價(jià)投大佬格蘭瑟姆：辛勤的工作反而會(huì)阻礙思考，若非AI“續(xù)命”美股本該暴跌40%

作為全球知名的資產(chǎn)管理公司GMO的創(chuàng)始人，杰里米·格蘭瑟姆（Jeremy Grantham）以精準(zhǔn)識(shí)破1989年日本泡沫、2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫和2008年房產(chǎn)泡沫而封神。

在最新的訪談中，這位88歲的投資傳奇再次發(fā)出震耳欲聾的警告：當(dāng)前美股正處于商業(yè)史上估值最高的前三名，而全球環(huán)境卻是有史以來最危險(xiǎn)的。他認(rèn)為，AI的出現(xiàn)雖然推遲了衰退，但也讓泡沫的軌跡變得更加撲朔迷離。

華爾街見聞?wù)斫鹁淙缦拢?/p>

1、“我不認(rèn)為這是在‘擇時(shí)’，我認(rèn)為這是從明顯高估的股票中撤離，并始終集中投資在廉價(jià)的股票上。”“價(jià)值就是重力的等價(jià)物。遲早，廉價(jià)會(huì)有其結(jié)果，昂貴也會(huì)有其后果。”

2、“非常辛勤的工作反而會(huì)阻礙思考，因?yàn)槟忝χX子里塞新數(shù)據(jù)，卻沒時(shí)間真正思考。”“讓大腦以舒適的步行速度游走，看看它會(huì)通向何方。”

3、“人類是一個(gè)傾向于‘樂觀思考’的物種……如果經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)壞，我們歡呼美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)降息；如果數(shù)據(jù)好，我們歡呼利潤會(huì)提高。我們總是在找借口變得快樂。”

4、“市場并不是在看到隧道盡頭的亮光時(shí)反轉(zhuǎn)，而是在一切看起來依然漆黑一片，但僅僅比昨天‘少黑那么一點(diǎn)點(diǎn)’的時(shí)候反轉(zhuǎn)。”

5、AI就像是1930年有人突然發(fā)現(xiàn)了鐵路。它極大地激發(fā)了資本開支和‘動(dòng)物精神’。如果沒有AI熱潮，美股可能在2023年就跌掉40%并進(jìn)入深度衰退了。”

投資的“重力”：為什么價(jià)值永遠(yuǎn)會(huì)回歸？

在投資世界中，杰里米·格蘭瑟姆常被貼上“萬年熊”的標(biāo)簽，但他更愿意稱自己為“現(xiàn)實(shí)主義者”。他用一個(gè)生動(dòng)的比喻解釋了價(jià)值投資的核心：

“想象你在颶風(fēng)中從摩天大樓頂撒下一袋羽毛，你無法預(yù)測(cè)它們短期內(nèi)會(huì)飄向何方，但你可以百分之百確定：所有羽毛最終都會(huì)落地。在投資中，‘價(jià)值’就是重力的等價(jià)物。”

杰里米·格蘭瑟姆強(qiáng)調(diào)，他所謂的“擇時(shí)”并非日常的投機(jī)，而是基于常識(shí)的避險(xiǎn)。他指出，每一個(gè)約克郡人出生時(shí)就懂得“便宜比貴好”，而現(xiàn)在的投資者卻在試圖挑戰(zhàn)物理法則。

泡沫進(jìn)化論：2000年 vs 2026年

威爾弗雷德·弗羅斯特問及當(dāng)前市場與歷史泡沫的異同時(shí)，杰里米·格蘭瑟姆表現(xiàn)出了極大的憂慮。

2000年有避風(fēng)港：在互聯(lián)網(wǎng)泡沫巔峰期，雖然科技股極貴，但小盤股、價(jià)值股和REITs卻非常便宜。
現(xiàn)在的困局：杰里米·格蘭瑟姆認(rèn)為，目前美股幾乎沒有明顯的“避風(fēng)港”，唯一合理的估值存在于美國以外的市場（如新興市場、歐洲和澳洲）。

他指出，當(dāng)前的全球環(huán)境是“極度焦慮且增長受限”的：

人口崩盤：日、韓的人口下降將長期壓制全球增長。
氣候代價(jià)：每年造成的經(jīng)濟(jì)損失可能已占全球GDP的0.5%。
地緣政治：貿(mào)易戰(zhàn)與局部實(shí)戰(zhàn)正在瓦解戰(zhàn)后的增長紅利。

對(duì)于近期由AI帶動(dòng)的牛市，杰里米·格蘭瑟姆承認(rèn)這超出了他之前的預(yù)料。

“AI就像是1930年有人突然發(fā)現(xiàn)了鐵路。它極大地激發(fā)了資本開支和‘動(dòng)物精神’。如果沒有AI熱潮，美股可能在2023年就跌掉40%并進(jìn)入深度衰退了。”

