養元飲品大單品成長疲軟新品屢受挫 布局電商十年收入占比不足4%

《金證研》南方資本中心 羅九/作者映蔚/風控

2025年上半年度，河北養元智匯飲品股份有限公司（以下簡稱“養元飲品”）實現營收24.65億元，較上年同期下降16.19%；實現歸母凈利潤7.44億元，較上年同期下降27.76%。此外，2025年8月23日，在“提質增效重回報”行動方案的評估報告中，養元飲品稱為應對渠道分化趨勢，將制定差異化渠道策略，鞏固“流通、商超”等傳統渠道基本盤，深挖電商渠道增量，全方位布局頭部平臺，聚焦區域市場，按優先級拓展社群、折扣、即時零售等新興渠道，搶占區域市場份額。

而產品布局方面，養元飲品曾表示，其圍繞“六個核桃”品牌打造了針對不同年齡、不同消費群體、不同消費場景的多規格的產品矩陣。而養元飲品官網至今披露的產品為“六個核桃系列”、“六個核桃2430系列”核桃乳以及植物奶系列。多年來，養元飲品收入主要來自大單品核桃乳。其中，核桃乳貢獻超九成收入，截至2024年收入占比不足九成，且核桃乳銷售收入較十年前已縮水超三成。自上市以來，養元飲品先后推出的新產品養元紅枸杞型飲料、核桃咖啡乳、植物酸奶等，難形成收入規模或相繼“折戟”。在此背景下，十年間，養元飲品的營業收入規模呈下滑趨勢，2024年已不及上市申報的水平。

另一面，養元飲品布局電商渠道十年收入規模卻仍不足2億元，而傳統經銷渠道收入由90億元萎縮至不足60億元，且華南等新市場拓展或“停滯不前”。除此之外，養元飲品近十一年間銷售費用合計高達98.87億元，而研發投入累計僅3.21億元。且2018-2024年末，養元飲品研發人員中超七成為大專及以下學歷，超三成系高中及以下學歷。技術方面，全核桃CET冷萃技術系養元飲品繼“5.3.28”生產工藝后，又一里程碑式的技術突破，而2019年起養元飲品核桃乳收入增速坐“過山車”，且曾四度負增長。

一、大單品核桃乳收入增勢現“疲軟”，歷年推出多款新產品或相繼“折戟”

在快消品行業，企業往往需要依靠打造爆款單品進行市場突破。2018年，養元飲品在上交所上市，其收入主要來自大單品核桃乳。而近十年來，養元飲品核桃乳收入規模出現下滑，養元飲品2024年核桃乳銷售收入相較于2015年縮水38.21%。雪上加霜的是，上市以來養元飲品先后推出多款新品類產品謀求第二增長曲線，或相繼“折戟”。

1.1 2024年營收規模遠低于上市申報時的水平，2025年上半年收入及凈利潤均“負增長”

2018年2月12日，養元飲品在上海證券交易所上市。

據簽署日期為2018年1月29日的招股說明書（以下簡稱“簽署于2018年1月29日的招股書”），2014-2016年，養元飲品的營業收入分別為82.62億元、91.17億元、89億元，同期凈利潤分別為18.31億元、26.2億元、27.41億元。2015-2016年，養元飲品的營業收入分別同比增長10.35%、-2.38%，凈利潤分別同比增長43.13%、4.61%。

即2015年，養元飲品營業收入曾一度突破90億元。

2017-2024年，養元飲品的營業收入分別為77.41億元、81.44億元、74.59億元、44.27億元、69.06億元、59.23億元、61.62億元、60.58億元，歸母凈利潤分別為23.1億元、28.37億元、26.95億元、15.78億元、21.11億元、14.74億元、14.67億元、17.22億元。

2017-2024年，養元飲品營業收入分別同比增長-13.03%、5.21%、-8.41%、-40.65%、55.99%、-14.24%、4.03%、-1.69%，歸母凈利潤分別同比增長-15.72%、22.82%、-4.99%、-41.46%、33.78%、-30.16%、-0.46%、17.35%。

2025年上半年，養元飲品的營業收入、歸母凈利潤分別為24.65億元、7.44億元，相較于上一年同期分別減少16.19%、27.76%。

可見，2025年上半年，養元飲品的營業收入及歸母凈利潤均現負增長。

1.2 多年來核桃乳貢獻超九成收入而2024年收入占比不足九成，且核桃乳銷售收入較十年前已縮水超三成

2015-2024年，養元飲品的核桃乳銷售收入分別為86.97億元、86.34億元、76.19億元、80.21億元、73.78億元、43.66億元、67.06億元、56.45億元、57.08億元、53.73億元，占同期營業收入的比例分別為95.39%、97.01%、98.43%、98.48%、98.91%、98.62%、97.11%、95.31%、92.63%、88.7%。

