對賭協議有效，但實際履行還需目標公司法定減資程序，否則投資人

對賭協議有效，但實際履行還需目標公司法定減資程序，否則投資人不能請求目標公司回購其股權

作者：唐青林 李舒 王盼?(北京云亭律師事務所*)

閱讀提示：目標公司實際承擔回購義務時，要受到公司法上資本維持原則的約束。具體表現為，目標公司在回購條件達成后還未辦理法定減資程序的，將構成法律上的一時履行不能，投資人無法請求目標公司回購股權。本文在此通過最高人民法院的一則經典案例，就對賭協議的實際履行問題進行詳細分析。

裁判要旨

在不存在法定無效事由的情況下，投資人與目標公司之間的對賭協議有效，但實際履行還需符合《公司法》第53條關于“股東不得抽逃出資”的規定，即在目標公司完成法定減資程序之后，投資人才完全具備請求目標公司回購股權的條件，否則違反了資本維持基本原則。

案情簡介

(一)財神島公司股東為李濱和于秀蘭，持股比例分別為53.58%、46.15%；

(二)2010年12月10日，李濱、于秀蘭和廣華投資企業共同簽訂了《財神島公司增資協議書》，約定廣華投資企業向財神島公司投資3000萬元認購新增資本；

(三)2012年3月30日，財神島公司和廣華投資企業簽訂案涉股權回購協議，約定如廣華投資企業不能如期上市，則以2011年1月1日為始點，以年利率10%為標準，由財神島公司全額回購廣華投資企業的3000萬元出資；

(四)因財神島公司未能如期上市，廣華投資企業訴至法院要求財神島公司履行回購義務；

(五)遼寧省大連中院一審認為案涉股權回購協議違法無效，遼寧高院二審認為廣華投資企業主張財神島公司回購股權不符合其章程規定的回購情形，均駁回了廣華投資企業的回購請求；

(六)廣華投資企業不服向最高人民法院申請再審。最高法院認為，案涉股權回購協議有效，但財神島公司尚未完成減資程序故進行回購的條件不具備。

實務經驗總結

前車之鑒,后事之師，為避免未來在類似糾紛中處于不利地位，筆者結合《民法典》、《公司法》及相關司法判例總結實務中的要點如下：

1、《九民紀要》明確規定在投資人與目標公司對賭中，完成減資程序是股權回購協議實際履行的前提條件。實務中，部分法院據此認為目標公司回購投資人所持股權屬于定向減資，須經全體股東一致同意，這種觀點可想而知將導致投資人難以取得有效的股東會減資決議，從而使完成股權回購的真正實現障礙重重。

2、針對上述問題，我們建議可以事先與全體股東約定在回購條件成就時全體股東視為一致同意履行對賭協議可能發生的減資程序，并同時約定其他股東及目標公司拒絕履行或不履行減資義務時應當承擔的違約責任，以保障投資人股東回購權的實現。

3、針對不同種類的對賭協議，實務中確立了不同的裁判規則。對投資方與目標公司的股東或者實際控制人訂立的“對賭協議”，其認定有效與實際履行實踐中并無爭議，因為這種對賭協議并不會涉及到公司抽逃資本等問題；而對于投資方與目標公司訂立的“對賭協議”的實際履行，則需要符合《公司法》上資本維持的基本原則才能被支持。故實務中，投資人可盡量約定將目標公司及目標公司的創始股東均作為回購義務人，以確?；刭彈l款能夠順利履行。

（我國并不是判例法國家，本文所引述分析的判例也不是指導性案例，對同類案件的審理和裁判中并無約束力。同時，尤其需要注意的是，司法實踐中，每個案例的細節千差萬別，切不可將本文裁判觀點直接援引。北京云亭律師事務所律師對不同案件裁判文書的梳理和研究，旨在為更多讀者提供不同的研究角度和觀察的視角，并不意味著北京云亭律師事務所律師對本文案例裁判觀點的認同和支持，也不意味著法院在處理類似案件時，對該等裁判規則必然應當援引或參照。）

相關法律規定

《中華人民共和國公司法》（2023修訂）

第五十三條 公司成立后，股東不得抽逃出資。

違反前款規定的，股東應當返還抽逃的出資；給公司造成損失的，負有責任的董事、監事、高級管理人員應當與該股東承擔連帶賠償責任。

《最高人民法院關于適用<中華人民共和國公司法>若干問題的規定（三）》（2020修正）

第十二條公司成立后，公司、股東或者公司債權人以相關股東的行為符合下列情形之一且損害公司權益為由，請求認定該股東抽逃出資的，人民法院應予支持：

（一）制作虛假財務會計報表虛增利潤進行分配；

（二）通過虛構債權債務關系將其出資轉出；

（三）利用關聯交易將出資轉出；

（四）其他未經法定程序將出資抽回的行為。

《全國法院民商事審判工作會議紀要》（法〔2019〕254號）

5.【與目標公司“對賭”】投資方與目標公司訂立的“對賭協議”在不存在法定無效事由的情況下，目標公司僅以存在股權回購或者金錢補償約定為由，主張“對賭協議”無效的，人民法院不予支持，但投資方主張實際履行的，人民法院應當審查是否符合公司法關于“股東不得抽逃出資”及股份回購的強制性規定，判決是否支持其訴訟請求。

