信號明確！中國工業最糟糕時刻已經過去

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本周1384篇報告已在知識星球發布（11月08日）

中國傳統“輸血”模式已完全終結（53圖）｜周末特輯（11月01日）

制造業利潤空間被嚴重擠壓！（32圖）| 會員晚報（10月31日）

僵尸企業數量創下新高（31圖）| 會員專屬晚報（11月03日

華爾街天量資金正在毀滅地球（37圖）| 會員專屬晚報（11月7日）

中國時隔一年重返美元債市（31圖）| 會員專屬晚報（11月5日）

Headline

中國物價扭轉跌勢，核心通脹創階段新高

中國工業品價格同比降幅創年內新低

中國投資提升亞洲產業，但擠壓本地就業

港股科技股盈利暴增，股價卻原地踏步

熊貓債規模超越武士債，境外信心不減

中國主權債加速重返國際市場，外債遭瘋搶

美政府關門擔憂加劇，消費者信心近冰點

美國消費者信貸增長，但信用卡支出謹慎

微軟因AI巨額支出，股價創最長連跌

特斯拉股東壓倒性票數，再次通過馬斯克薪酬

美市政債發行量連創新高，回報率跑輸大盤

高收益債市場分化，最差垃圾債遭拋售

加拿大失業率意外回落，就業市場改善

德國經濟產出惡化，成歐元區最大拖累

愛爾蘭信用評級獲確認，經濟基礎穩健

德國車企放棄低端市場，新車價格飆升

歐洲電價劇烈波動，風力發電極不穩定

日經指數波動加劇，散戶與權重股放大風險

亞洲半導體估值雖低，但資金開始撤離

日本養老基金季度收益大漲，日元貶值助力

墨西哥通脹回落，但核心通脹創下新高

私募信貸"影子違約"激增，行業壓力積聚

中國

1.中國10月CPI同比上漲0.2%，扭轉上月下降0.3%的局面，高于市場預期的持平水平，為1月以來最快增速。非食品CPI同比升至0.9%，受消費品以舊換新政策擴大及黃金周假期帶動；食品價格同比降幅收窄至2.9%，為三個月來最小跌幅。核心CPI同比上升1.2%，創20個月新高。環比來看，當月CPI上漲0.2%，連續第二個月上升，為近三個月最高水平。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

2.中國10月PPI同比下降2.1%，較上月降幅收窄0.2個百分點，為2024年8月以來最小跌幅，好于市場預期的下降2.2%。當月生產資料價格同比下降2.4%，采掘業跌幅明顯收窄，原材料與加工行業價格仍偏弱；生活資料價格同比降幅減至1.4%，其中食品與耐用品價格繼續下跌，而日用品價格漲幅擴大。環比來看，PPI微升0.1%，結束上月持平走勢。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

3.盡管中國的投資能提升東道國的產業復雜度，但其對制造業就業的直接拉動作用卻普遍為負，呈現出非對稱性影響。數據顯示，中國投資每增加1%，印度的制造業就業將收縮超過0.15%，其他如韓國、日本、新加坡等經濟體也呈現不同程度的負相關。這反映出，中國投資帶來的技術和資本密集型生產模式，在提升生產效率的同時，也在一定程度上替代了亞洲其他經濟體本地的勞動密集型崗位，導致整體制造業就業并未隨投資同步增長。

來源：牛津經濟研究院（《中國出口轉型重塑區域供應鏈》，詳細內容請見《財經圖集》知識星球）

4.自2021年10月以來，香港市場科技股的股價表現與基本面修復之間已形成巨大的脫節。在此期間，恒生科技指數的每股收益增長超過80%，但其指數價格卻近乎原地踏步，未能反映出強勁的盈利復蘇。這與其他主要亞洲市場價格與盈利的正向聯動模式相悖，表明市場對科技板塊的強勁基本面尚未進行充分的重新定價。

來源：法國外貿銀行（《中國經濟自我韌性戰略推動科技板塊表現》，詳細內容請見《財經圖集》知識星球）

5.中國熊貓債市場自2023年起快速擴容，并在2024年創下發行量歷史新高，全年共發行110只債券，募集資金達1978億元。受此驅動，2024年末熊貓債存量規模增至3230億元，并首次超越日本武士債。進入2025年，盡管發行節奏因外部環境影響有所放緩，截至10月末累計募集1564億元，同比減少13.6%，但市場凈融資額已超過去年同期，推動存量余額持續攀升，反映出境外發行人對人民幣資產的長期信心未減，市場深度與廣度仍在持續拓展。

來源：標普信評（《制度與市場驅動熊貓債擴容進入新階段》，詳細內容請見《財經圖集》知識星球）

6.中國財政部在成功完成一筆40億美元的美元債券發行后，緊接著宣布計劃于11月17日當周再發售高達40億歐元的歐元債券，這標志著其在暫停兩年后正加速重返國際資本市場。此次歐元債券將是時隔一年多中國再次發行歐元債，而此前完成的美元債券發行獲得了1182億美元的超額認購，顯示出強勁的國際投資者需求。