2016-2024年，養元飲品的核桃乳銷售收入分別同比增長-0.72%、-11.76%、5.28%、-8.01%、-40.83%、53.6%、-15.82%、1.11%、-5.86%。其中，2015-2016年及2018年，養元飲品的核桃乳銷售收入規模曾超80億元。截至2024年，養元飲品的核桃乳銷售收入僅53.73億元，相較于2015年銷售收入縮水38.21%。

再看銷量情況。2015-2016年，養元飲品的核桃乳的銷量分別為41.49億聽、41.82億聽。

2017-2024年，養元飲品的核桃乳的銷量分別為82.92萬噸、85.68萬噸、76.52萬噸、48.72萬噸、69.32萬噸、58.29萬噸、59.33萬噸、56.53萬噸。

即2024年，養元飲品的核桃乳的銷量相較于2018年的銷量縮水了34.02%。

也就是說，2015-2024年，養元飲品的營業收入主要來自其主要產品核桃乳。而2024年，養元飲品的核桃乳銷售收入相較于2015年縮水了38.21%，銷量較2018年縮水34.02%。

值得注意的是，在上市申報時，養元飲品表示，養元飲品的產品種類較為單一，是養元飲品圍繞打造大單品而配置公司資源戰略實施的結果。未來，大單品戰略還將繼續引領養元飲品的持續發展。但中長期看，養元飲品面臨產品單一的風險，隨著大單品核桃乳市場占有率不斷提高，可拓展的市場空間將相對縮小，會對養元飲品銷售收入的持續快速增長形成一定制約。

同時，養元飲品表示，擬于上市后，加強產業研究和其他產品的研究，挖掘培育新的大單品，為養元飲品業績的持續增長提供新的支撐。

再看養元飲品的新產品研發情況。

1.3 上市以來養元飲品先后推出多款新產品謀求新增長，難形成規模或相繼“折戟”

據簽署于2018年1月29日的招股書，養元飲品主營業務是主要以核桃仁為原料的植物蛋白飲料的研發、生產和銷售。其中，養元飲品的主要產品為植物蛋白飲料核桃乳。除核桃乳外，養元飲品的產品結構中還包括植物蛋白飲料核桃花生露、核桃杏仁露、果仁露、杏仁露，以及復合蛋白飲料核桃奶等。

彼時按產品構成劃分，養元飲品的主營業務收入構成分為核桃乳、核桃花生露、果仁露、核桃杏仁露、其他產品。其中，其他產品包括杏仁露及核桃奶。2014-2016年，核桃花生露、果仁露、核桃杏仁露、其他產品合計的銷售收入分別為4.21億元、4.19億元、2.64億元，占同期主營業務收入的比例分別為5.1%、4.59%、2.97%。

而養元飲品于2018年上市。據養元飲品披露的各年度報告，2017年，養元飲品將主營業務收入劃分為核桃乳、其他植物蛋白飲料，其中，其他植物蛋白飲料的銷售收入為11,996.46萬元，占主營業務收入比例為1.55%。

2018-2019年，養元飲品將主營業務收入劃分為核桃乳、其他植物蛋白飲料、其他飲料。同期，其他植物蛋白飲料銷售收入分別為10,382.64萬元、7,261.14萬元，占主營業務收入比例分別為1.28%、0.97%；其他飲料的銷售收入分別為1,723.47萬元、559.72萬元，占主營業務收入比例分別為0.21%、0.08%。

其中，其他植物蛋白飲料主要是指養元飲品生產的核桃花生露和核桃杏仁露等植物蛋白飲料。在2018年年度報告中，其他飲料是指養元紅枸杞型飲料。

而在2019年年度報告中，其他飲料是指養元紅枸杞飲料和六個核桃植物酸奶等。

需要指出的是，2018年，為順應健康、養生的消費需求，養元飲品推出跨品類新品養元紅枸杞飲品。2019年，為滿足消費者多元化的需求不斷豐富產品矩陣，養元飲品推出核桃咖啡乳和核桃發酵乳等新品類產品。

到了2020年，養元飲品重新劃分主營業務收入構成。

據2020年年度報告，養元飲品2019年年度財務報告中披露的其他植物飲料包括植物奶系列、腦洞大開核桃咖啡乳、養元紅枸杞飲料、堅果核桃果仁露。2020年，養元飲品重新劃分了其他植物飲料的類別，其他植物飲料指植物奶系列，將堅果核桃果仁露、腦洞大開核桃咖啡乳計入核桃乳系列。另外，養元飲品的主營業務收入中，新增了“功能性飲料”。

