地產(chǎn)大變局，第二曲線到底怎么畫？

當(dāng)開發(fā)業(yè)務(wù)遭遇寒冬，運(yùn)營與服務(wù)業(yè)務(wù)正成為房企穿越周期的穩(wěn)壓器，中國房地產(chǎn)行業(yè)從規(guī)模擴(kuò)張向提質(zhì)增效的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型已全面展開。

每日資本論（攝影）

文/每日資本論

中國牛市來了？房地產(chǎn)板塊能蹦出幾匹“黑馬”？

隨著“紅八月”行情的火熱，以及中國主要房地產(chǎn)企業(yè)半年報的陸續(xù)披露，越來越多的投資者開始慧眼淘金。令人欣喜的是，在行業(yè)整體承壓的背景下，一批領(lǐng)先企業(yè)憑借經(jīng)營性業(yè)務(wù)構(gòu)成的“第二曲線”，展現(xiàn)出驚人的韌性。

比如，龍湖集團(tuán)2025年上半年運(yùn)營及服務(wù)業(yè)務(wù)收入達(dá)132.7億元，創(chuàng)歷史新高，對總營收貢獻(xiàn)占比達(dá)22.6%；華潤置地經(jīng)常性收入占總營收比重已達(dá)21.7%……穆迪在此前發(fā)布的行業(yè)報告中表示，不斷增長的經(jīng)營性收入提升了開發(fā)商的盈利穩(wěn)定性和財(cái)務(wù)韌性。在受評開發(fā)商中，華潤和龍湖擁有較高的經(jīng)營性收入，在過去幾年中，它們在同一評級類別中表現(xiàn)出更高的盈利能力和更穩(wěn)定的杠桿水平。

顯然，中國房地產(chǎn)行業(yè)從增量開發(fā)向存量運(yùn)營時代的大轉(zhuǎn)變已經(jīng)到來。在銷售規(guī)模見頂、開發(fā)利潤持續(xù)收窄的多重壓力下，“第二曲線”的戰(zhàn)略價值被重新定義。7月中旬召開的中央城市工作會議表示，中國城鎮(zhèn)化正從快速增長期轉(zhuǎn)向穩(wěn)定發(fā)展期，城市發(fā)展正從大規(guī)模增量擴(kuò)張階段轉(zhuǎn)向存量提質(zhì)增效為主的階段。8月28日，《中共中央國務(wù)院關(guān)于推動城市高質(zhì)量發(fā)展的意見》正式發(fā)布，明確提出要“全面摸清城市房屋、設(shè)施、土地等資產(chǎn)資源的底數(shù)，激活城市存量資源的潛力”。

簡言之，無論主動或被動，過往“三高”模式造就的傳統(tǒng)房地產(chǎn)開發(fā)，在地產(chǎn)新周期之下已經(jīng)難以為繼，房企轉(zhuǎn)型勢在必行。從目前主流趨勢看，活下來的規(guī)模房企，正在從單純的“開發(fā)商”轉(zhuǎn)型為綜合“運(yùn)營商”，通過商業(yè)等經(jīng)營性業(yè)務(wù)站穩(wěn)“第二曲線”，助力企業(yè)活下去。

這種轉(zhuǎn)型不僅是企業(yè)對利潤下滑的防御，更是對城市發(fā)展邏輯的順勢而為。隨著城市化進(jìn)入存量時代，運(yùn)營及服務(wù)能力正成為房企的核心競爭力。也就是說，誰能率先畫出“第二曲線”，誰就真正掌握了穿越周期的密鑰。

多元化布局畫好第一筆

面對行業(yè)大變局，部分領(lǐng)先房企不再單純依賴開發(fā)業(yè)務(wù)，而是通過多元化業(yè)務(wù)組合去尋找新的增長點(diǎn)，并畫出了輪廓。

比如，龍湖集團(tuán)堅(jiān)持“基本盤+增長盤+創(chuàng)新盤”三駕馬車并進(jìn)戰(zhàn)略，2025年上半年，該公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入587.5億元，其中由運(yùn)營及服務(wù)業(yè)務(wù)組成的經(jīng)營性收入達(dá)到132.7億元，約占總營收的22.6%。

而華潤置地采用“3+1”一體化業(yè)務(wù)模式——即開發(fā)銷售型業(yè)務(wù)、經(jīng)營性不動產(chǎn)業(yè)務(wù)、輕資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)三大主營業(yè)務(wù)，與生態(tài)圈要素型業(yè)務(wù)聯(lián)動。2025年上半年，華潤置地實(shí)現(xiàn)經(jīng)常性收入205.6億元，同比增長2.5%，占總營收比重21.7%。

保利發(fā)展則著力打造商業(yè)、物業(yè)兩條新的增長線。2025年上半年，保利發(fā)展實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)經(jīng)營收入25.4億，同比提升13%。報告期末，其酒店、購物中心、寫字樓、租賃住房等資產(chǎn)在營面積573萬平方米，較上年末增加39萬平方米。

