2025年前三季度宏觀政策“三策合一”研究報告

本報告發表于2025年10月21日光明網。

核心觀點

1.當前宏觀經濟的主要矛盾是內需不足尤其是消費需求不足。要充分認識到全面提升消費和抓主要矛盾的戰略性意義。

2.按照宏觀經濟學基本原理，將宏觀經濟視為一個整體研究對象，抓住主要矛盾、少數政策目標、少數政策工具，理順調控邏輯，通過加強穩定政策、增長政策、結構政策的協調配合，實現宏觀政策“三策合一”，提高宏觀經濟治理能力。同時，要準確理解宏觀政策與改革的關系，把握好宏觀政策優先的策略，為改革的順利推進創造寬松的宏觀環境。

3.建議將2025年全年GDP實際增速保持在潛在增速（5.2%）以上，并將2026年GDP實際增速目標繼續設定在5%左右?？紤]到“十五五”開局的必要性和外部環境的不確定性，將2026年的增速目標設定在5%左右，既預留了一定的回旋空間，也能釋放積極的“穩增長”信號。

4.逐步將物價水平調控到合理水平。建議分三步走。第一步，今年四季度繼續維持CPI與PPI的良好上升態勢。第二步，明年爭取實現CPI與PPI的正增長。第三步，用兩到三年時間促使核心CPI實現2%的增速目標。

5.貨幣政策和財政政策等穩定政策要進一步加大力度，以解決國內有效需求不足的問題。

6.增長政策要以發展新質生產力為重點，在堅守長期政策定位的同時兼顧短期影響，采取就業友好型產業政策著力擴大就業，提前防范人工智能技術和設備的使用可能帶來的就業壓力。

7.結構政策要著力優化投資結構、產業結構和收入分配結構等重要宏觀經濟結構，更好地統籌總供給和總需求的關系。

報告全文

本報告基于宏觀政策“三策合一”理論，以國家統計局、財政部和中國人民銀行等部門的數據為基礎性數據，測算了潛在增速、潛在增速合理水平、經濟結構指數、政策力度指數、政策空間指數、政策效率指數等宏觀政策“三策合一”指數（詳見宏觀政策“三策合一”數據庫：www.mpt-index.cn），據此研判宏觀經濟形勢、評價宏觀政策操作、提出宏觀政策建議。

一、宏觀經濟總體情況與主要矛盾

（一）宏觀經濟總體運行穩中有進

面對不穩定不確定因素較多的外部環境，2025年前三季度我國GDP增速為5.2%，國民經濟運行穩中有進。一方面，前三季度實際經濟增速與潛在增速基本一致，產出缺口約為零，相較于2024年的-0.3%有所改善。另一方面，中國經濟增速在全球主要經濟體中繼續處于領先地位。根據國際貨幣基金組織10月份發布的最新預測數據，2025年全球經濟增速預計為3.2%，比2024年下降0.1個百分點。其中，發達經濟體的平均增速將從2024年的1.8%降至2025年的1.6%，美國經濟增速將從2.8%降至2.0%；新興經濟體的平均增速也將從2024年的4.3%降至2025年的4.2%，俄羅斯、巴西和墨西哥的經濟增速降幅分別達到3.7個、1個和0.4個百分點。在全球經濟增速整體放緩的背景下，前三季度我國經濟增速相比2024年穩中有升，總體運行平穩。

三季度宏觀經濟呈現出不少新亮點。一是工業企業利潤狀況出現積極改善。1—8月份全國規模以上工業企業利潤同比增長0.9%，扭轉了上半年利潤總額同比下降的情況。其中，私營企業利潤同比增長3.3%，增速領先于國有控股與外資企業。二是核心CPI在三季度持續回升，前三季度同比漲幅為0.6%，漲幅比上半年提升0.2個百分點。三是人民幣匯率上升趨勢有所強化，反映出人民幣對外資吸引力的增強，這在股市等資本市場也有一定體現。四是經濟結構進一步優化。前三季度高技術制造業增加值同比增長9.6%，顯著高于GDP與工業增加值增速，反映出新動能的較強增長勢頭。

（二）產業經濟韌性較強、發展向好

就工業而言，規模以上工業生產保持了2023年以來的回升態勢。2025年前三季度，工業增加值累計增速為6.2%，分別比2023年和2024年高出1.6個和0.4個百分點。其中，規模以上裝備制造業和規模以上高技術制造業增加值分別同比增長9.7%和9.6%，高于全部規模以上工業3.5和3.4個百分點，增勢較好。就服務業而言，同樣實現了較快增長，尤其是現代服務業發展向好。2025年前三季度，全國服務業增加值同比增長5.4%，比2024年高出0.4個百分點。其中，信息傳輸、軟件和信息技術服務業增加值同比增速達到了11.2%，租賃和商務服務業增加值同比增速也達到了9.2%。郵政、電信廣播電視及衛星傳輸服務、貨幣金融服務等行業商務活動指數均持續位于60.0%以上的高位景氣區間。