具體而言，2020年，養元飲品將主營業務收入劃分為核桃乳、功能性飲料、其他植物飲料。

2020-2024年，功能性飲料的銷售收入分別為0.58億元、1.94億元、2.66億元、4.48億元、6.49億元，占主營業務收入的比例分別為1.3%、2.8%、4.50%、7.27%、10.78%；其他植物飲料的銷售收入分別為115.51萬元、145.82萬元、754.3萬元、131.49萬元、12.09萬元，占主營業務收入的比例分別為0.03%、0.02%、0.13%、0.02%、0.002%。

2024年年度報告顯示，功能性飲料的主要代表品牌為“紅牛維生素牛磺酸飲料”，其他植物飲料的主要代表品牌為“養元植物奶”。

而植物奶方面，在2019年年度報告中，養元飲品表示，2020年，將啟動養元植物奶產品戰略，推出“大豆+核桃”植物奶產品，啟用“養元young”植物奶品牌，對“養元”品牌進行優化改造，提高品牌的年輕活力氣質，加強與年輕人的溝通。

另外，在2020年年度報告中，養元飲品表示，2021年，養元飲品將全力推出第二大戰略單品“每日養元植物奶”，持續加碼植物基市場布局。

簡言之，2018-2019年，養元飲品先后推出養元紅枸杞型飲料、核桃咖啡乳、植物酸奶等新品類產品。其中2018年，養元紅枸杞型飲料銷售收入或逾1,700萬元，而到了2019年，養元紅枸杞型飲料和六個核桃植物酸奶的銷售收入合計不足600萬元。

2020年，養元飲品對主營業務收入構成重新劃分，不再提及養元紅枸杞型飲料、核桃咖啡乳、植物酸奶（發酵乳）等產品。同時，養元飲品宣布推出第二大戰略單品“每日養元植物奶”，并單獨將植物奶系列劃分為“其他植物飲料”。而2020-2024年，養元飲品的“其他植物飲料”收入合計僅1,159.2萬元，其中2024年的收入則僅12.09萬元。

截至查詢日2025年10月19日，養元飲品官網的披露的產品為六個核桃系列核桃乳、六個核桃2430系列核桃乳、以及養元植物奶。同時，由養元飲品認證的“六個核桃天貓旗艦店”的在售產品均未包括標示“咖啡”、“枸杞”、“酸奶”、“發酵乳”等字眼的相關產品。

綜上，2015-2024年，養元飲品的營業收入主要來自核桃乳，除了2024年貢獻的收入占比不足九成，其余報告期均貢獻超九成收入。2015-2016年及2018年，養元飲品的核桃乳銷售收入規模均曾超80億元。截至2024年，養元飲品的核桃乳銷售收入僅53.73億元，相較于2015年銷售收入縮水38.21%。另一面，2018年上市以來，養元飲品先后推出養元紅枸杞型飲料、核桃咖啡乳、植物酸奶、每日養元植物奶等新品類產品，而前述多款新產品收入或尚未形成規模，而養元飲品的營業收入或“依賴”其大單品核桃乳。

二、布局電商十年收入規模不足2億元占比不及4%，新市場拓展或“停滯不前”

2015-2024年，國內互聯網普及率由50.3%提升至78.6%。隨著互聯網的普及和電商的高速發展，傳統零售業面臨著前所未有的挑戰。

而養元飲品主要產品為核桃乳等植物蛋白飲料，截至2024年收入仍主要來自經銷渠道。而近十年間，養元飲品的經銷收入相較高峰已縮水超三成，且其上市時披露的優秀經銷商過半數已注銷或吊銷。經銷渠道增長或“乏力”背后，養元飲品在2015年開始布局新興電商渠道。而截至2024年，養元飲品電商收入僅1.95億元，營收占比僅3.22%。

2.1 近十年收入主要來自經銷模式，2024年經銷收入相較高峰已縮水逾30%

據簽署于2018年1月29日的招股書，養元飲品主要生產、銷售核桃乳等植物蛋白飲料，而核桃乳飲料作為大眾快速消費品，主要通過經銷渠道抵達最終消費者。養元飲品的銷售模式包括經銷和直銷，其中直銷包括通過電商渠道（電商代銷、平臺自營）進行的直銷。

