今年中國經濟的五大特征

文 ｜ 清和 智本社社長

7月15日，國家統計局公布數據顯示，初步核算，上半年國內生產總值660536億元，按不變價格計算，同比增長5.3%。

上半年，美國對等關稅政策對經濟的沖擊低于預期，錄得的經濟數據、股票市場與人民幣匯率的表現偏強。

不過，很多人認為，宏觀經濟增長與個人微觀體感存在差距。當前中國經濟的真實情況如何、存在哪些問題？下半年隨著關稅沖擊加深，中國經濟將怎么走？

本文邏輯

一、上半年經濟的五大特征

二、下半年經濟的兩大挑戰

三、中國經濟的根本性對策

【正文6000字，閱讀時間15'，感謝分享】

01

上半年經濟的五大特征

上半年，中國宏觀經濟出現了五大新特征（后疫情時代中國宏觀經濟五大特征）：

第一，名義GDP增速低于實際GDP。

名義GDP包含價格，實際GDP扣除價格；當價格增長時，名義GDP增速高于實際GDP；當價格下跌時，名義GDP增速低于實際GDP。

在過去高增長時代，通脹壓力較大，價格長期增長，名義GDP自然高于實際GDP；但是，從2023年開始，市場價格持續下跌，名義GDP連續9個季度低于實際GDP。今年上半年，名義GDP同比增速為4.3%，實際GDP增速為5.3%，前者低于后者1個百分點。

很多人會問：名義GDP長期低于實際GDP，跟我們個人有什么關系？只要實際GDP增長，就意味著實際收入增長，房價車價等商品價格下跌，個人的購買力反而上漲。

對于現金儲蓄充足的家庭來說，不需要過度關注名義GDP；但是，對于高負債的家庭/經濟體來說，名義GDP長期低于實際GDP，將構成實質性的威脅。

原因是，名義GDP增速/下降，意味著名義收入增速/下降，但債務是剛性的（只有利息下降），這就容易導致負債率上升，推升高負債家庭的償債負擔。

所以，一個高負債的經濟體、一個高負債的家庭，一定要高度關注名義GDP、名義收入下跌。

第二，GDP增速與稅收收入增速背離。

通常，GDP曲線與收入曲線是一致的，不可能長期背離。原因是，按照收入法核算的GDP，其實是各個部門的收入加總。

長期以來，中國GDP增速與稅收收入增速是一致的，從2010年到2018年三季度，二者平均的偏離度只有2個百分點左右；但是從2018年四季度開始，二者平均偏離度擴大到9個百分點左右。今年上半年，實際GDP同比增速為5.3%，（1-5月）稅收收入同比下降1.6%，二者偏離度為6.9個百分點。

這是一個很奇怪的現象。一種解釋是，實際GDP扣除了價格，稅收收入包含價格，因為價格下跌拉低了稅收收入。但是這個解釋是不充分的。我們把實際GDP換成同樣包含價格的名義GDP，上半年名義GDP增速與稅收收入的偏離度仍然達到5.9個百分點。

我們很難從經濟邏輯上找到原因，只能從統計政治學上去推測。一般認為，GDP指標與收入指標不可能長期背離，未來GDP曲線大概率會向收入曲線回歸。

第三，消費保持增長，價格維持低迷。

疫情之后，消費保持增長，但是價格低迷，CPI維持零附近。今年上半年，在以舊換新政策的刺激下，汽車、家具、家電等產品帶動消費增長，但沒能提振價格，社會零售與價格的偏離度超過4個百分點。6月份社會零售同比增長4.8%（回落趨勢），CPI同比增速只有0.1%。

通常，消費強勁，意味著需求強勁，通脹上升。但是，從上半年量價背離表現可以看出，當前需求依然低迷，產能依然過剩，仍處于以價換量的艱難的出清周期。

第四，工業保持增長，價格長期下跌。

與終端消費相比，中上游的量價背離更嚴重。疫情之后，規模以上工業增加值保持較高增長，但是PPI持續下跌，實際上，PPI已經連續下跌33個月。

6月份，規模以上工業增加值同比增長6.8%，漲幅擴大1個百分點；PPI同比下跌3.6%，跌幅擴大0.3個百分點；二者偏離度進一步擴大到超10個百分點。

具體到行業上，煤炭開采和洗選業增加值同比增長6.5%，價格下跌21.8%；石油和天然氣開采業增長3.6%，價格下跌12.6%；黑色金屬冶煉和壓延加工業增長4.1%，價格下跌11.3%；汽車制造業增長11.4%，價格下跌2.2%。

