杰理科技屢敗屢戰(zhàn)第四次IPO：三年巨額分紅4億，募資額不斷縮水

《港灣商業(yè)觀察》施子夫

3月20日，北京證券交易所上市委員會(huì)將召開(kāi)2026年第29次上市委審議會(huì)議，屆時(shí)將審議珠海市杰理科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“杰理科技”）的首發(fā)事項(xiàng)。

業(yè)績(jī)之外，公司的IPO之路更牽動(dòng)市場(chǎng)關(guān)心。從2017年至今的近10年時(shí)間，公司四次闖關(guān)IPO，先后經(jīng)歷現(xiàn)場(chǎng)檢查、移送稽查、收警示函。不僅如此，公司募資額也一度反復(fù)橫跳，四名實(shí)控人清倉(cāng)式分紅令杰理科技上市的合理性與必要性引起不少爭(zhēng)議。

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2025年業(yè)績(jī)變臉，一季度好轉(zhuǎn)

天眼查顯示，杰理科技成立于2010年，是一家專注于系統(tǒng)級(jí)芯片（SoC）的集成電路設(shè)計(jì)企業(yè)，主要面向藍(lán)牙音視頻、智能穿戴、智能物聯(lián)終端等領(lǐng)域，為全球市場(chǎng)提供高規(guī)格、高靈活性與高集成度的芯片產(chǎn)品。

杰理科技研發(fā)的SoC芯片主要用作各類智能終端的主控芯片，主要分為藍(lán)牙耳機(jī)芯片、藍(lán)牙音箱芯片、智能穿戴芯片、智能物聯(lián)終端芯片和通用多媒體芯片。

從2022-2024年及2025年1-6月（以下簡(jiǎn)稱，報(bào)告期內(nèi)），杰理科技來(lái)自藍(lán)牙耳機(jī)芯片的銷售收入分別為12.46億元、15.99億元、14.54億元和5.65億元，占當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的55%、54.59%、46.61%和41.18%，占比較高。2025年1-6月主要受市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)影響，銷售收入出現(xiàn)一定下滑。

另一邊，藍(lán)牙音箱芯片實(shí)現(xiàn)收入分別為5.73億元、6.48億元、8.23億元和3.96億元，占當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)的25.27%、22.12%、26.38%和28.86%；智能物聯(lián)終端芯片實(shí)現(xiàn)收入分別為2.51億元、3.28億元、3.9億元和1.98億元，占當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)的11.06%、11.21%、12.51%和14.46%。

各期，藍(lán)牙耳機(jī)芯片主要型號(hào)產(chǎn)品的銷售數(shù)量為9.67億顆、13.07億顆、12.19億顆和10.77億顆，其中2025年同比下降11.71%；藍(lán)牙音箱芯片主要型號(hào)產(chǎn)品的銷售數(shù)量為4.59億顆、5.53億顆、7.41億顆和7.53億顆，其中2025年同比增加1.64%。

由于藍(lán)牙耳機(jī)芯片部分系列產(chǎn)品處于更新?lián)Q代階段，細(xì)分市場(chǎng)規(guī)模及公司市場(chǎng)份額的變化等因素，杰理科技的業(yè)績(jī)出現(xiàn)明顯波動(dòng)。具體體現(xiàn)在，2025年上半年公司營(yíng)收、凈利潤(rùn)雙雙下滑。

整體財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)方面，報(bào)告期內(nèi)，杰理科技實(shí)現(xiàn)收入分別為22.67億元、29.31億元、31.2億元和13.73億元，凈利潤(rùn)分別為3.36億元、6.23億元、7.91億元和2.93億元，扣非后歸母凈利潤(rùn)分別為2.93億元、5.74億元、7.34億元和2.61億元。

各期，公司營(yíng)業(yè)收入同比變動(dòng)幅度分別為29.29%、6.47%和-4.58%，凈利潤(rùn)同比變動(dòng)幅度分別為85.42%、27.03%和-22.89%。2025年上半年公司出現(xiàn)營(yíng)收、凈利潤(rùn)雙雙出現(xiàn)下滑。