2014-2024年，養元飲品經銷模式收入分別為81.86億元、90.56億元、88.16億元、76.12億元、79.53億元、72.15億元、42.07億元、66.88億元、56.87億元、59.05億元、57.29億元，占同期營業收入比例分別為99.08%、99.32%、99.05%、98.34%、97.65%、96.73%、95.03%、96.84%、96.02%、95.84%、94.57%。

同期，養元飲品直銷模式收入分別為7,560萬元、5,991萬元、8,270萬元、以及1.27億元、1.89億元、2.41億元、2.17億元、2.14億元、2.32億元、2.52億元、2.94億元，占同期營業收入比例分別為0.92%、0.66%、0.93%、1.64%、2.32%、3.23%、4.91%、3.09%、3.91%、4.08%、4.85%。

即從2014年到2024年，養元飲品的營業收入超九成來自經銷模式。而在此期間，養元飲品的經銷模式收入在2015年突破90億元觸頂后，開始出現下滑。截至2024年，養元飲品的經銷模式收入僅57.29億元，相較于2015年減少了36.74%。

2.2 十年間對經銷商平均銷售額或“腰斬”，申報期間原20家優秀經銷商至今過半數已注銷

2014-2024年末，養元飲品的經銷商數量分別為1,608家、1,709家、1,754家、1,812家、1,884家、1,906家、1,954家、1,983家、2,042家、2,105家、2,699家。

以經銷模式收入除以期末經銷商數量測算，2014-2024年，養元飲品對經銷商的平均銷售收入或分別為509.06萬元、529.88萬元、502.62萬元、420.08萬元、422.15萬元、378.55萬元、215.32萬元、337.25萬元、278.5萬元、280.54萬元、212.26萬元。

可見，2015-2024年，養元飲品的經銷商數量逐年增長，但經測算的養元飲品對經銷商的平均銷售收入或由超500萬元降至不足220萬元，或出現“腰斬”。

回看養元飲品曾披露的優秀經銷商。

據簽署于2018年1月29日的招股書，2010年2月，養元飲品向包括經銷商相關人員在內的86名特定自然人發行580萬股份，每股價格為3.5元。養元飲品表示，在對經銷商銷售業績、履行《經銷合同》約定義務的程度以及執行公司市場政策的效果進行綜合考評的基礎上，累計向選定的20名優秀經銷商的人士增資的目的是進一步調動經銷商經銷公司產品的積極性。

而據市場監督管理局數據，截至查詢日2025年10月19日，養元飲品披露的前述20家經銷商中，壽光市鴻運商貿有限公司、淄博鑫聚商貿有限公司、菏澤開發區大莊超市、新鄉市博爾食品有限公司、鄭州市永豐商貿有限公司、濮陽市曙光商貿有限責任公司、新樂市建永糖酒批發站、邯鄲市復興區順豐食品商行、鶴壁市源豐商貿有限公司、徐水縣青云偉業商貿有限公司、棗強縣天外天商貿有限公司等11家經銷商處于注銷或者吊銷狀態。

即養元飲品曾對20家經銷商的相關人員發行股份，前述經銷商半數已注銷或吊銷。

再看電商渠道布局方面。

2.3 2015年開始布局新興電商渠道，而截至2024年電商收入僅1.95億元貢獻收入占比不足4%

據國家統計局數據，從2015年到2024年，國內互聯網上網人數6.88億人提升至11.08億人，國內互聯網普及率由50.3%提升至78.6%。

2015-2024年及2025年1-9月，國內網上零售額分別為38,773億元、51,556億元、71,751億元、90,065億元、106,324億元、117,601億元、130,884億元、137,853億元、154,264億元、152,287億元、112,830億元，分別同比增長33.3%、26.2%、32.2%、23.9%、16.5%、10.9%、14.1%、4%、11%、7.2%、9.8%。

此外，2015-2024年，社會消費品零售總額分別為300,931億元、332,316億元、366,262億元、380,987億元、411,649億元、391,981億元、440,823億元、439,733億元、471,495億元、483,345億元，分別同比增長10.7%、10.4%、10.2%、9%、8%、-3.9%、12.5%、-0.2%、7.2%、3.5%。

2015-2024年，國內實物商品網上零售額分別為32,424億元、41,944億元、54,806億元、70,198億元、85,239億元、97,590億元、108,042億元、119,642億元、130,174億元、127,878億元，分別同比增長31.6%、25.6%、28%、25.4%、19.5%、14.8%、12%、6.2%、8.4%、6.5%。

同期，國內實物商品網上零售額占社會消費品零售總額比重分別為10.77%、12.6%、15%、18.4%、20.7%、24.9%、24.5%、27.2%、27.6%、26.5%。