（三）當前宏觀經濟的主要矛盾

從總供給—總需求分析框架來看，當前宏觀經濟的主要矛盾在需求側，體現為內需不足尤其是消費需求不足。從消費需求來看，社會消費品零售總額的增長勢頭有所放緩，前三季度社會消費品零售總額同比增速為4.5%，比上半年下降0.5個百分點。進一步通過國際對比可知，我國居民部門消費率偏低。2010—2024年間，我國居民部門消費率均值為37.8%，分別比高收入國家和中等收入國家同期均值低了約20個和13個百分點。從投資需求來看，前三季度全國固定資產投資同比增速為-0.5%，增速比上半年下降3.3個百分點。其中，民間投資同比下降3.1個百分點。

當前消費需求不足的主要矛盾源于國際環境和要素條件等方面的變化。在過去較長一段時間里，人口紅利有利于供給增長，地方政府競爭機制和激勵機制也有利于供給快速增長。在相對有利的外部環境下，出口需求較為旺盛，總供給與總需求能夠大致平衡，促使中國經濟實現了供需雙輪驅動的高增長。之所以能夠取得這一重大成就，其重要保障在于中國所具有的能夠兼顧短期穩定、長期增長和結構優化的中國特色宏觀調控體系與宏觀經濟治理體系。近年來國際貿易保護主義抬頭、貿易摩擦增加，出口需求受到一定限制，再加上收入分配結構等宏觀經濟結構問題對居民消費造成了一定掣肘，使得消費需求不足的問題逐漸顯現出來。

消費需求不足不僅會影響短期經濟增長，還會帶來一些長期性的深遠影響。其一，消費不足可能導致價格水平持續低位運行，短期內難以恢復到2%左右的合理水平。其二，消費不足與企業部門、政府部門和居民部門的債務可能會產生相互影響，從而進一步引發價格下行壓力。其三，消費不足疊加房地產市場的深度調整，可能產生負向的金融加速器效應，對經濟與金融市場帶來一定沖擊。通過不斷健全和完善中國特色宏觀調控體系與宏觀經濟治理體系，增強宏觀政策取向一致性，能夠有效提振消費，實現高水平供需動態平衡發展。

二、宏觀政策評價

本報告基于宏觀政策“三策合一”理論及指數，對穩定政策、增長政策和結構政策等三大類宏觀政策進行全面評價。

（一）穩定政策：力度、空間、效率

1.政策力度指數

2025年前三季度貨幣政策力度指數為44.0，比上半年升高0.2，表明貨幣政策力度略有加大。雖然三季度中國人民銀行沒有采取降準和降息操作，但是仍然采取了多方面積極措施促進經濟穩定增長。一是通過逆回購、MLF等工具保持市場流動性合理充裕，使得三季度M2增速保持在較高水平，9月末M2增速為8.4%，比6月末高出0.1個百分點，社會融資規模存量同比增速也處于最近七個季度的較高水平。二是引導融資成本持續下降。二季度貸款市場報價利率（LPR）下調10個基點，引導貸款利率進一步下行，8月份新發放企業貸款利率和個人住房貸款利率比去年同期分別下降約40個和25個基點。三是進一步落實結構性貨幣政策，做好“兩重”“兩新”等重點領域的融資支持。2025年科技創新和技術改造再貸款達到8000億元，比2024年高出3000億元；截至7月末，全國服務消費重點領域貸款余額2.79萬億元，前7個月的新增貸款比去年全年新增貸款還要多630億元。四是新一輪新型政策性金融工具5000億元逐步落地，全部用于補充項目資本金，將會進一步撬動貸款進而擴大有效投資。

2025年前三季度財政政策力度指數為57.9，比上半年高出1.7，表明財政政策力度持續加大。一方面，財政支出增速較高、支出進度較快。2025年1—9月份全國一般公共預算支出同比增長3.1%，比2024年同期提高1.1個百分點。專項債和超長期特別國債的發行進度均有所加快。以超長期特別國債為例，截至三季度末已累計發行1.23萬億元，到10月14日更是將1.3萬億元的發行計劃全部完成。與2024年相比，超長期特別國債不僅增加了3000億元，而且提前一個月完成發行，為“兩重”項目建設和“兩新”政策擴圍提供了更大力度的財政資金支持。另一方面，財政收入低位增長，宏觀稅負持續下降。雖然三季度一般公共預算收入增速略有提高，但是仍然顯著低于GDP增速，再加上支持制造業等產業發展的減稅降費及退稅政策穩步落地，宏觀稅負（一般公共預算收入/GDP）持續下降。前三季度宏觀稅負降至16.2%，比2024年同期下降1個百分點。

