這件事情是不是合理？我們做過統(tǒng)計，美國Figure AI一家公司的融資金額在去年可能比中國整個行業(yè)的融資金額都多。

這個事情才剛剛開端，AI也好，具身智能也好，不止十年的大幕才剛剛拉開。我們今天在具身智能領(lǐng)域做的事情非常清晰，不是跟隨，而是努力做到引領(lǐng)世界進(jìn)步或者探索科技邊界，當(dāng)然這個科技后面有工程、供應(yīng)鏈等等復(fù)雜的東西，中美之間是一個你追我趕的態(tài)勢。在引領(lǐng)人類進(jìn)步的過程中，不是有泡沫或者不是說錢太多了，其實是錢太少了，我們?nèi)绻懈嗟娜瞬拧⒏嗟馁Y金、更多的關(guān)注投入到這個領(lǐng)域里來，我們才有可能將來在這個領(lǐng)域里走到前面。

比如新能源車產(chǎn)業(yè)，有點符合我剛才說的發(fā)展規(guī)律。我相信，從今天開始再往未來的十年去看，中國一定會在很多科技領(lǐng)域里慢慢走在全球的前列，具身智能只是其中一個。

“扎堆上市”是另一個概念。雖然統(tǒng)計有幾十家，但我腦子里沒有這么多，個人理解是在真正做具身智能的公司、產(chǎn)業(yè)鏈配套公司之外，還有一部分更邊緣的“泛概念”公司，之前不做這個，最近掛上新名字，這也很正常，所以才需要監(jiān)管和引導(dǎo)，我們才需要分辨什么是新質(zhì)生產(chǎn)力，什么本身是生產(chǎn)力但不新質(zhì)，比如有新的概念就趕緊戴一個新質(zhì)生產(chǎn)力帽子。政府需要去監(jiān)管或及時地告訴行業(yè)是什么樣子，我覺得這是一個非常好的事情。

張涵：我認(rèn)為對具身方面的投入才剛剛揭開帷幕，這至少是十年起步的前進(jìn)周期，到目前為止在方法論上也沒有完全收斂，大家還普遍在探索中。在這個過程里，如果市場傳遞出非常好的信號，大家都愿意投入，包括政府、投資人、老百姓都對這事感興趣，覺得這是未來的發(fā)展方向，因此萌生出投資熱情，這是很正常的情況。

現(xiàn)在來看，中國具身智能的實力很強(qiáng)，確實有機(jī)會在全球市場上爭得一席之地。此前，我們的新能源車除了在中國市場，也在全球市場證明了價值。所以對大家來說，具身智能的機(jī)會是很大的，大家都不希望落后，都愿意在比較早的時候去做一些布局，我覺得這是合理的情況。

具體到泡沫這件事，只要是有投資的地方多多少少都會有這個成分存在，只不過我們需要在實踐的道路上讓泡沫變得越來越薄，最后變成真正的價值輸出，我對這個行業(yè)還是蠻有信心的。我們兩個在行業(yè)里看了這么多公司，看了這群人的素質(zhì)，看了他們的進(jìn)展，還是挺欣喜的。在中國市場上取得成功的創(chuàng)業(yè)者，參與全球競爭也沒有什么問題。

中國特質(zhì)

《財經(jīng)》：談到具身智能的時候，FigureAI這家公司被頻繁提起，另外一家公司就是特斯拉，馬斯克的機(jī)器人，你們作為投資人怎么看這兩家公司，它們在具身智能浪潮中起到了什么作用？在這波具身智能浪潮中，中國的創(chuàng)業(yè)公司和創(chuàng)業(yè)者們展現(xiàn)出了什么和過去不一樣的特質(zhì)？

張涵：由于特斯拉的靈魂人物在全球科技圈的獨特地位，它的機(jī)器人產(chǎn)品確實會引起所有人的關(guān)注，特別是關(guān)于落地的進(jìn)展。大家普遍認(rèn)為它在很多地方應(yīng)該是比較領(lǐng)先的，而且有一套完整的邏輯閉環(huán)去講一個清晰的故事：先在電車上驗證自動駕駛，通過同類的方法映射到它在機(jī)器人上的實踐，機(jī)器人先解決工廠內(nèi)部的需求。所以每一步都聽起來很合理，也期待它在這塊做出很大的進(jìn)步。我們每次看它的demo（演示、樣本）和宣布的計劃都蠻宏大的，實際上還要關(guān)注它的交付情況。

Figure每次給我們的demo都讓大家覺得非常驚艷，我們也在期待它什么時候做出實際落地的產(chǎn)品。除了Figure，我們還關(guān)注Pi（Physical Intelligence）這家公司，這也是一家非常有特點的公司，在大腦方面確實很領(lǐng)先，國內(nèi)做具身的公司普遍挺關(guān)注他們。