即近十年來，國內網上零售額及實物商品網上零售額快速增長。且同期，國內實物商品網上零售額占社會消費品零售總額比重也已由一成增至超兩成。

據簽署于2018年1月29日的招股書，自2015年開始，養元飲品通過電商渠道銷售其產品。彼時，對于銷售渠道建設未來三年計劃，養元飲品表示，在鞏固公司傳統經銷商流通渠道的基礎上，產品要覆蓋更多銷售終端網點。此外，在鞏固流通渠道既有優勢、夯實基礎的前提下，大力拓展商超、電商等新興渠道，整合資源，聯動渠道，增加銷售機會和利潤增長點。

2017年，養元飲品宣布進行營銷策略調整，由“流通為主，商超為輔”向“流通、商超并重，持續發力電商”轉型。而后2018-2020年，養元飲品明確指出，跟隨電商行業發展趨勢，不斷開拓新興電商領域，整合線上線下資源，推動企業進行轉型升級。

在2023年年度報告中，養元飲品表示，近年來，電商行業整體增長速度趨于放緩，但是其中直播、內容類電商體量增長迅速，電商行業整體仍有較強的增長潛力。2024年，養元飲品將電商渠道作為重要增量渠道之一，推動電商渠道高質量增長。

2015-2024年，養元飲品披露其線上銷售收入即電商平臺銷售收入分別為128萬元、1,077萬元、5,298.88萬元、12,264.99萬元、10,058.92萬元、13,595.48萬元、12,469.42萬元、13,540.23萬元、12,644.74萬元、19,505.94萬元，占同期營業收入的比例分別為0.01%、0.12%、0.68%、1.51%、1.35%、3.07%、1.81%、2.29%、2.05%、3.22%。

不難看出，2015年，養元飲品開始布局電商渠道。2018年，養元飲品電商銷售收入突破億元。而截至2024年，養元飲品電商收入僅1.95億元，營收占比不足4%。

2.4 主要市場華東華中等地區收入規模“萎縮”，華南等新市場拓展或“停滯不前”

據簽署于2018年1月29日的招股書，在披露主營業務收入的地區構成時，養元飲品按省份口徑劃分為河南、山東、河北、四川、安徽、江蘇、江西、湖北、浙江、湖南、重慶、廣東、遼寧、北京、天津、其他。其中，河南、湖北、湖南屬于華中地區，河北、北京、天津屬于華北地區，山東、安徽、江蘇、江西、浙江屬于華東地區，四川、重慶屬于西南地區，廣東屬于華南地區，遼寧屬于東北地區。

2014-2016年，華東地區省份山東、安徽、江蘇、江西、浙江的合計收入分別為35.3億元、35.45億元、34.45億元，占主營業務收入比例分別為42.73%、38.88%、38.72%；華中地區省份河南、湖北、湖南的合計收入分別為22.57億元、23.49億元、20.77億元，占主營業務收入比例分別為27.32%、25.77%、23.34%；華北地區省份河北、北京、天津的合計收入分別為12.45億元、13.15億元、13.43億元，占主營業務收入比例分別為15.07%、14.43%、15.1%。

同期，西南地區省份四川、重慶的合計收入分別為0.56億元、1億元、1.09億元，占主營業務收入比例分別為6.82%、11.02%、12.27%；華南地區省份廣東的合計收入分別為1.03億元、1.24億元、1.38億元，占主營業務收入比例分別為1.24%、1.37%、1.55%；東北地區省份遼寧的合計收入分別為0.8億元、1.69億元、1.5億元，占主營業務收入比例分別為0.97%、1.85%、1.69%。

即上市申報期間，養元飲品的主營業務收入主要來自華東、華中、華北及西南等地區。

彼時，養元飲品表示，養元飲品的現有市場仍有較大潛力。其中，養元飲品現有市場主要集中在華北、華東和中南地區以及西南地區的一部分，這些地區多是國內經濟較為發達或人口較為稠密的省份，仍有相當大的市場潛力可以挖掘，同時，還有廣大的華南、西南、西北、東北市場有待于進一步拓展。

而上市后，養元飲品的部分主要市場收入及新興市場收入或均出現收入下滑情況。

2017-2024年，養元飲品華東地區收入分別為25.26億元、26.33億元、24.22億元、15.6億元、22.62億元、19.19億元、20.02億元、19.6億元，占同期營業收入比例分別為32.64%、32.33%、32.46%、35.23%、32.75%、32.4%、32.48%、32.36%；華中地區收入分別為21.37億元、22.38億元、20.4億元、10.75億元、18.01億元、14.51億元、15.14億元、14.19億元，占同期營業收入比例分別為27.61%、27.48%、27.35%、24.27%、26.08%、24.5%、24.57%、23.43%。