另外，體現(xiàn)公司核心盈利指標(biāo)的毛利率、凈資產(chǎn)收益率也出現(xiàn)波動(dòng)，并且毛利率要低于行業(yè)均值水平。

報(bào)告期內(nèi)，杰理科技的主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為28.35%、33.10%、35.77%和30.32%，扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司股東的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率分別為13.35%、22.08%、22.46%和6.86%。同一時(shí)期，同行可比公司毛利率均值分別為33.32%、34.92%、37.64%和38.62%。

公司方面表示，2025年1-6月，受市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)影響，公司實(shí)施更加積極的市場(chǎng)策略以穩(wěn)固市占率，公司主要產(chǎn)品銷售單價(jià)有所下降，毛利率相應(yīng)下降，低于同行業(yè)可比公司毛利率平均數(shù)。

下滑仍在繼續(xù)。2025年度，杰理科技實(shí)現(xiàn)營(yíng)收28.04億元，同比下滑10.12%；凈利潤(rùn)5.96億元，同比下滑24.74%；扣非后歸母凈利潤(rùn)5.45億元，同比下滑25.83%。

對(duì)于2025年業(yè)績(jī)同比有所下降的原因，杰理科技表示：主要受國(guó)際貿(mào)易政策不確定性影響，客戶采購(gòu)需求存在一定波動(dòng)；消費(fèi)電子市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，產(chǎn)品銷售單價(jià)有所下降，導(dǎo)致毛利率同比下降5.03%；藍(lán)牙耳機(jī)銷售占比超過(guò)公司40%，受市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)影響，中低端藍(lán)牙耳機(jī)芯片銷售出現(xiàn)下滑；受去年同期晶圓采購(gòu)價(jià)格較低的偶發(fā)性因素影響，導(dǎo)致毛利率、凈利潤(rùn)水平基數(shù)較高。

經(jīng)初步測(cè)算，杰理科技預(yù)計(jì)2026年1-3月實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入6.7億元-7.3億元，同比變動(dòng)比例約為14.24%至24.47%；歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)約為1.46億元至1.56億元，同比變動(dòng)比例約為7.22%至14.56%；歸屬于母公司所有者的扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)約1.33億元至1.43億元，同比變動(dòng)比例約為12.16%至20.60%。

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供應(yīng)鏈依賴度偏高，存貨持續(xù)攀升

杰理科技的產(chǎn)業(yè)鏈上下游兩端都呈現(xiàn)出高度集中的特征。

杰理科技的主要供應(yīng)商包括華虹集團(tuán)、華天科技、米飛泰克、紫光青藤、普冉股份等知名晶圓制造、晶圓測(cè)試、芯片封裝測(cè)試及配套封裝芯片廠商。

報(bào)告期內(nèi)，公司前五大供應(yīng)商采購(gòu)合計(jì)金額分別為13.71億元、18.17億元、21.13億元和8.97億元，占當(dāng)期采購(gòu)總額的比例分別為89.54%、92.61%、91.29%和88.03%，采購(gòu)集中度較高。

另一邊，報(bào)告期內(nèi)，公司向五名客戶合計(jì)銷售金額分別為9.29億元、11.34億元、11.72億元和4.7億元，占當(dāng)期銷售收入的比例分別為40.99%、38.68%、37.57%以及34.23%。

為確保業(yè)務(wù)平穩(wěn)開(kāi)展，期內(nèi)杰理科技對(duì)部分型號(hào)晶圓采購(gòu)及備貨量較大。不過(guò)受到市場(chǎng)需求變化及產(chǎn)品迭代更新等原因?qū)е落N售不及預(yù)期，形成長(zhǎng)庫(kù)齡存貨，導(dǎo)致期末存貨跌價(jià)準(zhǔn)備計(jì)提金額較大。

杰理科技的存貨由委托加工物資、庫(kù)存商品構(gòu)成。報(bào)告期各期末，公司的存貨賬面價(jià)值分別為6.59億元、5.22億元、7.51億元和7.75億元，占期末流動(dòng)資產(chǎn)比重分別為38.24%、25.45%、27.07%和23.95%，占比相對(duì)較高；各期存貨跌價(jià)準(zhǔn)備余額分別為8176.01萬(wàn)元、1.25億元、7032.85萬(wàn)元和4736.68萬(wàn)元。