總體來說，海內(nèi)外具身智能的創(chuàng)業(yè)者，大家跟進(jìn)學(xué)術(shù)發(fā)展和落地可實現(xiàn)的能力都在變強(qiáng)。以我的了解，中國學(xué)者做具身方面的研究也是蠻深的，在很多方向上都提出了自己的想法和實踐的方式。雖然我們在融資實力、原創(chuàng)技術(shù)上還有些差距，但是我們在落地能力上相差不大。具身智能接下來發(fā)展的瓶頸可能在數(shù)據(jù)，從這方面來說，我們在某些落地場景上收集數(shù)據(jù)的難度和成本都會比海外這些競爭對手更低，這也是我們的一些優(yōu)勢所在。

王新宇：剛才涵總也提到了，馬斯克確實是一個獨特的存在。他做了一系列的事情，包括特斯拉、具身、腦機(jī)接口、人工智能大模型、火箭衛(wèi)星、新能源等等。人類能夠有這樣的人出來，能有這樣的存在，我覺得是非常幸運的，我自己非常相信馬斯克會把人類送到火星上去。

我在2019年左右看了比較多的商業(yè)航天，當(dāng)時有很多人經(jīng)常花時間爭論到底用液氧煤油還是液氧甲烷作為火箭推進(jìn)劑，那時候SpaceX兩種都用，回收火箭用液氧煤油，要去火星的火箭就用液氧甲烷，所謂第一性原理就是太空里沒有煤油所以用甲烷。類似的事情蠻多的，機(jī)器人是特斯拉很小的一部分，把馬斯克做的所有事情串起來看，包括最近在太空做算力中心這件事情，他在解決人類在智能、半導(dǎo)體、能源等領(lǐng)域的問題，并最終推動人類成為宇宙里跨行星的物種。從這個尺度看，特斯拉的機(jī)器人有一定的意義。

Figure AI更有趣，我們?nèi)ッ绹催^他們的東西，剛才也說了他們的融資。比起聊公司本身，我更想探討它背后折射出的兩種能力，一個叫story telling（講故事）的能力，一個是想象的能力。

Figure AI的Demo展現(xiàn)出好萊塢大片級質(zhì)感，背后分為兩個東西。一個擺在我們面前的是story telling，首先講好這個故事讓大家相信，硅谷有句話叫fake it until you make it（假裝直到做到），這個fake是中性詞，我沒有任何暗示Figure的東西是假的，我想說的是任何一項技術(shù)的推進(jìn)首先要講好這個故事，不管是長期的愿景還是現(xiàn)在呈現(xiàn)出來的demo。投資人的工作很有趣的是，我們要看這個東西到底是fake it，還是今天它是fake it但是明天它能make it，總有很多這樣的故事。

更有趣的是想象力的故事。今天很多科技發(fā)展的東西在幾十年前的科幻電影里找得到影子，如果你今天有想象力，也許今天的技術(shù)還達(dá)不到make it的效果，也許二三十年后達(dá)到了，那這個fake it到底有沒有價值呢？

不同的公司沿著不同的技術(shù)路徑用不同的方式在探索。也許今天這些Demo還沒有辦法落地，但我覺得也非常有價值。有些技術(shù)路徑現(xiàn)在還沒收斂，實現(xiàn)方式也沒有收斂，比如到底是真機(jī)數(shù)據(jù)派還是合成數(shù)據(jù)派還是中間派，我個人一直認(rèn)為這樣的爭吵當(dāng)然有一定價值，但是并不真的存在“真理越辨越明”，我們不要過分地把精力關(guān)注在“液氧煤油還是液氧甲烷”上，我們要把精力集中在飛到太空中去。

商用苗頭變清晰

《財經(jīng)》：今天我們看到很多機(jī)器人還停留在表演的階段，這中間是有矛盾的嗎？

張涵：具身智能公司有很多“流派”，但大致可以分成兩類：可移動人形和做精細(xì)操作的。如果從可移動的角度來說，那些表演機(jī)器人都屬于這個范疇。然而在精細(xì)操作的領(lǐng)域，大家一直致力于解決機(jī)器怎么像人一樣工作的問題，這兩年在這件事上還是有不少突破的。

我們現(xiàn)在不能說誰家的產(chǎn)品已經(jīng)能夠在某個具體落地的場景上解決了多復(fù)雜的問題，甚至高過人工的效率。但在我們的一些被投公司里，它們的技術(shù)和產(chǎn)品在這個方向上推進(jìn)得非常迅速，而且可能有機(jī)會通過模型訓(xùn)練和進(jìn)一步的后訓(xùn)練，把成功率提高到超過百分之九十。總體來看，具身智能的難度非常大，因為軟件、算法結(jié)合硬件，再和整個環(huán)境做強(qiáng)交互，還要做操作，整個體系是非常難的，而到現(xiàn)在在工業(yè)領(lǐng)域落地是很短的時間，可能還需要許多年才能達(dá)到一個令人滿意的程度。