招商蛇口同樣在加碼資產(chǎn)運(yùn)營業(yè)務(wù)。2025年上半年，招商蛇口資產(chǎn)運(yùn)營業(yè)務(wù)營收34.53億元，同比小幅增長0.64%，占比6.71%。其管理層表示，將堅(jiān)定落實(shí)轉(zhuǎn)型發(fā)展，在做穩(wěn)開發(fā)業(yè)務(wù)基本盤的基礎(chǔ)上，做精資產(chǎn)運(yùn)營，做大物業(yè)服務(wù)。

不僅如此，部分領(lǐng)先房企已經(jīng)將資源聚焦于一線和強(qiáng)二線城市，這些地區(qū)的存量市場潛力更大，消費(fèi)基礎(chǔ)更堅(jiān)實(shí)。

比如龍湖集團(tuán)方面就表示，未來其會堅(jiān)持聚焦高能級城市，不斷提升投資的精準(zhǔn)度，做到優(yōu)中選優(yōu)，在資金頭寸允許的情況下，會多看一些市場好的機(jī)會。截至2025年中期，龍湖集團(tuán)的土地儲備合計(jì)2840萬平方米，權(quán)益面積為2113萬平方米，平均成本為4207元/平方米。從城市能級來看，一二線城市的土儲總建面、總貨值均在70%左右。

需要提醒的是，在當(dāng)前情況下，部分房地產(chǎn)企業(yè)能夠?qū)崿F(xiàn)經(jīng)營性業(yè)務(wù)的發(fā)展實(shí)屬不易，能順利找到并成功畫出“第二曲線”的房企并非多數(shù)，非常考驗(yàn)企業(yè)的提前布局及規(guī)模優(yōu)勢。

減債與數(shù)字化賦能，必不可少

當(dāng)然，除了上述條件外，房企需要通過債務(wù)優(yōu)化和現(xiàn)金流管理增強(qiáng)財(cái)務(wù)韌性，這也是保障能否順利畫好“第二曲線”的必修課。

令人鼓舞的是，部分房企已經(jīng)率先打了個樣。比如，華潤置地2024年獲得華夏華潤商業(yè)REIT、有巢租賃住房REIT兩個公募平臺，初步實(shí)現(xiàn)“投融建管退”資本閉環(huán)。截至2024年末，華潤置地資管規(guī)模達(dá)4621億元，同比增長346億元，增速達(dá)8.1%。

龍湖集團(tuán)表現(xiàn)也可圈可點(diǎn)。2025年上半年，龍湖平均融資成本降至3.58%，創(chuàng)歷史新低。公司通過經(jīng)營性物業(yè)貸置換信用貸等舉措，已累計(jì)壓降有息負(fù)債近400億元。

據(jù)悉，到今年底，龍湖的境內(nèi)債僅剩68億元，負(fù)債高峰就過了。過去三年負(fù)債已降400億元。龍湖堅(jiān)持“以銷定支、量入為出”的財(cái)務(wù)策略，確保現(xiàn)金流安全。截至報告期末，龍湖在手現(xiàn)金446.7億元，為跨越周期提供堅(jiān)實(shí)支撐。

龍湖管理層表示，龍湖集團(tuán)的基本盤，是基于五個航道業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)的正向經(jīng)營現(xiàn)金流，與不斷優(yōu)化的債務(wù)結(jié)構(gòu)。在此之上，龍湖以運(yùn)營+服務(wù)業(yè)務(wù)的四個航道堅(jiān)定構(gòu)成一個增長盤，共同幫助整個集團(tuán)進(jìn)行增長，穿越周期。

另一個重點(diǎn)則是數(shù)字化賦能。這是房企提升運(yùn)營效率的重要手段之一。比較典型的案例是，貝殼作為科技驅(qū)動的一站式新居住服務(wù)平臺，展現(xiàn)了數(shù)字化轉(zhuǎn)型的成果。2025年第二季度，貝殼存量房業(yè)務(wù)GTV達(dá)到5835億元，同比增長2.2%；新房業(yè)務(wù)GTV達(dá)到2554億元，同比增長8.5%。非房產(chǎn)交易服務(wù)凈收入占比創(chuàng)紀(jì)錄地達(dá)到41%，業(yè)務(wù)多元化成效顯現(xiàn)。

而作為傳統(tǒng)地產(chǎn)企業(yè)代表之一的龍湖集團(tuán)，在數(shù)字化轉(zhuǎn)型方面也令人眼前一亮。著眼未來，以“一個龍湖直達(dá)用戶”的生態(tài)價值及AI智能化賦能打造的“智創(chuàng)空間、智享服務(wù)”新戰(zhàn)略構(gòu)建起龍湖未來的創(chuàng)新盤。今年年初，龍湖推出將各航道產(chǎn)品及服務(wù)集成一體的“龍湖”APP，標(biāo)志著“一個龍湖”直達(dá)用戶、深度交互平臺的誕生。目前龍湖APP已接駁購新房、租好房、逛天街、享服務(wù)等全生態(tài)場景，實(shí)現(xiàn)全航道協(xié)同、多功能連通的服務(wù)閉環(huán)，為龍湖新發(fā)展模式開拓更廣闊的空間。