根據宏觀政策“三策合一”理論，貨幣政策和財政政策還需進一步加大力度。雖然前三季度我國經濟的產出缺口已經回歸至零附近，但受外部不確定性等多重因素的影響，過去幾年我國經濟實際增速持續低于潛在增速，在此情況下產出缺口不能僅以零值附近作為目標，而是要在較長一段時間內保持產出缺口為正才能徹底扭轉有效需求不足的局面，這需要持續實施“更加積極有為的宏觀政策”。從跨周期調節的視角來看，適當加大宏觀政策力度有助于防止經濟陷入“高杠桿-低價格”負向螺旋循環，更好地鞏固經濟向好勢頭。2025年7月份中央政治局會議在部署下半年經濟工作時明確強調，“宏觀政策要持續發力、適時加力”“要落實落細更加積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策，充分釋放政策效應”，這為下一步貨幣政策和財政政策進一步發力穩增長奠定了基調。

2.政策空間指數

2025年三季度末貨幣政策空間指數為32.0，與二季度末持平。三季度，中國人民銀行沒有采取降準和降息操作，金融機構加權平均存款準備金率維持在6.2%左右，7天逆回購利率維持在1.4%。此外，1年期和5年期以上LPR分別維持在3.0%和3.5%。

中國人民銀行通過新型政策性金融工具以及結構性貨幣政策工具，為貨幣政策節約了寶貴空間。下一步，中國的貨幣政策仍有一定空間。中國人民銀行可以重點針對大型銀行采取降準操作，也可以通過調低7天逆回購利率等政策利率而進行降息操作。值得注意的是，2025年9月美聯儲降息25個基點，這是2025年美聯儲首次降息，也是自2024年12月以來首次重啟降息操作。美聯儲降息會對中國的降息空間起到“放大”作用，使得中國下一步能夠更好地運用貨幣政策支持實體經濟發展。

2025年三季度末財政政策空間指數為41.5，比二季度末略微下降0.3，源自財政部采取“更加積極的財政政策”應對經濟下行壓力，是當前經濟形勢下的合理舉措。2025年以來，為應對國內外復雜經濟形勢，中央將“積極的財政政策”調整為“更加積極的財政政策”，4月份中央政治局會議要求“加快地方政府專項債券、超長期特別國債等發行使用”，7月份中央政治局會議再次強調“加快政府債券發行使用，提高資金使用效率”。伴隨著專項債和超長期特別國債的發行，政府債務率有所提高，財政政策空間隨之收窄。根據中國社會科學院國家資產負債表研究中心（CNBS）發布的數據，2025年一季度和二季度，政府部門債務率分別上升2.4個和2個百分點。

與發達經濟體相比，中國的財政政策空間依然較為充裕。這不僅是因為中國的政府債務率明顯低于美國和日本等發達國家，而且是因為中國經濟仍然具有較為強勁的發展潛力。在“更加積極的財政政策”的保駕護航下，通過優化經濟結構和深化改革等舉措，中國潛在增速的合理水平可以達到5.8%左右，這要遠超發達經濟體的潛在增速水平，因此能夠使得中國實現在經濟增長過程中“稀釋”政府債務的理想目標，重新釋放財政政策空間。

根據宏觀政策“三策合一”理論，應該秉持系統觀念和跨周期視角看待宏觀政策空間的變化。政策調控的根本目標是消除經濟下行壓力，因此應該在政策力度、政策空間與調控效果之間取得最佳平衡。面對國內外復雜的經濟形勢和經濟下行壓力，如果為了預留空間而收緊政策力度，導致經濟下行壓力持續存在，那么宏觀政策也就偏離了初衷，即便政策空間非常充裕也只是一個“數字符號”。相反，加大政策力度雖然在短期內會導致政策空間收窄，但是會推動經濟增長態勢不斷向好，并在長期中重新贏得更充裕的政策空間。