在這個過程中我們會看到“沿途下蛋”的模式，技術(shù)上升到一定程度，解鎖了一些場景就可以干一些任務(wù)，提供一部分價值，這些很快就能發(fā)生。我們關(guān)注的幾家公司，它們在工業(yè)產(chǎn)線上的進(jìn)展，包括在酒店服務(wù)的進(jìn)展上，還是取得了挺可喜的進(jìn)步。我期待明年在可商用化上會有越來越清晰的苗頭。

《財經(jīng)》：美團(tuán)龍珠投了多家具身智能相關(guān)的公司，你是怎么判斷一家公司是否值得投資的？

王新宇：這是很大的問題。我個人看重的是人，因為人是最核心的原點，人會有不同的觀點看法，有的人相信這個技術(shù)路線，有的人相信那個技術(shù)路線，有些人覺得這個還要十年，有些人覺得三年就能搞定，這就是做創(chuàng)投最有魅力的地方。所以人一定是最重要的，而且會有不同的人出來。

我覺得2025年是非常有趣的一年，今年大家看到王興興（宇樹科技創(chuàng)始人），看到梁文鋒（DeepSeek創(chuàng)始人），看到越來越多不同的人出現(xiàn)，這是很重要的一個拐點，再往后大家一定會被自己的興趣愛好驅(qū)動，被自己堅信的東西驅(qū)動，95后、00后這一代人已經(jīng)在創(chuàng)業(yè)，他們更敢于堅信自己的想法，敢于突破嘗試，敢于失敗，這些可能是創(chuàng)業(yè)里最核心的內(nèi)容。然后有100個、1000個這樣的人，有投資者參與支持這樣的人，最后百花齊放，跑出真正的技術(shù)路線，技術(shù)路線不是辯論出來的，是做出來的，在不斷試錯當(dāng)中論證出來的。

《財經(jīng)》：我們普通的老百姓看到機(jī)器人更多是在表演，兩位對于這個行業(yè)更深入一些，你們今年有沒有看到真的令人很興奮的具身智能的場景，為什么會讓你覺得興奮？

張涵：落地的這些場景中，文娛相關(guān)挺讓我挺興奮的，我也沒想到現(xiàn)在機(jī)器人的運動能力這么快就達(dá)到了如此高的水準(zhǔn)，包括打拳擊賽、長跑、跳舞的水平都在提高，這說明我們產(chǎn)業(yè)鏈的集成度在非常快速的迭代，已經(jīng)非常驚艷了。

王新宇：我非常同意涵總講的，我相信你期待的答案是機(jī)器人突然可以干什么，突然可以在產(chǎn)線上生產(chǎn)一個什么東西，但實際上，靈巧手突然更靈巧了，突然能操作多么精細(xì)的工作，節(jié)拍變成了什么樣子，某一個電機(jī)參數(shù)或者能力變強(qiáng)了，這樣的事情反而是更讓我驚喜的。

請大家給行業(yè)一點時間，具身智能的發(fā)展我們相信它要十年，也需要我們保持更多耐心。不知道有多少人用GPT最新的模型，或者谷歌最新的模型，如果你用得很深肯定會覺得它比兩年前聰明，甚至某些地方比你聰明，這個發(fā)展也蠻快的，具身也一樣。從我個人的角度，我并不以它突然能做某一件事情了為最重要考量的點，比如今年我們看到更多的20萬小時的真機(jī)數(shù)據(jù)，這個東西從哪兒來的，是這個行業(yè)的從業(yè)者們努力的結(jié)果。未來假設(shè)200萬小時的數(shù)據(jù)會不會被Scaling Law（規(guī)模定律）去驅(qū)動，然后帶來更大的階躍，這是我更關(guān)心和關(guān)注的問題。

《財經(jīng)》：兩位都是具身智能領(lǐng)域比較有代表性的，你們會好奇對方在這個領(lǐng)域的投資策略嗎？有什么想問對方的問題嗎？

張涵：我們沒有特別大的差異，從我的角度來講，我的策略就是在最早期布局這個行業(yè)時看到特別強(qiáng)的團(tuán)隊，有非常堅定的創(chuàng)業(yè)意志，可以在不同的方向上跟其他競爭對手比有一些優(yōu)勢，我比較偏好這樣的團(tuán)隊。早期我們投資的時候還是更看重創(chuàng)業(yè)者的長板和特色，但這個行業(yè)需要比較大的資金量，上來這個估值跟往常PE階段（中后期）的投資差不多，但實際上這些公司還是小苗子，只不過他們需要花的錢和資源較多。

王新宇：我腦子里突然有一個聲音是您相信光嗎？（笑）開個玩笑，嚴(yán)肅一點的問題可以替換為您相信L4無人駕駛嗎？

張涵：這不是投資策略，這是靈魂拷問，L4的自動駕駛，相信是可以相信，但是一個很長的路，跟具身智能是類似的。

王新宇：這也是我對具身智能的答案。