龍湖管理層表示，今年結(jié)合AI，龍湖開始在內(nèi)部做很多行業(yè)級的AI應(yīng)用試水，從內(nèi)部試水開始做，未來成熟了會通過龍湖龍智造的千丁數(shù)科對外輸出。

緊扣城市更新，穿越地產(chǎn)周期

敲黑板！畫好“第二曲線”更為關(guān)鍵的則需要緊扣城市更新和存量盤活的脈搏，這是房企轉(zhuǎn)型的重要方向。

日本房地產(chǎn)企業(yè)的轉(zhuǎn)型經(jīng)驗(yàn)為中國房企提供了寶貴參考。三井不動產(chǎn)作為一家租賃起家的日本地產(chǎn)企業(yè)，早期業(yè)務(wù)為寫字樓租賃，后逐漸加大開發(fā)銷售業(yè)務(wù)。

在20世紀(jì)90年代初，日本房地產(chǎn)泡沫破滅，導(dǎo)致大量中小房地產(chǎn)企業(yè)倒閉。而大型房地產(chǎn)企業(yè)如三井不動產(chǎn)憑借租賃業(yè)務(wù)保持穩(wěn)定的現(xiàn)金流，得以存活。在1997年亞洲金融危機(jī)時，三井不動產(chǎn)年銷售業(yè)務(wù)虧損達(dá)到781億日元，但租賃利潤為586億日元，覆蓋了大多數(shù)經(jīng)營虧損，助力其穿越周期。

2003年，三井不動產(chǎn)明確提出要進(jìn)行業(yè)務(wù)模式轉(zhuǎn)型，降低杠桿率。具體在執(zhí)行上，三井不動產(chǎn)加強(qiáng)租賃業(yè)務(wù)，并將發(fā)展管理業(yè)務(wù)作為新利潤增長點(diǎn)，進(jìn)而推動營業(yè)收入穩(wěn)步上升。

事實(shí)上，國家層面已經(jīng)給房地產(chǎn)界指明了方向。就在8月發(fā)布的《中共中央國務(wù)院關(guān)于推動城市高質(zhì)量發(fā)展的意見》提出，要“穩(wěn)步推進(jìn)城中村和危舊房的改造。”

以北上廣深為例。北京望京地區(qū)通過城市更新，成功實(shí)現(xiàn)了從傳統(tǒng)工業(yè)區(qū)向科技創(chuàng)新中心的轉(zhuǎn)型。部分國內(nèi)知名房企參與的望京小街改造項(xiàng)目，通過空間重塑和業(yè)態(tài)升級，成為北京市城市更新的標(biāo)桿項(xiàng)目，帶動周邊物業(yè)價值快速提升。

上海黃浦區(qū)外灘金融集聚帶通過存量商業(yè)設(shè)施升級，吸引了眾多金融機(jī)構(gòu)和高端服務(wù)業(yè)企業(yè)入駐。房地產(chǎn)企業(yè)在此區(qū)域打造的寫字樓項(xiàng)目，通過綠色建筑改造和智慧樓宇建設(shè)，實(shí)現(xiàn)了租金溢價和出租率的雙提升。而深圳通過城中村綜合整治，探索出了一條具有特區(qū)特色的城市更新路徑。

可以說，房地產(chǎn)企業(yè)參與城市更新，既改善了居民生活環(huán)境，又提升了區(qū)域城市功能，實(shí)現(xiàn)了多方共贏。這種依靠經(jīng)營性業(yè)務(wù)穿越周期的模式，正在被中國房企所借鑒。而龍湖、華潤等企業(yè)已經(jīng)構(gòu)建了成熟的運(yùn)營、服務(wù)業(yè)務(wù)，走在轉(zhuǎn)型前列。

展望未來，中國房地產(chǎn)行業(yè)將呈現(xiàn)“政策嚴(yán)控、需求分化、模式創(chuàng)新、風(fēng)險可控”的格局。未來五年，房地產(chǎn)企業(yè)需在“政策適配”“需求洞察”“模式創(chuàng)新”“風(fēng)險管控”四大維度重構(gòu)競爭力——政策調(diào)控常態(tài)化，市場更加理性；供需結(jié)構(gòu)優(yōu)化，新需求帶動新發(fā)展；技術(shù)應(yīng)用廣泛，產(chǎn)業(yè)升級加速；區(qū)域分化持續(xù)，差異化發(fā)展明顯。

與之相對應(yīng)，未來一段時期，中國房地產(chǎn)企業(yè)將需要圍繞這四大維度重構(gòu)競爭力，方能在行業(yè)洗牌中占據(jù)主動。面對存量市場，龍湖、華潤置地等部分領(lǐng)先房企在打造“第二曲線”中的創(chuàng)新實(shí)踐以及鮮活的海外案例，也將為國內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展提供可復(fù)制的經(jīng)驗(yàn)和路徑。

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