3.政策效率指數

現實中貨幣政策與財政政策的傳導相互影響，難以準確剝離貨幣政策與財政政策各自的調控效率。因此，本報告使用穩定政策效率指數綜合反映貨幣政策與財政政策的整體調控效率。

2025年三季度穩定政策效率指數為50.0，雖比二季度下降0.7，但是比2024年同期上升3.8，整體上呈現良好態勢。從構成穩定政策效率指數的子指標來看，貨幣政策方面，2025年三季度GDP/M2增量指數為54.2，比2024年同期上升4.1，GDP/信貸增量指數為54.7，比2024年同期上升8.1。財政政策方面，GDP/財政支出增量指數為45.1，比2024年同期上升2.2，GDP/政府債務增量指數為38.7，與2024年同期持平?？傮w上看，2025年以來貨幣與財政政策保持了較好的調控效率，政策之間的協同性進一步增強，對穩定政策整體效率的提升起到積極作用。

值得注意的是，三季度以來，貨幣政策和財政政策更加注重協調配合。8月份，財政部和中國人民銀行等部門聯合印發《個人消費貸款財政貼息政策實施方案》《服務業經營主體貸款貼息政策實施方案》。其中，前者主要為了更好發揮財政資金對提振消費的支持引導作用，降低居民消費信貸成本，助力釋放居民消費潛力；后者主要為了充分發揮財政政策引導帶動作用，推動降低服務業經營主體融資成本，助力激發消費市場活力，以高質量供給創造有效需求。這些政策的出臺有助于增強宏觀政策取向一致性，提升貨幣政策和財政政策的整體調控效率，促進經濟加快向好發展。

（二）增長政策

增長政策有助于激發經濟增長內在動力，從而更好地實現高質量發展。當前和未來的較長一段時間，我國增長政策的核心是加大創新和研發投入，加快培育和發展新質生產力。

在新發展理念的指引下，我國增長政策不斷發力，研發投入持續增長，創新能力不斷增強。一是研發投入強度不斷提升。我國的研發投入強度已經從2012年的1.91%升高到2024年的2.68%，超過了歐盟國家的平均水平。二是基礎性研發投入占比不斷提升。研發投入分為基礎研究、應用研究、試驗發展三部分，要想實現顛覆性創新和“卡脖子”技術的突破，加強基礎研究尤為關鍵。我國研發經費投入中的基礎研究經費占比已經從2012—2014年的5%以下穩步提升到2024年的6.91%。三是創新能力不斷增強。伴隨著研發投入的持續增加，我國科技創新整體實力從“量的積累”走向“質的突破”，全球創新指數排名從2012年的第34位升至2024年的第11位，成功進入創新型國家行列。

下一步，實施增長政策過程中要著重注意兩點。第一，進一步提升基礎性研發投入占比。通過與創新型國家的對比可知，近年來美國、日本、韓國用于基礎研究的研發經費占比均超過10%，法國和瑞士更是超過20%。在以科技創新引領新質生產力發展的過程中，增長政策要重點加強基礎研究投入，為顛覆式創新和突破式創新提供更扎實的基礎。第二，根據宏觀政策“三策合一”理論，只靠增長政策難以滿足新質生產力的新要求，需要加強穩定政策、結構政策與增長政策的協調配合，更好地應對新質生產力發展過程中可能對就業和經濟結構帶來的影響，打消增長政策的后顧之憂，加快促進新質生產力發展。

（三）結構政策

結構政策的重要目標是優化總需求結構、供給結構、收入分配結構等多種經濟結構，促使經濟結構向最優結構靠攏。2024年中央經濟工作會議明確提出，“必須統籌好總供給和總需求的關系，暢通國民經濟循環”，這為當前及未來一段時間的結構政策指明了方向。

為統籌好總供給和總需求的關系，中央實施了多方面重要舉措。一是以供給側結構性改革為抓手，著力優化總供給，更好適應總需求變化。二是以需求側管理為抓手，著力擴大總需求，使供給側結構性改革和需求側管理相輔相成。三是堅持深化供給側結構性改革和著力擴大有效需求協同發力。各部門協同發力、多措并舉，致力于實現總供給與總需求的動態平衡，并且取得了較為顯著的成效。2024年經濟結構指數為51.9，連續三年下降，表明經濟結構持續優化。

下一步，要進一步加強對結構政策的使用，更好地統籌總供給與總需求的關系，持續優化經濟結構、暢通國民經濟循環。在實施結構政策的過程中，應注意兩方面問題。一是避免只注重調整某一類經濟結構失衡問題，而忽視了不同經濟結構失衡問題之間的嵌套關系。二是注重結構政策與穩定政策、增長政策的協調配合，增強宏觀政策取向一致性，更好地打破“結構黏性”和優化經濟結構。