來源：Bloomberg

7.2018年以來，中國對非洲出口額從1050億美元躍升至2230億美元，增幅高達112%，而同期自非洲的進口額僅從990億美元增至1190億美元，增幅為20%。出口遠超進口的增長速度，導致中國對非貿易順差由56億美元飆升近11倍至620億美元。而根據2025年前10個月的趨勢計算，這一順差預計將在今年超過1000億美元。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

美國

1.密歇根大學美國消費者信心指數初值降至50.3，低于10月的53.6及市場預期的53.2，為歷史第二低，反映民眾對美國史上最長的政府關門事件造成經濟沖擊的擔憂加劇。消費者對未來一年通脹中位預期小幅升至4.7%，五年期預期則回落至3.6%。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

2.美國9月消費者信貸總額錄得131億美元增長，其中，用于汽車購買及學費等目的的非循環貸款增加了114億美元，這與當月汽車銷售的走強存在關聯。相比之下，信用卡等循環信貸余額僅微增16億美元。面對疲軟的勞動力市場預期與高昂的生活成本，美國消費者正審慎控制信用卡支出。

來源：Bloomberg

3.市場對人工智能領域巨額資本支出的疑慮正在加劇，導致微軟股價遭遇自2011年以來最長的連續下跌周期。該公司股價已連跌八日，累計跌幅達8.6%，市值蒸發近3500億美元。這輪拋售的直接導火索是其最新財報，盡管其中Azure云業務增長超預期，但投資者焦點轉向其急劇膨脹的資本支出——上一季度已達349億美元，且預計將繼續增長。

來源：Bloomberg

4.特斯拉股東以超過75%的壓倒性投票結果，再次批準了首席執行官埃隆·馬斯克于2018年設立、價值約560億美元的薪酬方案。此前，特拉華州一家法院曾以2018年最初的批準程序存在缺陷為由，宣布該薪酬方案無效。此次重新投票被董事會視為對馬斯克領導力的關鍵信任公投，其結果旨在從法律上反駁法院的裁決，證明股東在完全知情后依舊支持該方案。這一壓倒性支持為特斯拉的上訴提供了強有力的股東民意基礎。

來源：華爾街日報

5.輝瑞公司以高達100億美元的價格達成協議，收購減肥藥初創公司Metsera，從而在競購戰中擊敗了丹麥制藥巨頭諾和諾德。此次競購的關鍵轉折點在于美國聯邦貿易委員會（FTC）對諾和諾德的交易結構提出了反壟斷風險警告，而輝瑞的報價已事先獲得監管綠燈，為交易提供了確定性。這筆交易凸顯了輝瑞在自有減肥藥研發受挫后，為搶占預計規模達千億美元的下一代減肥藥市場、以彌補新冠疫苗業務下滑的戰略迫切性。Metsera擁有的長效、低副作用的在研藥物管線，正是輝瑞所急需的核心資產。

來源：華爾街日報，邊際Lab x FinGraph財經圖集

6.在通脹推高基建成本，以及年初市場擔憂國會立法將取消其免稅地位的雙重因素作用下，美國各州及地方政府的長期市政債券發行量正以前所未有的速度擴張。截至11月7日，今年的年度發行總額已突破5000億美元，超越了2024年約4940億美元的全年記錄，連續第二年創下歷史新高。這種歷史性的供應直接壓制了市政債券的投資回報率，其年內近4%的漲幅顯著落后于美國國債約6%及公司債超7%的表現。

來源：Bloomberg

7.高收益債券市場內部的信用分層正在加劇，其中風險最高的CCC級債券收益率顯著跑輸大盤，標志著投資者的避險情緒正在回升。這一表現逆轉了年內大部分時間里資金追逐高風險資產的趨勢。

來源：Bloomberg

8.特朗普媒體與科技集團（DJT）因銷售額停滯和持續虧損，其股價已完全回吐選舉后的全部漲幅，市場熱情已然消退。財報顯示，該公司在截至9月30日的季度中虧損約5500萬美元，是去年同期1900萬美元虧損額的兩倍多，而當季凈銷售額不足100萬美元，利潤至今未能轉正。此外，該公司資產負債表上的風險敞口亦在增加，其持有總計約15億美元的數字資產（主要為比特幣），近期加密貨幣市場的回調可能進一步加劇其未來盈利的壓力。

來源：Bloomberg

加拿大

加拿大10月失業率意外降至6.9%，較上月四年高點7.1%回落，明顯好于市場預期的持平。當月全國就業人數凈增6.66萬人至2101.5萬，連續兩個月上升，而失業人數減少4.92萬人至155.7萬。分項數據顯示，核心年齡段男性失業率降至6%，女性基本持穩于5.7%，青年失業率則下降0.6個百分點至14.1%，為2月以來首次回落。長期失業者占比為21.3%，與上年同期大體相當。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