這突出的量價背離問題反映了當前中上游市場需求不足、產能嚴重過剩，市場正在以價換量去庫存。

第五，社會融資保持強勁，市場利率卻持續下降。

疫情之后，社會融資增速有所下降，但依然維持較高的增速，反映投融資供給與需求的價格——利率卻持續下降，各期限國債利率、存貸款利率、民間借貸利率均大幅度下跌。今年6月份，社會融資增速為8.9%，增幅進一步擴大；10年期國債收益率為1.65%維持低迷。

通常，社會融資強勁，容易提振利率。但是，疫情之后的社會融資，量漲價降。原因是，大量的信貸、債券的量都是由政府、國有企業創造的，而居民部門信貸、企業債券融資是下降的。社融領域的量價背離反映了市場化的投資需求不足。

后三個特征，分別在消費領域、中上游工業領域、社融信貸領域，反映了當前經濟的消費和投資需求不足、產能普遍過剩、各類市場價格下跌的問題與趨勢。

02

下半年經濟的兩大挑戰

以上五大特征的背后是中國經濟需要面臨與解決的長期性/結構性的問題。

下半年，中國經濟需要關注以下兩大挑戰：

第一大挑戰：防止需求不足惡化。

隨著對等關稅對出口沖擊影響加深，出口對經濟的作用將從推動轉向拖累。下半年，預計出口將明顯下降，相關出口制造企業的收入也將下降，這可能打擊股票市場的信心與價格。

美國與越南率先達成了新的貿易協議，美國對越南征收20%的關稅，對越南轉出口到美國的商品征收40%的關稅。預計，8月1日之前，將有一批國家與美國達成新的貿易協議。若東盟國家以美越為范本達成協議，那么中國的壓力將上升。

原因：一是美國政府推高了全球整體關稅率，這將抑制需求；二是美國對越南征收20%關稅率，當前中國與美國之間加權關稅率在35%-40%之間，其中15-20個百分點的關稅差，足以削弱大部分商品的出口價格競爭優勢和利潤；三是美國對越南轉出口到美國的商品征收40%的關稅，這意味著轉口貿易被關閉，將加速產業轉移。

當外需下降時，內需不足的問題會更加突出。

上半年，中國經濟學界出現一種不好的傾向：為中國內需不足、消費不足辯護。他們用消費實物量而非消費額作為標準，對比中國與美國居民的消費水平，得出的結論是，中國居民消費被低估，與美國的差距沒有那么大。

這種分析，只能說兩分道理、八分胡說八道，而且，這種分析是庸俗的、缺乏經濟學智慧的。這么做的目的可能是為鼓吹投資找靶心。

假如中國人一個月理一次發，美國人也理一次，二者享受的服務次數是一樣的，但是，價格差距很大，前者只要30元，后者需要300元，假設質量差距不大的情況下，按照消費額計算，中國人理發方面的消費福利只有美國人的10%。這顯然不容易被接受的。

這種分析在一部分需求彈性不足的產品/服務上是有一定道理的，但在需求彈性強、價格高的產品/服務上是失效的。

有一個小故事，張五常去蘇聯考察，他發現，酒店的水壺是鋼鐵制成的，非常重，提起來費勁。張五常不解，后來他明白了，蘇聯的水壺產值是按鋼鐵數量來統計的，水壺越重、產值越高，但犧牲了消費福利。前蘇聯沒有充分的價格指標，在跟美國較勁時只能使用數量指標來對比，但數量是反映不出消費福利水平的。

宏觀經濟學之所以采用價格指標而不是數量指標，是因為價格能夠反映市場的供給與需求、產品的質量與數量，以及消費福利。這應該是一名合格經濟學家的基本素養。

當前，我們需要正視消費不足的問題，加大消費方面的直接支出，避免在出口下降時需求不足進一步惡化。

第二大挑戰：防止通縮長期化。

社會大眾擔心通脹，經濟學家擔心通縮。大家擔心通脹的理由很簡單，通脹侵蝕手上的財富，削減購買力。然而，當前經濟的挑戰不是通脹，而是通縮。

CPI已連續兩年在零附近徘徊，PPI連續33個月下跌，房地產價格下跌30%-40%，信貸和債券市場的利率持續走低，A股十年如一日的穩定；近幾年，房、車、家具、家電等大類消費品，手機、化妝品、服裝等可選消費品，以及奢侈品，價格明顯下跌。