周轉(zhuǎn)情況方面，報(bào)告期各期末，杰理科技的存貨周轉(zhuǎn)率分別為2.11次/年、3.32次/年、3.15次/年和2.51次/年。

由于備貨力度加大，杰理科技的現(xiàn)金流也被占用。報(bào)告期各期末，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為7.78億元、8.42億元、4.55億元和2.47億元，2024年公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~同比有所下降，2025年上半年現(xiàn)金流進(jìn)一步下滑。

截至2025年度，杰理科技的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為5.13億元，同比增長(zhǎng)12.85%。

截至報(bào)告期各期末，杰理科技的期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額分別為8.54億元、11.6億元、4.28億元和7.7億元，貨幣資金分別為8.58億元、11.61億元、4.29億元和7.72億元，賬面資金較為充裕。

與此同時(shí)，各期公司的資產(chǎn)負(fù)債率（合并）分別為15.64%、13.65%、8.4%和7.14%，資產(chǎn)負(fù)債率較低；流動(dòng)比率分別為4.21倍、4.73倍、8.77倍和11.32倍，速動(dòng)比率分別為2.6倍、3.53倍、6.4倍和8.61倍，短期償債能力不錯(cuò)。

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坎坷IPO之路，募資計(jì)劃多次調(diào)整

此次杰理科技上會(huì)，最受關(guān)注的無(wú)疑是公司此前波折且坎坷的IPO歷程。

2017年3月，杰理科技就曾遞表上交所主板，保薦機(jī)構(gòu)為中信證券。2018年3月，杰理科技的首次IPO被證監(jiān)會(huì)終止審查。

2018年10月，公司第二次向上交所主板提交申報(bào)。2019年上半年，杰理科技接受證監(jiān)會(huì)現(xiàn)場(chǎng)檢查。同年9月，杰理科技撤回申請(qǐng)材料。

2021年1月，中國(guó)證監(jiān)會(huì)出具了《關(guān)于對(duì)珠海市杰理科技股份有限公司采取出具警示函監(jiān)管措施的決定》，就杰理科技在第二次申請(qǐng)過(guò)程中“存在體外使用個(gè)人銀行賬戶收支貨款的情形”對(duì)其采取出具警示函的行政監(jiān)管措施。

據(jù)悉，根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)出具的警示函，杰理科技前次申報(bào)存在2015年、2016年期間體外使用個(gè)人銀行賬戶收支貨款的情形：公司2015年至2016年使用個(gè)人銀行賬戶收支貨款，其中2015年體外收取銷售貨款7084萬(wàn)元、體外支付采購(gòu)貨款6999萬(wàn)元，2016年體外收取銷售貨款1330萬(wàn)元、體外支付采購(gòu)貨款1126萬(wàn)元；2014年至2018年，該個(gè)人銀行賬戶向公司控股股東、實(shí)際控制人及關(guān)聯(lián)方轉(zhuǎn)出資金373.27萬(wàn)元。

由于上交所兩次IPO都遭遇不利，2021年9月，杰理科技選擇將目光對(duì)準(zhǔn)深交所創(chuàng)業(yè)板，保薦機(jī)構(gòu)為中信證券。在深交所下發(fā)三輪審核問(wèn)詢函并進(jìn)行現(xiàn)場(chǎng)督導(dǎo)后，因內(nèi)控問(wèn)題仍未徹底解決，2022年8月，公司主動(dòng)撤回上市申請(qǐng)，創(chuàng)業(yè)板IPO宣告終止。

同時(shí)，根據(jù)遞交創(chuàng)業(yè)板時(shí)的招股書顯示，杰理科技原計(jì)劃募資額高達(dá)25億元。除了常規(guī)的擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目外，公司還計(jì)劃募資11億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。

創(chuàng)業(yè)板折戟后，杰理科技選擇再戰(zhàn)北交所。2024年12月，公司的北交所IPO獲受理，保薦機(jī)構(gòu)為國(guó)泰海通證券。同時(shí)，公司調(diào)整了募資項(xiàng)目，不僅縮減了整體的募資額，由前次創(chuàng)業(yè)板IPO時(shí)的25億元縮減至10.8億元，同時(shí)還砍掉了補(bǔ)流環(huán)節(jié)。