歐洲

1.盡管法國與西班牙經濟呈現反彈，但作為歐元區最大經濟體的德國，其產出缺口已惡化至本世紀初時期的水平，對整個歐元區的經濟表現構成了主要拖累。

來源：安聯投資（《歐洲在2040年前不會完全實現電動化》）

2.惠譽確認愛爾蘭長期外幣信用評級為“AA”，展望穩定。惠譽指出，維持評級反映了愛爾蘭穩健的信用基礎與制度體系，其經調整后的人均GDP在主權國家中排名第二。2025年上半年愛爾蘭名義GDP同比增長18.2%，主要受出口提前集中至美國以規避關稅影響，惠譽預計全年增速約10%。此前標普全球同樣維持了愛爾蘭的“AA”評級，展望為積極；穆迪則為“Aa3”，展望積極。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

3.標普全球確認波蘭長期外幣信用評級為“A-”，展望穩定。標普預計未來兩年波蘭經濟增長仍具韌性，但財政前景偏弱，受高額國防與社會支出及2027年議會選舉相關成本推動，政府凈債務預計到2028年將升至GDP的67%。此舉與惠譽和穆迪此前將波蘭展望下調為負面形成對比，兩家機構均擔憂波蘭財政赤字擴大帶來的壓力。目前穆迪給予波蘭“A2”評級，惠譽為“A-”。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

4.德國汽車制造商正從經濟型細分市場戰略性后撤，這一策略直接推高了新車平均售價，并導致整體銷量持續低于疫情前水平。 JATO Dynamics的數據顯示，2024年德國銷量排名前20的車型，其銷量均低于2019年的暢銷車型，以大眾高爾夫燃油版為例，其2024年的售價較2019年高出35%，而銷量則大幅萎縮。歐盟電動車型因定價過高，加之政府補貼退坡，未能有效吸引大眾市場買家，無法填補平價燃油車退出后留下的市場空白。

來源：Bloomberg

5.歐洲電力市場正因天氣模式的急劇轉變而面臨價格的極端波動。天氣預報顯示，下周初覆蓋中歐的高壓脊將導致德國風力發電量驟降至接近零的水平，預計將推動周一的電價峰值達到280歐元/兆瓦時。然而，風力發電預計從11月13日起急劇回升至近30吉瓦，疊加暖流天氣帶來的太陽能發電量增長和供暖需求下降，預計到周三電價將暴跌至約57歐元/兆瓦時。這種由間歇性可再生能源主導的供需失衡，正日益成為市場的常態，并為短線交易員創造了套利空間。

來源：Bloomberg

亞太

1.由華爾街科技股拋售潮引發的避險情緒，導致日經225指數的波動率近期急劇攀升，顯著超過標普500指數。這種市場脆弱性的放大效應，源于亞洲市場獨特的結構性問題：區域基準指數中科技巨頭權重過度集中（如日經225指數前五大成分股占比達38%），以及散戶投資者參與度過高，這使得市場在面臨外部沖擊時，其價格擺動被不成比例地放大。

來源：Bloomberg

2.盡管經歷了回調，亞洲半導體板塊仍維持著相對美國市場的顯著估值折價。數據顯示，彭博亞太半導體指數的遠期市盈率約為18倍，遠低于費城半導體指數28倍的水平。這一估值差異是此前吸引資金流入并推動亞洲科技股跑贏美股的關鍵因素。然而，近期的拋售表明，單純的估值吸引力并未能完全抵御市場對增長見頂的擔憂與獲利了結的壓力，部分機構投資者已開始減持倉位。

來源：Bloomberg

3.在全球股市上漲和日元貶值的共同作用下，日本政府養老金投資基金（GPIF）在截至9月的季度內錄得14.447萬億日元的投資收益，回報率達5.52%，為2024年3月季度以來的最佳表現，推動總資產增至277.6萬億日元。具體來看，其國內股票投資回報率高達11.0%，但由于基準國債收益率上行22個基點，國內債券部分錄得1.4%的虧損。海外資產方面，日元兌美元匯率近2.7%的貶值，帶動外國股票與債券分別實現了9.8%和3.0%的正收益。

來源：Bloomberg

新興/前沿市場

墨西哥10月CPI同比升幅放緩至3.57%，低于9月的3.76%，為三個月來首次回落，基本符合市場預期的3.56%，且仍處于央行2%至4%的目標區間。食品及非酒精飲料價格漲幅顯著收窄至2.64%，餐飲住宿及其他服務類通脹亦略有回落；但受能源成本上升帶動，住房及公用事業價格漲至3.68%，醫療與酒類煙草價格漲幅也有所擴大。核心CPI同比升至4.28%，創2024年4月以來新高。環比來看，CPI上漲0.36%，為近十個月最大增幅。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

全球

允許借款人以增加本金數字而非現金支付利息的實物支付（PIK）條款，其在私募信貸投資中的占比正顯著上升，從2022年的6%增至近期的11.4%。 其中，超過半數的增長來自于“壞PIK”，即貸款發放后為緩解借款方現金流壓力而新增的條款。 這種非初始約定的PIK安排被視為一種“影子違約”，其對應的“影子違約率”已從2021年的2%攀升至最新的6%，揭示了在正式違約數據之外，行業內潛在的信用壓力正在積聚。

來源：Bloomberg

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