韓國并購基金接手蘇州華誼兄弟電影世界，1億資金如何盤活35億資產？

來源：流動的PE

“ MBK Partners能否再現當年收購大阪環球影城的成果？

2025年的國慶中秋雙節黃金周正式收官，各地文旅部門忙著統計當地客流量，先仆后繼地對外宣布當地亮眼的“成績單”。而筆者卻關注著一座不久前才宣告破產的樂園——蘇州華誼兄弟電影世界。

對比其他陷入停滯的文旅項目，這座樂園花了不到一年的時間，除了改名為蘇州陽澄半島樂園以外，運營數據更是悄然回暖。國慶期間，就有不少旅行博主和游客“吐槽”樂園排隊時間久，部分項目甚至需要等候兩小時，以及還學迪士尼賣速通票等。

上述跡象都在反映一個事實，樂園的人確實變多了。可誰能想到，這背后卻是亞洲并購基金的一場精準操盤。

01#并購基金接盤，1億盤活35億資產

樂園的故事還得從2009年華誼兄弟登上創業板說起。那會兒，剛上市華誼兄弟意氣風發，手中大賣的票房IP給了它進軍實景娛樂的底氣，喊出了打造“中國迪士尼”的美好愿景。

2010年，隨著正版的迪士尼簽約落戶上海，華誼兄弟緊跟地產文旅的熱潮，次年在蘇州拿地籌建影視主題樂園，正式跨出了第一步，試圖以IP賦能文旅。2015年，名為“蘇州華誼兄弟電影世界”的樂園破土動工。

2018年，蘇州華誼兄弟電影世界隆重亮相。這座實打實耗資35億元打造的樂園占地近600畝，以電影為核心構建六大主題區，當時炙手可熱的《非誠勿擾》、《集結號》等經典IP均赫然在列。甚至為了吸引流量，華誼兄弟還把《狄仁杰之四大天王》的全球首映禮安排在新開的樂園內舉辦，場面甚是宏大。

然而，樂園的運營方還是“棋差一著”。樂園與電影IP高度捆綁，但是這些影視IP的熱度稍縱即逝，加上樂園運營模式單一、缺乏持續創新，導致游客新鮮感迅速消退。

運營的成果最終反映在了財務上。據悉，負責運營這個項目的公司，2018年虧掉了1.34億，2019年又虧了1.62億，到了2020年，虧損還差不多1億。

三年下來虧掉差不多4億，華誼兄弟也坐不住了。加上當時疫情的沖擊，公司管理層當機立斷決定斷尾求生。2021年，華誼兄弟出讓了樂園的部分股權，后續也沒有對外披露過該項目的運營情況。而隨著樂園運營情況持續惡化，華誼兄弟最終選擇徹底退出，在2024年將樂園送上了拍賣榜單。

有分析稱，從2018年到2024年，華誼兄弟在該樂園項目上累計虧掉了82億。

盡管后期運營乏力，但園區資產價值并未歸零。并且，華誼兄弟有一件事情做得還是對的，就是早早喊出“中國迪士尼”的口號，這讓項目在初期便具備了足夠的品牌勢能。當這類品牌陷入低谷之時，恰恰能夠成為并購基金眼中不可多得的抄底良機。

9月21日，亞洲私募股權基金MBK Partners旗下文化旅游休閑產業投資管理平臺海安文旅宣布，已完成對華誼兄弟旗下蘇州華誼兄弟電影世界項目的全資收購，并更名為“蘇州陽澄半島樂園”。

事實上，海安文旅在今年年初便開始為盤活該項目布局，先是投了1億資金改造，主要整改思路就兩條：一是引入奶龍IP走親子樂園路線，吸引那些為了孩子甘心掏腰包的家庭客群；二是強化本土元素，依托蘇州文化嘗試《狀元歸來》夜游經濟等項目，既是樂園專屬的“差異化”體驗，也是競品難以復制的“護城河”。

為了增強樂園“老店新開”的儀式感，蘇州陽澄半島樂園還在暑期推出了試運營體驗。單從運營數據反饋來看可謂立竿見影：試運營期間，樂園接待客流達到35萬人次，單日最高接待量達2萬人，收入同比增長68%。

同樣的資產，僅在運營死路上稍作改變卻能煥發出截然不同的生命力。以1億資金撬動35億沉沒資產，不僅盤活了園區運營，并購基金的這波操作也是印證了“四兩撥千斤”的東方智慧。正如《孫子兵法》所言：“兵無常勢，水無常形”，資本運作亦需順勢而變。