但他警告稱，雖然“科技七巨頭（MAG 7）”是高質(zhì)量公司，但這掩蓋了數(shù)據(jù)中的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)市場領(lǐng)導(dǎo)者開始疲軟，而藍(lán)籌股繼續(xù)沖高時(shí)，往往是泡沫破裂的最后征兆。他引用了前花旗CEO查爾斯·普林斯的話：“只要音樂在響，你就得繼續(xù)跳舞。”但在杰里米·格蘭瑟姆看來，舞池已經(jīng)極度擁擠。

頂級(jí)投資者的秘密武器：“蝴蝶思維”與“散步思考”

在談到個(gè)人成功的原因時(shí)，杰里米·格蘭瑟姆分享了一套獨(dú)特的“反效率”哲學(xué)：

蝴蝶思維：他不要求同事緊扣主題，而是像蝴蝶一樣在不同話題間跳躍。他認(rèn)為過度專注于單一主題會(huì)扼殺創(chuàng)造力。
散步思考：他認(rèn)為真正的智慧產(chǎn)生于洗澡或散步時(shí)，而非盯著Excel。過度辛勤工作往往是思考的敵人，因?yàn)榇竽X被瑣碎的數(shù)據(jù)塞滿了。
尋找“破壞者”：他強(qiáng)調(diào)每個(gè)天才想法都需要一個(gè)能瞬間識(shí)破其邏輯謬誤的伙伴。

作為曾多次精準(zhǔn)抄底的大師，杰里米·格蘭瑟姆給出了他最具洞察力的操作原則：在恐懼時(shí)重新投資。

他回顧2009年3月抄底時(shí)的情況稱，當(dāng)時(shí)的投資者處于“終極癱瘓”狀態(tài)，連去辦公室工作都覺得艱難。

“你要明白，市場并不是在看到隧道盡頭的亮光時(shí)反轉(zhuǎn)。它轉(zhuǎn)折的時(shí)刻，是萬物看起來依然漆黑一片，但僅僅比昨天‘少黑那么一點(diǎn)點(diǎn)’的時(shí)刻。”

在訪談的最后，杰里米·格蘭瑟姆引用了艾森豪威爾總統(tǒng)的離職演說，呼吁社會(huì)反思當(dāng)前的增長模式。他認(rèn)為，我們不能為了今天的安逸而掠奪明天的資源。

對(duì)于當(dāng)下的投資者，杰里米·格蘭瑟姆的建議依然簡潔而有力：“看著你的背后（Watch your tail）。”在這個(gè)估值反映“史上前三好”未來，而現(xiàn)實(shí)卻充滿危機(jī)的時(shí)代，保持清醒或許是比追求收益更重要的事。