同期，華北地區收入分別為12.43億元、12.48億元、11.36億元、6.94億元、10.67億元、10.39億元、11.35億元、12.6億元，占同期營業收入比例分別為16.06%、15.32%、15.23%、15.68%、15.45%、17.53%、18.43%、20.79%；西南地區收入分別為12.9億元、14.72億元、13.59億元、8.04億元、12.78億元、10.14億元、9.8億元、8.5億元，占同期營業收入比例分別為16.67%、18.07%、18.21%、18.17%、18.5%、17.12%、15.91%、14.04%。

再看養元飲品在華南、西北、東北等市場的拓展情況。

2017-2024年，養元飲品東北地區收入分別為2.1億元、2.31億元、2.12億元、1.08億元、1.97億元、1.82億元、1.95億元、2.08億元，華南地區收入分別為2.13億元、1.93億元、1.84億元、1.29億元、1.69億元、1.49億元、1.39億元、1.29億元，西北地區收入分別為1.19億元、1.28億元、1.04億元、0.55億元、1.27億元、1.65億元、1.92億元、1.97億元，前述三個地區收入合計分別為5.42億元、5.51億元、4.99億元、2.92億元、4.94億元、4.96億元、5.26億元、5.33億元，占營業收入比例分別為7.01%、6.77%、6.69%、6.6%、7.15%、8.38%、8.53%、8.81%。

截至2024年，養元飲品收入仍主要來自華東、華中、華北及西南等地區，其來自東北、華南、西北地區收入合計占比仍不足一成。而2017-2024年，養元飲品在主要市場華東、華中等地區的收入則下滑。另一面，養元飲品在華南、東北等新市場的收入及占比或“止步不前”。

綜上所述，從2015年到2024年，國內互聯網上網人數6.88億人提升至11.08億人，互聯網普及率由50.3%提升至78.6%。在此期間，國內網上零售額、實物商品網上零售額呈快速增長態勢，國內實物商品網上零售額占社會消費品零售總額比重也已由一成增至超兩成。

2014-2024年，養元飲品的營業收入超九成來自經銷模式。而在此期間，養元飲品的經銷模式收入在2015年突破90億元觸頂后，開始出現下滑。截至2024年，養元飲品的經銷模式收入僅57.29億元，相較于2015年減少了36.74%。這背后，2014-2024年，養元飲品的經銷商數量逐年增長，但經測算養元飲品對經銷商的平均銷售收入或“腰斬”。另外，養元飲品申報上市期間對20家優秀經銷商的相關人員發行股份，而截至查詢日2025年10月19日上述經銷商半數已注銷或吊銷。

2015年，養元飲品開始布局電商渠道。2017年，養元飲品宣布進行營銷策略調整，由“流通為主，商超為輔”向“流通、商超并重，持續發力電商”轉型，表示通過開拓新興電商領域、整合線上線下資源，推動企業進行轉型升級。然而，養元飲品線上銷售收入規模并未呈現明顯的增長，其中2018年，養元飲品電商銷售收入開始突破億元。而截至2024年，養元飲品電商收入不足2億元，且貢獻的收入占比不足4%。

此外，就銷售區域而言，上市申報時，養元飲品的主營業務收入主要來自華東、華中、華北及西南等地區。彼時，養元飲品表示，其主要市場華北、華東、華中以及西南地區仍有相當大的市場潛力可以挖掘，且其在華南、西北、東北等新興市場也有待拓展。而截至2024年，養元飲品收入仍主要來自華東、華中、華北及西南等地區，其來自東北、華南、西北地區收入合計占比仍不足一成。而2017-2024年，養元飲品在主要市場華東、華中等地區的收入持續下滑。另一面，養元飲品在華南、東北、西北等新市場合計的收入或“停滯不前”。

三、近十一年銷售費用高達98億元而研發投入不足4億元，技術突破六年間核桃乳收入四度負增長

科技創新是企業高質量發展的核心驅動力之一。近十一年來，養元飲品銷售費用累計超98億元，同期研發投入累計卻僅3.21億元。同時，養元飲品銷售人員平均薪酬或遠高于研發人員。在這情況下，養元飲品超七成研發人員學歷為大專及以下，超三成研發人員學歷為高中及以下。

3.1 近十一年間銷售費用合計高達98.87億元，而研發投入累計僅3.21億元

2014-2024年，養元飲品的銷售費用分別為8.57億元、9.21億元、10.73億元、10.73億元、10.32億元、10.74億元、6.04億元、9.64億元、8.4億元、7.37億元、7.12億元。