02#MBK Partners可許人也？

當提到一級市場的私募巨頭或者并購基金，多數人率先想到的還是KKR、黑石等歐美系巨擘，一些亞洲資本則往往被忽視，MBK Partners便是常被忽視卻分量不小的一家。

雖然沒有KKR和黑石等歐美機構源遠流長，但MBK Partners成立至今也有著20年的歷史，在亞洲私募股權市場算是老牌機構之一。

2005年3月，凱雷集團（Carlyle Group）原亞洲主席金炳珠（Michael ByungJu Kim）率領集團分布在大中華區、韓國、日本的6位核心高管出走另起爐灶，共同創立了獨立的私募股權基金品牌MBK Partners，中文名為安博凱。

MBK Partners專注于北亞地區（中國、日本和韓國）的投資，在北京、香港、首爾、上海和東京設有辦事處，擁有一支由百余名經驗豐富的專業人士組成的投資團隊。依托各國本土投資團隊的人脈和市場洞察，MBK Partners在投資項目的搜尋、執行和管理方面都具備競爭優勢。

如今，MBK Partners已成為北亞地區最大的獨立私募股權機構，累積管理了超過300億美元的資金，基金的投資者包括來自中國、日本、韓國、東南亞、北美、西歐和中東的公共養老金、主權財富基金、金融機構、企業養老金、母基金以及基金會/捐贈基金。

有別于歐美的私募股權品牌動輒推出各種不同投資領域和范圍的基金系列，MBK Partners的投資策略相對聚焦，只專注兩個方面——并購基金和特殊情投資，也分別對應著公司在管的兩個系列基金。

總體而言，MBK Partners的投資目標為某個行業領先的公司，同時注重于管理層的合作，促進公司長期發展并創造價值。一般情況下，MBK Partners的投資團隊會與公司管理層展開緊密合作，包括制定戰略、優化資本結構等，在運營、管控和公司治理方面采用全球最佳實踐，并尋求戰略增長機會以創造價值。

MBK Partners的并購策略重點布局在電信媒體、金融服務和消費零售三個核心領域，在投資過程中高度注重控股權。MBK Partners相信只有掌握控股權才能真正推動企業變革，實現價值重塑。同時，MBK Partners也會偶爾基于增加戰略價值而參與少數股權投資，但始終以實現長期價值提升為核心目標。

圖1：MBK Partners的并購基金系列

資料來源：MBK Partners，Pitchbook

注：業績數據截至2023年12月31日

目前，MBK Partners匹配其并購策略的基金系列名為“MBK Partners Fund”，已推出到第六期（見圖1）。通常來說，MBK Partners的并購基金參與交易的方式多元，主要包含管理層收購（MBO）、剝離公司資產收購子公司、與戰略買家合作、上市公司私有化、附加型收購（add-on acquisition）等。

從筆者獲悉的基金業績數據看，MBK Partners的并購系列基金表現不俗，第三期到第五期的毛內部收益率依次為17.2%、18.8%和36.3%，資本回報倍數依次為2.3倍、2倍和1.6倍。

該系列最新一期基金MBK Partners Fund VI的目標規模為70億美元，在2024年3月完成35億美元首關，后在2024年11月完成了第二輪募集，二關規模達50億美元。公司預計在2025年完成該基金的第三輪的募集工作，并有望實現70億美元的最終關賬。

根據MBK Partners向媒體披露的信息，新基金的大部分資金來自現有投資者，85%以上的LP來自北美和中東地區，其他還包括一些全球的家族理財辦公室。資料顯示，MBK Partners前幾支基金的LP包括安大略省教師退休金計劃（OTPP）、加拿大養老金計劃投資委員會（CPPIB）、 淡馬錫控股和中國投資有限責任公司（CIC）等機構。

作為與并購投資齊驅的另一個策略，MBK Partners的特殊情況投資主要針對定制化、擔保貸款、針對困境和不良機會的二級信貸投資以及非控制性結構性股權投資。

圖2：MBK Partners的特殊情況基金

資料來源：MBK Partners，Pitchbook

注：業績數據截至2023年12月31日

同樣，MBK Partners的特殊情況投資也有一個專門的基金系列，名為“MBK Special Situations Fund”，目前已有兩期基金投入市場（見圖2）。并且，這兩只基金的業績表現也非常不錯，毛內部收益率分別為37.1%和25%，資本回報倍數分別為2.3倍和1.3倍。

看完MBK Partners的基金部署和賦能范疇，不難發現其為何能在短短一年不到的時間讓蘇州陽澄半島樂園“起死回生”。MBK Partners擅長的并購和不良投資策略，均是解救樂園走出困境的“特效藥”。