以下為訪談全文：

關(guān)于“擇時(shí)”與泡沫的本質(zhì)
杰里米·格蘭瑟姆：我不認(rèn)為這是在“擇時(shí)”（Timing the market），我認(rèn)為這是從明顯高估的股票中撤出，并始終集中投資在廉價(jià)的股票上。
如果你長期持有低價(jià)股票，最終你總是會(huì)贏的。所以，不要在嚴(yán)重高估的市場里固執(zhí)己見，除非你最終想自討苦吃。當(dāng)然，在此期間，別人可能會(huì)跑贏你，但長遠(yuǎn)來看，贏的是你。
杰里米·格蘭瑟姆：現(xiàn)在的環(huán)境在各個(gè)層面都極其危險(xiǎn)：人口減少、氣候變化、地緣政治緊張、貿(mào)易戰(zhàn)，還有幾處正在進(jìn)行的實(shí)戰(zhàn)。事情可能會(huì)在瞬間變得非常糟糕。
那么市場是如何反應(yīng)的呢？它是通過呈現(xiàn)商業(yè)史上最高估值的前兩三個(gè)市場之一來體現(xiàn)的。
如果你認(rèn)為未來百年內(nèi)表現(xiàn)最好的前兩三個(gè)時(shí)期就在眼前，那你一定是在做白日夢(mèng)。這是一個(gè)充滿焦慮、危險(xiǎn)且增長受限的世界。
“蝴蝶思維”與創(chuàng)新的思考方式
威爾弗雷德·弗羅斯特：、
歡迎來到《Master Investor》播客。我是威爾弗雷德·弗羅斯特。今天的嘉賓杰里米·格蘭瑟姆是一位真正的投資傳奇。他創(chuàng)立并領(lǐng)導(dǎo)GMO數(shù)十年，至今仍是該公司的長期策略師。他在長達(dá)60年的職業(yè)生涯中，精準(zhǔn)預(yù)測(cè)了幾乎所有重大的股市泡沫及其隨后的反彈。杰里米，歡迎回來。
杰里米·格蘭瑟姆：
謝謝，很高興來到這里。不過我必須反駁“預(yù)測(cè)”這個(gè)詞。我并沒有“預(yù)測(cè)”泡沫，我只是在泡沫出現(xiàn)時(shí)指出了它們。如果我能預(yù)知它們會(huì)憑空出現(xiàn)，那才叫真本事。
我能做的只是等待它們現(xiàn)身——而它們出現(xiàn)時(shí)往往看起來非常明顯——然后說：“看，它在那兒。”
威爾弗雷德·弗羅斯特：
談?wù)勀愕男膽B(tài)。你今年1月出版了新書《萬年熊的磨煉：在短期世界中進(jìn)行長期投資的危險(xiǎn)》。你是1938年出生的“戰(zhàn)前寶寶”，來自約克郡的貴格會(huì)家庭。你說這些背景讓你對(duì)“價(jià)值”有了天生的理解。你說每個(gè)合格的約克郡人出生時(shí)就懂得“便宜比貴好”。
杰里米·格蘭瑟姆：
沒錯(cuò)。關(guān)于我的“蝴蝶效應(yīng)”思維，我很難長時(shí)間專注在一個(gè)特定主題上，這常讓同事很煩。我會(huì)像蝴蝶一樣，從一個(gè)話題跳到另一個(gè)完全不同的話題。
但我非常有耐心，過一會(huì)兒我還會(huì)轉(zhuǎn)回來。就像蝴蝶在花園里，你以為它飛走了，其實(shí)它一直在那幾朵花之間徘徊。
我認(rèn)為腦力激蕩就該這樣。如果你太刻板地要求“緊扣主題”，你的思維會(huì)枯竭，變得像在撞墻。暫時(shí)離開中心，去邊緣游走一下，當(dāng)你再回來時(shí)，你的大腦會(huì)變得開闊，靈感也許就產(chǎn)生了。
為什么過度辛勤工作會(huì)阻礙投資？
威爾弗雷德·弗羅斯特：
你在書中寫道，由于忙著處理新數(shù)據(jù)，過度辛勤工作有時(shí)會(huì)阻礙思考。你認(rèn)為現(xiàn)在的投資專業(yè)人士在Excel或AI模型上花的時(shí)間太長了嗎？
杰里米·格蘭瑟姆：
是的。真正的思考不是在表格里打數(shù)字，而是在波士頓公園散步，或者洗個(gè)熱水澡，讓大腦以步行的速度自由游走。在過去那些日子里，我走到辦公室時(shí)，通常已經(jīng)想出了兩三個(gè)主意，雖然我的同事克里斯·達(dá)內(nèi)爾（Chris Darnell）往往在20秒內(nèi)就能向我證明那是些爛主意。
擁有一個(gè)能迅速識(shí)破你邏輯謬誤的伙伴是非常強(qiáng)大的。我們會(huì)篩選10到20個(gè)想法，才把其中一個(gè)放入深度研究庫。
威爾弗雷德·弗羅斯特：
你的核心工具是“股利貼現(xiàn)模型”（DDM）嗎？
杰里米·格蘭瑟姆：
我不把它看作一個(gè)“想法”，它是我們衡量想法好壞的刻度尺。我們會(huì)計(jì)算每只股票的DDM。
如果它相對(duì)于公允價(jià)值是0.79，那它就便宜21%；如果是1.12，就貴了12%。我們發(fā)現(xiàn)，便宜的小股票集合起來非常超值，而昂貴的大股票集合起來則非常危險(xiǎn)。這給了我們一個(gè)衡量套件來測(cè)試直覺。
威爾弗雷德·弗羅斯特：
你對(duì)“動(dòng)量”和“質(zhì)量”這兩個(gè)因子怎么看？