同期，養元飲品的研發費用分別為246.89萬元、544.61萬元、784.53萬元、1,110.3萬元、2,146.31萬元、5,660.09萬元、5,919.99萬元、3,098.02萬元、2,892.21萬元、5,306.15萬元、4,404.28萬元。期間，養元飲品無研發費用資本化情形。

自2014年到2024年，養元飲品的銷售費用累計為98.87億元，而研發投入累計為3.21億元。

3.2 經測算2017-2024年，銷售人員平均薪酬或遠高于研發人員平均薪酬

再看銷售人員及研發人員薪酬情況。

2017-2024年，養元飲品銷售費用中職工薪酬分別為8,392.98萬元、10,203.24萬元、12,221.36萬元、10,769.09萬元、12,244.36萬元、12,894.14萬元、13,473.32萬元、13,532.28萬元，同期期末的銷售人員數量分別為653人、633人、597人、531人、485人、546人、549人、588人。

若以銷售費用中職工薪酬及期末銷售人員數量測算，2017-2024年，養元飲品銷售人員的平均薪酬分別或為12.85萬元/年、16.12萬元/年、20.47萬元/年、20.28萬元/年、25.25萬元/年、23.62萬元/年、24.54萬元/年、23.01萬元/年。

2017-2024年，養元飲品研發費用中人工費分別為612.71萬元、1,256.23萬元、1,885.41萬元、1,776.41萬元、1,945.82萬元、1,887.81萬元、2,592.23萬元、2,143.73萬元，同期期末的研發人員數量分別為137人、264人、305人、296人、261人、283人、259人、264人。

若以前述數據測算，2017-2024年，養元飲品研發人員的平均薪酬分別或為4.47萬元/年、4.76萬元/年、6.18萬元/年、6萬元/年、7.46萬元/年、6.67萬元/年、10.01萬元/年、8.12萬元/年。

對比不難發現，養元飲品的銷售人員人均薪酬或遠高于研發人員人均薪酬，其中，經測算，2024年銷售人員平均年薪或系研發人員平均年薪的2.83倍。

3.3 員工近半數學歷為大專以下，且超三成研發人員學歷系高中及以下

據簽署于2018年1月29日的招股書，截至2017年6月末，養元飲品的員工數量為2,316人。其中，本科及以上學歷員工數量為408人，占員工數量的比例為17.62%；大專學歷員工數量為601人，占員工數量的比例為25.95%；大專以下學歷員工數量為1,307，占員工數量的比例為56.43%。

2017年年度報告披露，截至2017年末，養元飲品的員工數量為2,296人。其中，本科及以上學歷員工數量為409人，占員工數量的比例為17.81%；大專學歷員工數量為610人，占員工數量的比例為26.57%；大專以下學歷員工數量為1,277人，占員工數量的比例為55.62%。

2018-2024年年報中，養元飲品不再披露本科及以上學歷的員工數量，將員工學歷構成分為大專及以上、大專以下。2018-2024年末，大專及以上學歷員工數量分別為996人、959人、883人、828人、896人、881人、931人，占員工數量的比例為43.17%、43.83%、45.14%、44.78%、47.06%、48.33%、50.19%；大專以下學歷員工數量分別為1,311人、1,229人、1,073人、1,021人、1,008人、942人、924人，占員工數量的比例為56.83%、56.17%、54.86%、55.22%、52.94%、51.67%、49.81%。

即2017年，養元飲品披露其學歷本科及以上員工數量占比不足兩成，大專以下學歷員工占比超五成。2017年起，養元飲品不再披露本科及以上員工數量占比，但截至2023年末其大專以下學歷員工占比均超五成，2024年占比變為49.81%。

再看研發人員情況。2017-2020年，養元飲品披露研發人員數量，但并未披露研發人員學歷構成情況。

2021-2024年末，養元飲品本科及以上學歷研發人員數量分別為72人、72人、65人、70人，占研發人員數量的比例分別為27.59%、25.44%、25.1%、26.52%；專科及以下學歷研發人員數量分別為189人、211人、194人、194人，占研發人員數量的比例分別為72.41%、74.56%、74.9%、73.48%。

且2021-2024年末，養元飲品高中及以下學歷研發人員數量分別為86人、66人、94人、95人，占研發人員數量的比例分別為32.95%、23.32%、36.29%、35.98%。