投資方請求目標公司回購股權的，人民法院應當依據《公司法》第35條關于“股東不得抽逃出資”或者第142條關于股份回購的強制性規定進行審查。經審查，目標公司未完成減資程序的，人民法院應當駁回其訴訟請求。

法院判決

以下為最高人民法院就案涉股權回購協議是否有效和財神島公司是否應按約定回購廣華投資企業所持的財神島公司全部股權的詳細論述：

財神島公司、李濱、于秀蘭亦未舉證證明上述該兩份《協議書》存在合同法第五十二條規定的合同無效事由。綜上，依據本案現有證據，案涉該兩份《協議書》應系當事人的真實意思表示，內容并不具有法定無效情形，為合法有效的約定，對財神島公司、李濱、于秀蘭關于案涉該兩份《協議書》無效的抗辯主張，本院不予支持。

依照公司法第三十五條和第三十七條第一款第七項之規定，有限責任公司注冊資本確定后，未經法定程序，不得隨意減少或抽回……原審法院查明，廣華投資企業于2010年12月10日與李濱、于秀蘭共同簽訂《增資協議》，約定廣華投資企業投入現金3000萬元成為財神島公司持股20%的股東；2012年3月30日財神島公司與廣華投資企業簽訂的《協議書》約定，如財神島公司不能上市，以“投資額3000萬元為基數，以2011年1月1日為始點，以年利率10%為標準”，由財神島公司全額收購廣華投資企業所投資的財神島公司股權。盡管2012年3月30日的《協議書》是雙方當事人的真實意思表示，但協議中關于財神島公司回購股份的約定不屬于公司法第七十四條和財神島公司章程所列舉的情形，不符合公司法關于資本維持的基本原則，廣華投資企業請求財神島公司收購其股權的條件并不具備。原審判決未支持廣華投資企業要求財神島公司按約定價格收購其20%股份的訴訟請求，并無不當。

案件來源

深圳市廣華創新投資企業、大連財神島集團有限公司請求公司收購股份糾紛再審民事判決書【最高人民法院（2020）最高法民再350號】

在檢索大量類案的基礎上，筆者總結相關裁判規則如下，供讀者參考：

(一)投資人不正當促成對賭協議中回購條件成立的，應當適用《民法典》第159條認定回購條件未成就，投資人無權要求目標公司履行回購義務。

案例1：上訴人江蘇瑞華投資控股集團有限公司與被上訴人曹寬平合同糾紛一案的民事判決書【江蘇省南京市中級人民法院(2020)蘇01民終7618號】

案涉補充協議約定，“如瑞虎公司在2017年、2018年或2019年任一年或幾年的凈利潤水平未達到上述經營目標，則瑞華公司有權在次年要求匯銀科技公司、曹寬平回購股權......?！贝颂?，瑞華公司有權要求回購股權，條件僅為有無實現凈利潤目標，并未將有無實現線下超市店開店目標作為瑞華公司有權要求回購的條件。如前所述，因瑞華公司為自己的利益而實施抽逃行為，導致瑞虎公司無法實現2017年凈利潤目標，屬于不正當地促成條件成就，應視為條件不成就，故瑞華公司依此要求曹寬平回購股權，本院不予支持。

(二)對賭協議回購條件達成但未依法辦理減資程序的，構成法律上的一時履行不能，待符合資本維持情形的條件成就之后，目標公司仍應履行回購義務。

案例2：張冬駒等與南京鋼研創業投資合伙企業（有限合伙）股權轉讓糾紛二審民事判決書【北京市高級人民法院(2021)京民終495號】

關于北京中投公司是否應當履行股權回購義務，本院認為，北京中投公司未履行公司法規定的“減少注冊資本”等程序，因其不能違反資本維持原則而不能向南京鋼研合伙企業履行股權回購債務，構成法律上的一時履行不能。本院認為，北京中投公司對履行股權回購債務一時（自始）履行不能僅產生一個法定寬限期，北京中投公司在符合資本維持情形的條件成就之前，暫無須履行債務，但第三人即股東已經確認應當承擔全部股權回購義務后，該一時（自始）履行不能轉化為嗣后履行不能，故本院對南京鋼研合伙企業要求北京中投公司回購南京鋼研合伙企業持有股份的主張不予支持。

(三)投資人在簽署對賭協議后，如實際參與公司管理甚至控制了目標公司的，應當恪守誠實信用原則參與公司正常經營管理，否則可能阻卻目標公司回購義務的承擔。

案例3：姚明成與上海久奕投資管理有限公司股權轉讓糾紛上訴案【上海市第二中級人民法院(2020)滬02民終2114號】

本案中上訴人負有支付股份轉讓款的義務，被上訴人負有轉讓股份的義務，雙方均未實際履行，“皓月股份收到股轉系統出具的同意終止掛牌的函”應解釋為合同的履行條件，雙方在締約時應充分協商并預見到，合同存在因條件無法成就而終止履行的風險。在簽訂附履行條件的合同后，上訴人應受到誠實信用原則的約束，其作為皓月股份的實際控制人，行為發生時持股數為26,383,640股，在兩次臨時股東大會中的投票均具有決定性作用，而2018年第二次臨時股東大會決議中上訴人贊成皓月股份終止摘牌，有違誠實信用原則，直接阻卻了皓月股份辦理終止掛牌手續的正常進行，應視為付款條件已成就。

*此處北京云亭律師事務所，為作者完成文章寫作時所在工作單位。