杰里米·格蘭瑟姆：
我對(duì)任何有效的東西都保持著一種潛意識(shí)的尊重，哪怕它看起來很荒謬。動(dòng)量就是一種極其簡單的低效表現(xiàn)，本不該有效，但在我的職業(yè)生涯里它一直有效。
而“質(zhì)量”則是最大的市場低效——高質(zhì)量的公司債更少、利潤更穩(wěn)、不易破產(chǎn)，風(fēng)險(xiǎn)更低，收益卻更高。學(xué)術(shù)界花了數(shù)十年才意識(shí)到擁有這些高質(zhì)量股票其實(shí)能獲得“免費(fèi)的午餐”。
2000年、2008年與當(dāng)下的對(duì)比
威爾弗雷德·弗羅斯特：
談?wù)剼v史上的泡沫。1999年時(shí)，你的客戶因?yàn)槟闾缱R(shí)別出泡沫、表現(xiàn)落后而責(zé)怪你。但你說2000年其實(shí)有很多避風(fēng)港，比如房地產(chǎn)（REITs）當(dāng)時(shí)是以資產(chǎn)凈值折價(jià)銷售的，小盤股也很便宜。
杰里米·格蘭瑟姆：
沒錯(cuò)，2000年很棒，因?yàn)樗峁┝撕芏喽惚艿牡胤健５?008年幾乎無處可躲。而現(xiàn)在的市場（2025/2026）正處于中間狀態(tài)。它有點(diǎn)像2000年，美國以外的股票——新興市場、歐洲、澳洲、加拿大——它們的估值其實(shí)非常合理。
威爾弗雷德·弗羅斯特：
很多人認(rèn)為AI或互聯(lián)網(wǎng)能帶來生產(chǎn)力和GDP的飛躍，所以高估值是合理的。你怎么看？
杰里米·格蘭瑟姆：
歷史上，高市盈率（PE）從未成功預(yù)測(cè)過更高的利潤或生產(chǎn)力。恰恰相反，極高的PE往往預(yù)示著艱難的時(shí)刻。
大蕭條緊隨1929年巔峰，日本“失去的二十年”緊隨1989年的65倍市盈率。
現(xiàn)在的世界做了很多錯(cuò)事：用關(guān)稅和貿(mào)易戰(zhàn)破壞了戰(zhàn)后增長，由于氣候變化導(dǎo)致每年巨大的經(jīng)濟(jì)損失，人口開始在多國銳減。如果你認(rèn)為這種背景下市場應(yīng)該處于史上最高點(diǎn)，那真是荒謬。歷史上油價(jià)每一輪暴漲都導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)衰退，美股完全無視現(xiàn)實(shí)
著名的“羽毛比喻”
威爾弗雷德·弗羅斯特：
談?wù)勀隳莻€(gè)著名的關(guān)于羽毛的比喻。
杰里米·格蘭瑟姆：
想象你在颶風(fēng)中從高樓撒下一袋羽毛。你不知道它們會(huì)飄到哪里，甚至可能飄到千里之外。
但你有一件事可以百分之百確定：所有羽毛最終都會(huì)落回地面。
在投資中，“價(jià)值”就是重力的等價(jià)物。長期來看，昂貴必有后果。重力效應(yīng)終將獲勝。
現(xiàn)在的科技七巨頭是最后的狂歡嗎？
威爾弗雷德·弗羅斯特：
你在書中提到，泡沫破裂最奇怪的征兆是：之前的市場領(lǐng)導(dǎo)者開始大幅下跌，但市場在藍(lán)籌股的帶領(lǐng)下繼續(xù)沖高。
這種情況在1929、1972和2000年都發(fā)生過。現(xiàn)在的“科技七巨頭”表現(xiàn)是否也讓你有這種感覺？
杰里米·格蘭瑟姆：
我在2021年曾說“讓狂歡開始吧”，結(jié)果那年美股大幅下挫。
但在2022年底，ChatGPT橫空出世，改變了局面。AI就像是1930年有人突然發(fā)現(xiàn)了鐵路。它極大地激發(fā)了資本開支和‘動(dòng)物精神’。如果沒有AI熱潮，美股可能在2023年就跌掉40%并進(jìn)入深度衰退了。
現(xiàn)在的復(fù)雜之處在于，MAG 7大多是高質(zhì)量公司，這干擾了數(shù)據(jù)。
但歷史告訴我們，當(dāng)查爾斯·普林斯（前花旗CEO）說“只要音樂在響，你就得繼續(xù)跳舞”時(shí)，這通常是終局。這些銀行家和投資機(jī)構(gòu)永遠(yuǎn)不會(huì)告訴你賣出，因?yàn)樗麄儽仨氹S大流。
尋找底部：在恐懼時(shí)進(jìn)場
威爾弗雷德·弗羅斯特：
談?wù)勀闶侨绾巫サ绞袌龅撞康摹?009年3月，你給《華爾街日?qǐng)?bào)》寫信說股票已經(jīng)極其便宜。
杰里米·格蘭瑟姆：
那篇報(bào)告叫《在恐懼時(shí)重新投資》。當(dāng)時(shí)的重點(diǎn)是：如果你不感到恐懼，說明你沒關(guān)注現(xiàn)實(shí)。
當(dāng)時(shí)的恐懼導(dǎo)致人們“終極癱瘓”，連去辦公室上班都覺得艱難。我想告訴大家，市場并不是在看到亮光時(shí)反轉(zhuǎn)，而是在所有事物看起來漆黑一片，但僅僅比昨天少黑那么一點(diǎn)點(diǎn)的時(shí)候反轉(zhuǎn)。