即2021-2024年末，養元飲品本科及以上學歷研發人員占比不足三成，超七成研發人員為大專及以下學歷。不僅如此，養元飲品研發人員中，超三成學歷為高中及以下。

3.4 2018年起實現技術突破即全核桃CET冷萃技術，但次年起的六年內核桃乳收入曾四度負增長

據簽署于2018年1月29日的招股書，截至簽署日，擁有69項專利，其中5項發明專利，9項實用新型專利，55項外觀設計專利，均為自行申請取得。

在招股書中，養元飲品表示，“5·3·28”生產工藝為其核心競爭優勢之一。養元飲品核桃乳飲料生產工藝為獨創的“5·3·28”生產工藝，由“5項專利、3項獨特技術、28道工序”組成。其中，去皮脫澀技術、細胞破壁技術、在線快速檢測技術為養元飲品掌握的先進核桃乳飲料生產、檢驗技術，這些技術的應用不但減少原料損耗，提高原料利用率，而且在不影響產品風味、色澤、穩定性的前提下，有效解決植物蛋白飲料沉淀及脂肪上浮等不穩定現象，確保產品的品質。

2017年年度報告中，養元飲品表示，啟用新包裝并采取CET冷萃技術生產的精典型“六個核桃”核桃乳已經開始預售。

而后2018年年度報告披露，養元飲品核心競爭優勢包括創立“5·3·28”生產工藝和全核桃 CET 冷萃技術。全核桃CET冷萃技術通過獨創的靶向脫離工藝，有效去除了核桃仁種皮的苦澀物質，在解決核桃乳澀、膩的同時，最大程度保留核桃仁的全部營養。工藝升級后的“六個核桃”核桃乳，實現對核桃仁及其種皮營養的大化利用，核桃蛋白、脂肪等營養成分利用率提高至97%以上。這一工藝創新是養元飲品繼“5.3.28”生產工藝后，又一里程碑式的技術突破。

2024年年度報告，養元飲品對技術方面的核心競爭優勢的表述仍未變更，稱創立“5·3·28”生產工藝和全核桃CET冷萃技術為核心競爭優勢之一。

也就是說，養元飲品核桃乳的前次重大技術突破或系在2018年，即全核桃CET冷萃技術。

而2018-2024年，養元飲品的核桃乳銷售收入分別為80.21億元、73.78億元、43.66億元、67.06億元、56.45億元、57.08億元、53.73億元，2019-2024年分別同比增長-8.01%、-40.83%、53.6%、-15.82%、1.11%、-5.86%。

上述情形可見，2018年實現技術突破以來，養元飲品核桃乳收入增速坐“過山車”，且曾四度負增長。

3.5 2020年以來申請的數十項外觀設計專利，發明人僅姚奎章一人

據2025年半年度報告，姚奎章系養元飲品的實際控制人，并擔任養元飲品董事長。

據國家知識產權局數據，經不完全統計，自2020年以來，養元飲品申請的外觀設計專利共計40項，前述外觀設計專利的發明人均為“姚奎章”。

簡言之，2017-2024年，養元飲品的銷售費用及銷售人員平均薪酬，遠高于研發費用和研發人員平均薪酬。且2018-2024年末，養元飲品研發人員中超七成為大專及以下學歷，超三成系高中及以下學歷。此外，全核桃CET冷萃技術系養元飲品繼“5.3.28”生產工藝后，又一里程碑式的技術突破，而2019年起養元飲品收入增速坐“過山車”，且曾四度負增長。且養元飲品2020年以來申請的數十項外觀設計專利，發明人僅姚奎章一人。基于上述情形，養元飲品的技術及產品創新，或值得關注。

四、結語

在上市申報時，養元飲品收入主要來自大單品核桃乳，彼時其表示將研發新產品，開拓業績新增長點。而上市多年來，養元飲品先后推出多款新品類產品或相繼“折戟”。而其大單品核桃乳收入在養元飲品上市以來，收入規模的增長或現“疲軟”，2024年的收入相較于十年前已縮水超三成。

與此同時，養元飲品的收入主要來自傳統經銷渠道，但其對經銷商的平均銷售額或明顯下滑，上市申報時披露的20名優秀經銷商，截至查詢日2025年10月19日過半已注銷或吊銷。早在2015年，養元飲品開始布局電商等新興渠道，但其電商銷售收入截至2024年僅1.95億元，營收占比為3.22%。

在銷售渠道轉型及產品線擴充進展緩慢背后，養元飲品近十一年來其銷售費用累計達98.87億元，而研發投入累計卻僅3.21億元，或差距懸殊。且經測算，養元飲品銷售人員平均薪酬或遠高于研發人員，且超七成研發人員學歷為大專及以下。此外，養元飲品2018年起實現技術突破即全核桃CET冷萃技術，但次年起的六年內核桃乳收入曾四度負增長。