三、宏觀政策建議

2025年是國家“十四五”與“十五五”時期承上啟下的關鍵之年，今年宏觀經濟運行與宏觀政策制定對于“十五五”開局的經濟表現至關重要。四季度，要繼續按照中央經濟工作會議和中央政治局會議的要求，緊扣中國宏觀經濟格局與主要矛盾，在大宏觀視角下，采取“一攬子”宏觀政策，實現如下幾方面政策目標與核心任務。

第一，按照宏觀經濟學基本原理，將宏觀經濟視為一個整體研究對象，抓住主要矛盾、少數政策目標、少數政策工具，理順調控邏輯，通過加強穩定政策、增長政策、結構政策的協調配合，實現宏觀政策“三策合一”，提高宏觀經濟治理能力。同時，要準確理解宏觀政策與改革的關系，把握好宏觀政策優先的策略，為改革的順利推進創造寬松的宏觀環境。

第二，建議將2025年全年GDP實際增速保持在潛在增速（5.2%）以上，并將2026年GDP實際增速目標繼續設定在5%左右，釋放積極的“穩增長”信號。宏觀經濟要想達到更為理想的供需均衡，實際增速不應低于潛在增速，此外還要努力向潛在增速的合理水平靠攏。宏觀政策“三策合一”AI實驗室的測算結果顯示，2026年中國經濟潛在增速仍高于5%，潛在增速的合理水平處于5.8%左右。在更加積極有為的宏觀政策的作用下，中國在2026年仍可以實現5%以上的經濟增速。考慮到“十五五”開局的必要性和外部環境的不確定性，可以將目標設定在5%左右，這樣既預留了一定的回旋空間，也能釋放積極的“穩增長”信號。

第三，逐步將物價水平調控到合理水平。建議分三步走。第一步，今年四季度繼續維持CPI與PPI的良好上升態勢。第二步，明年爭取實現CPI與PPI的正增長。第三步，用兩到三年時間促使核心CPI實現2%的增速目標。

第四，穩定政策要進一步加大力度，以解決國內有效需求不足的問題。貨幣政策方面，要在進一步疏通貨幣政策傳導機制的基礎上，適時采取降準或降息操作，為企業投資和居民消費提供更加可得、更加廉價的信貸資金。財政政策方面，要進一步加快一般公共預算支出的執行進度。同時，要切實加強貨幣政策和財政政策的協調配合，提高穩定政策的整體效率。

第五，增長政策要以發展新質生產力為重點，在堅守長期政策定位的同時兼顧短期影響，采取就業友好型產業政策著力擴大就業，提前防范人工智能技術和設備的使用可能帶來的就業壓力。

第六，結構政策要著力優化投資結構、產業結構和收入分配結構等重要宏觀經濟結構，更好地統籌總供給和總需求的關系。就生產端而言，結構政策應重點優化投資結構和產業結構。就消費端而言，結構政策應重點優化收入分配結構，進一步擴大中等收入群體，提升消費能力。

作者信息：

陳彥斌，中國社會科學院工業經濟研究所所長；陳小亮，中國社會科學院經濟研究所編審、中國社會科學院大學經濟學院教授；劉哲希，對外經濟貿易大學經濟學院副教授。

在指標構建與測算以及報告寫作過程中，郭豫媚、郭俊杰、明雷、譚涵予、吳韜、陳偉澤、王兆瑞、陳衎等人做了大量工作，在此表示感謝。

轉載來源

宏觀政策“三策合一”簡介

宏觀政策“三策合一”是中國經濟學的原創性概念和范疇，將穩定政策、增長政策和結構政策納入統一的理論框架，旨在促使實際經濟增速、長期潛在增速和最優經濟結構下的潛在增速合理增速三者趨于一致，從而實現最優經濟結構下的短期平穩運行與長期穩定增長。

• China Economist （中文刊名：《中國經濟學人》）是由中國社會科學院主管、中國社會科學院工業經濟研究所主辦的面向全球發行的中英文學術期刊。China Economist創刊于2006年3月，始終致力于向全球傳遞中國經濟學與管理學最前沿研究進展，搭建中外學者相互交流的學術平臺和研究陣地，向全世界宣傳能夠代表中國人民根本利益訴求的研究成果，促進國外讀者更好地了解中國，不斷增強我國的國際影響力和國際話語權?！吨袊洕鷮W人》先后被EconLit、EBSCO、ProQuest、SCOPUS等全球主流、權威數據庫及索引系統收錄，入選中國社會科學院中國人文社會科學期刊（AMI），是“代表我國人文社會科學英文刊最高水平”的期刊。

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