在此次上會(huì)版的招股書中顯示，杰理科技計(jì)劃募集資金縮減至6.81億元，其中3.21億元用于智能無(wú)線音頻技術(shù)升級(jí)及產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目，2.08億元用于智能穿戴芯片升級(jí)及產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目，1.52億元用于AIoT邊緣計(jì)算芯片研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目。

知名財(cái)稅審專家劉志耕表示：?杰理科技?IPO募資額從25億元大幅縮減至6.8億元，核心原因在于?市場(chǎng)環(huán)境變化、監(jiān)管持續(xù)追問(wèn)歷史內(nèi)控問(wèn)題、公司自身財(cái)務(wù)狀況充裕導(dǎo)致募資必要性受質(zhì)疑?，疊加其業(yè)績(jī)“變臉”、成長(zhǎng)性存疑，迫使公司不斷下調(diào)融資預(yù)期以求過(guò)會(huì)。

“這一調(diào)整并非簡(jiǎn)單的戰(zhàn)略收縮，而是多重壓力下的被動(dòng)修正，具體可歸結(jié)為以下五點(diǎn)原因：

一是?歷史內(nèi)控問(wèn)題屢教不改，監(jiān)管層層追問(wèn)致IPO屢次受阻；?二是?財(cái)務(wù)狀況‘不差錢’，大額分紅與募資并行引發(fā)合理性質(zhì)疑；三是?業(yè)績(jī)‘變臉’，成長(zhǎng)性與盈利能力雙雙下滑；四是?產(chǎn)品缺乏核心競(jìng)爭(zhēng)力，陷入低端價(jià)格戰(zhàn)；?五是?募資用途反復(fù)變更，缺乏清晰戰(zhàn)略規(guī)劃。”

前面提及，公司賬面資金充裕且負(fù)債率較低。在此情形下，2022-2024年，公司分別完成現(xiàn)金分紅9962.55萬(wàn)元、2億元和9998.88萬(wàn)元，合計(jì)現(xiàn)金分紅約4億元。

截至招股書簽署日，王藝輝、張啟明、張錦華、胡向軍。王藝輝、張啟明、張錦華、胡向軍分別直接持有杰理科技9.48%、3.96%、2.83%、1.27%股份，合計(jì)直接持有并控制17.54%的股份及表決權(quán)；同時(shí)四人分別持有控股股東珠海高齊37.69%、15.75%、11.26%、4.70%股權(quán)，合計(jì)持有珠海高齊69.40%股權(quán)并控制珠海高齊，因此四人間接控制珠海高齊所持有的杰理科技63.01%的表決權(quán)。綜上，四人直接和間接合計(jì)控制杰理科技80.55%的表決權(quán)。

而由于持股比例較高，四位實(shí)控人通過(guò)三年的分紅至少3億元落袋為安。而在IPO期間近乎“清倉(cāng)式”的分紅也引起外界對(duì)公司募資合理性的質(zhì)疑。

劉志耕認(rèn)為：杰理科技?在IPO期間大額分紅，表面合法，實(shí)則引發(fā)市場(chǎng)對(duì)其?募資動(dòng)機(jī)、公司治理與中小股東利益保護(hù)?的深度質(zhì)疑。這種“一邊分錢、一邊圈錢”的操作，雖未突破法律紅線，但在商業(yè)倫理與資本市場(chǎng)信任層面已亮起紅燈。

“從公開(kāi)信息看，自2017年啟動(dòng)IPO以來(lái)，杰理科技累計(jì)現(xiàn)金分紅約?8.69億元?，僅2022年至2024年9月間就分紅近?4億元?。而截至2025年12月末，公司賬面貨幣資金達(dá)?14.67億元?，另有?8.65億元?用于大額存單和定期存款，合計(jì)超23億元，且無(wú)任何銀行借款。如此充裕的財(cái)務(wù)狀況下仍堅(jiān)持分紅，再尋求IPO募資，邏輯上難以自洽。實(shí)際上，這一行為背后折射出三重風(fēng)險(xiǎn)：