更為難難能可貴的是，MBK Partners早有運營不良樂園資產的成功經驗，其中最為知名的莫過于2009年與高盛強強聯手，收購日本大阪環球影城98.3%的股份。在財團買入環影的時候，該項目還是連年虧損的狀態，但并購基金通過引入戰略合作伙伴、優化運營管理及推動主題樂園體驗升級，成功實現扭虧為盈，創下亞洲私募股權基金在文旅領域經典案例，也讓曾經陷入困境的大阪環球影城一躍成為全球第四大主題公園。

03#懂并購又堅持看好中國市場的并購基金

為何蘇州華誼兄弟電影世界的機會會讓MBK Partners抓住，而非其他中國的并購基金或是更有名的歐美資本？

這就不得不提一下MBK Partners獨特的“縫隙優勢”，使其能在兩方的并購基金勢力中脫穎而出。

MBK Partners脫胎于凱雷集團，掌握專業且成熟的并購基金的知識、技巧與經驗，較中國本土的并購基金在本土化運營和區域資源整合上更具全球視野與資本運作深度，尤其是樂園類的資產。

有人會說，境內境外各種環境和條件有別，日本環影并購一案并不能預示MBK Partners能將成功經驗復刻至中國市場。但多數人忽略的是，MBK Partners早已扎根中國文旅市場多年，并深度參與多個文旅項目的重組與運營。

單從樂園項目來看，MBK Partners于2021年以65.3億元的價格，收購了海昌海洋公園旗下武漢、成都、天津和青島四家主題樂園，以及鄭州海昌海洋公園66%的股權，為此次收購蘇州華誼兄弟電影世界奠定了堅實基礎。

再看MBK Partners與其他外資美元基金的區別，最大的差異在于前者對中國市場有著長期且堅定的信念，而不僅是短期逐利。

說MBK Partners看好中國并非是空穴來風的博眼球之舉。在成立至今的20年間，MBK Partners的關鍵人物至少在兩個重要時間節點公開表態對中國的看好。

第一次是在2007年，適逢中國本土的私募股權市場方才起步，MBK Partners聯合創始人兼當時大中華區總裁KuoChuan Kung在路透社舉辦的峰會上表示，將有更多私募股權投資通過在中國飆升的本地交易所進行IPO退出。同時，MBK Partners對國內市場領先的大公司感興趣，也正在醞釀潛在的交易。

第二次是在疫情過后的2023年，MBK Partners創始人金炳珠在向所有投資者發布的年度信函中再次公開表達了對中國市場的堅定信念。信函顯示，盡管公司在2022和2023年未對中國有過并購投資，但是MBK Partners的特殊情況基金捕捉到了中國市場的相關機會，對一家領先的嬰兒配方奶粉和成人及寵物營養產品生產商Health and Happiness的優先貸款投資了8000萬美元。此舉并不意味著MBK Partners對中國市場并購戰略的退縮，反而體現了其在特殊時期靈活調整投資策略的能力。

并且，不同于一些已經撤退的美元GP，金炳珠認為：“中國經濟規模太大，擁有近10億蓬勃發展的消費階層，而且其私募市場至關重要，因此中國必須恢復增長動力。從中長期來看，我們看好中國市場。”

“盡管中國目前面臨困境，我們仍將留在中國；雖然印度目前（至少在風險投資和成長型資本方面）頗具吸引力，我們也不會被吸引到印度，”金炳珠補充道。“我們堅信，韓國、日本和中國加在一起是一個強大的一體化市場，其整體規模遠大于各個國家各自獨立發展的總和。”

投資人的言語措辭可能會有夸大或虛假，但是公開的財務信息終將揭示一切真實。上述信函也公布了2023年MBK Partners在各國投資組合的價值增幅情況，其中在中國的投資組合的強勁反彈尤為突出。

具體來看，MBK Partners收購的五家中國大陸公司的總收入較2022年增長了54.6%，EBITDA更是大幅增長了120.2%。這一反彈預示著中國經濟基本面的復蘇。2023年，MBK Partners在中國的投資組合的價值增長了21億美元，增幅約44.8%。而同期，MBK Partners在韓國和日本的投資組合價值分別增長了16.6億美元和2.9億美元，增幅分別僅為28.6%和12.2%，遠低于中國。

尾聲

隨著中國并購市場的逐漸繁榮，前有Brookfield、KKR，后有漢斯集團、淡馬錫，外資并購基金悄悄開始重回國內市場。外界常用“抄底”、“撿漏”來形容外資捕捉到的機會，然而筆者以為，外資“抄底”的底氣實則來自其更專業的知識和更老道的經驗，就像這次MBK Partners所展現的那樣。

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