1、?實(shí)控人套現(xiàn)嫌疑強(qiáng)烈，存在利益輸送可能。將公司積累的未分配利潤(rùn)大規(guī)模分配給原始股東，再由公眾投資者接盤補(bǔ)流，本質(zhì)上是將未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁。

2、?募資必要性嚴(yán)重存疑，違背IPO本義。IPO的核心是為企業(yè)未來(lái)發(fā)展融資，而非為老股東提供退出通道。

3、?公司治理缺陷的延續(xù)，內(nèi)控問(wèn)題未根治。分紅決策本身也反映治理結(jié)構(gòu)失衡，在治理機(jī)制尚不健全的背景下，大額分紅更像是一種“控制權(quán)收益”，而非普惠股東的回報(bào)機(jī)制。

總之，杰理科技的分紅行為并非單純的財(cái)務(wù)安排，而是?嵌套在IPO戰(zhàn)略中的利益博弈工具?。它既是對(duì)監(jiān)管容忍度的試探，也是對(duì)市場(chǎng)信心的考驗(yàn)，投資者需警惕此類“高分紅+低成長(zhǎng)+弱治理”組合背后的價(jià)值陷阱。

另外，在此次上會(huì)版的招股書中，杰理科技存在的訴訟問(wèn)題也值得警惕。

報(bào)告期前，杰理科技及其控股股東、實(shí)際控制人以及部分公司員工被珠海建榮及其關(guān)聯(lián)方香港卓榮提起一項(xiàng)刑事報(bào)案和三項(xiàng)民事訴訟，珠海建榮及其關(guān)聯(lián)方香港卓榮認(rèn)為公司存在侵權(quán)或侵害商業(yè)秘密的情形。

針對(duì)刑事報(bào)案事項(xiàng)，珠海市公安局對(duì)香港卓榮的涉案技術(shù)出具了不屬于不為公眾所知悉的技術(shù)信息的鑒定意見(jiàn)，并于報(bào)告期前撤銷案件。針對(duì)民事訴訟案件，法院在審理過(guò)程中均未認(rèn)定發(fā)行人存在侵權(quán)或侵害商業(yè)秘密的情形，經(jīng)具備司法部門認(rèn)可的知識(shí)產(chǎn)權(quán)司法鑒定資質(zhì)的司法鑒定機(jī)構(gòu)鑒定，公司涉訴產(chǎn)品所使用的技術(shù)均為公知、開(kāi)源技術(shù)，香港卓榮、珠海建榮在報(bào)告期前均已主動(dòng)撤回上述三項(xiàng)民事訴訟。

此前北交所下發(fā)的第一輪審核問(wèn)詢函，監(jiān)管層重點(diǎn)關(guān)注公司是否存在違規(guī)經(jīng)營(yíng)情形及其影響；爭(zhēng)議事項(xiàng)及發(fā)行相關(guān)的問(wèn)題。

杰理科技回復(fù)稱：報(bào)告期內(nèi)，發(fā)行人不存在對(duì)經(jīng)營(yíng)管理產(chǎn)生重大不利影響的違法違規(guī)或經(jīng)營(yíng)管理不規(guī)范的情形。除招股說(shuō)明書已披露的情形外，其他違法違規(guī)或經(jīng)營(yíng)管理不規(guī)范等情形包括：社保公積金繳納；產(chǎn)權(quán)證書未及時(shí)辦理、租賃房產(chǎn)未獲取產(chǎn)權(quán)證明或辦理登記備案；客戶合作主要通過(guò)訂單進(jìn)行約定，與部分主要客戶未簽署銷售框架協(xié)議；用印流程經(jīng)過(guò)實(shí)質(zhì)性審核后，部分用印流程未有《用章管理制度》規(guī)定的《合同承轉(zhuǎn)表》；部分銷售人員內(nèi)部管理不規(guī)范。

其強(qiáng)調(diào)，部分員工曾存在對(duì)公司內(nèi)部管理制度理解不到位的情況，公司制度的執(zhí)行曾存在一定的瑕疵，公司已經(jīng)進(jìn)行了自查整改，建立健全了公司內(nèi)部管理制度，并保證有效執(zhí)行。（港灣財(cái)經(jīng)出品）