盡管如此，社會大眾依然擔心通脹，其樸素的理由是，每年大規模印鈔、發債，最終將引發通脹。

實際上，大規模印鈔不等于通脹，通脹不是由貨幣發行量決定的，而是由貨幣流通量和流速決定的。

是否引發通脹/通縮，取決于兩點：

第一，超發貨幣流向家庭部門/消費領域還是政府部門/投資領域。

當前，社會融資中60%以上都是政府和國有企業融資，然后就是大型制造企業貸款。換言之，每年高增長的貨幣更多流入政府部門和投資領域，更少流入家庭部門和消費領域。

去年開始地方政府進入化債周期，地方政府50%的新增債務融資用于償還舊債，超過4萬億元的資金重新回流到銀行系統，而真正用于投資、流入實體的資金要比預期更少。

這種印鈔、借債與金融資本分配方式——非市場化方式，更可能加劇通縮，而非引發通脹。原因是，更少的資本流入家庭部門，無法提振消費，更多的資本流入政府部門和國有企業，政府部門在缺乏市場機制調節作用下集中投資，央國企控制的上游煤炭、鋼鐵、水泥等產能普遍過剩，導致價格持續下跌、通縮長期化。

第二，家庭收入水平、結構與預期。

在每年創造的巨額GDP中，家庭部門分享的部分大概是40%，剩下60%在企業部門、金融部門、政府部門，而國際經合組織的家庭分享的平均水平為60%。

一個國家家庭可支配收入占GDP的比重決定這個國家的消費率，與之對應的中國的消費率是40%，國際經合組織的平均消費率是60%。美國家庭可支配收入占GDP是70%多，決定其消費率70%多。

通常，家庭部門分享經濟財富比例高，則擁有更強的購買力來提振消費；相反，一個國家的家庭可支配收入占GDP占比太低，則更容易陷入需求不足和通縮的困境。如果家庭可支配收入占GDP的比重能夠達到國際經合組織的平均水平60%，家庭可支配收入明年將增加超過20萬億，這定然可以解決有效需求不足和通縮問題。

當然，家庭部門內部的財富分配同樣重要，如果內部貧富分化大，即便家庭部門財富增加，也可能引發通縮/資產泡沫，而非通脹。原因是，富有家庭分享到巨額財富，他們傾向于投資，而非消費。在普通家庭購買力不足的情況下，他們的投資如政府、國企投資類似帶來更多的產能，導致價格下跌；調整的策略是，緊縮投資、降低流動性，加劇通縮，或者投資股票等流動性更強的金融資產，短期內推高資產泡沫。

所以，通脹/通縮，不完全是貨幣引發的多寡決定，在市場調節不夠充分的經濟體中，更取決于財富分配結構，以及超發貨幣的傳導與分配制度。我們需要改變財富分配結構與金融分配制度，避免通縮長期化。

當然，經濟挑戰還包括防止債務風險增加等，因篇幅有限，不作分析。

03

中國經濟的根本性對沖

中國人或許是全世界最關心國家經濟政策的國民。

幾乎每一天都會有社友/朋友問我：社長，現在這種經濟狀況，政府該怎么做才能改變？

其實，所有能夠改變的政策與建議，經濟學家都提出來了，但“知道”與“做到”是兩回事。從標本兼治的角度來看，“治標”指的是實施有效貨幣與財政政策；“治本”指的是圍繞促進普通家庭收入增長實施制度改革。

一、治標：實施有效貨幣與財政政策。

貨幣與財政政策，起到的是逆周期調節作用，我在國家市場理論中稱之為對沖作用，主要是針對短期問題、流動性風險。

過去幾年，雖然央行也在降息，但是降息速度太慢，降息沒能有效提振價格，導致實際利率反而上升，進一步抑制了投資、抬高了債務風險。

近些年，各類市場利率下降快：10年期國債利率降至1.6%，銀行存款利率低于2%，保險預定利率降至2.5%，首套房個人住房貸款利率降至3%左右，個人消費信用貸款降至3.5%。但是，央行政策利率下降慢，基本被市場利率下降推著走。

當前，想要快速遏止通縮蔓延、防止債務惡化、避免流動性枯竭，最有效的辦法就是大幅度降息，在極端情況下實施中國式量化寬松（購債）。貨幣政策想要立竿見影，需要做到“三個超過”：央行降息的速度超過市場利率下降的速度、超過價格下降的速度、超過市場預期。

預計，央行還將進一步降息，加速進入低利率時代。

央行降息定然帶來一些問題，如利差縮小等銀行風險，但是央行只有主動行動、積極快速行動，才有可能化解風險；如果被動行動、亦步亦趨，只會惡化風險、加速危機。如果央行做到以上“三個超過”，還可能提振市場預期，降低經濟風險。

財政政策則復雜一些，但真正有效的財政政策是簡單的，那就是從功能財政轉向民生財政，將財政支出的大頭從公共投資轉向家庭部門/消費領域，直接提高居民收入與消費福利。

例如1萬億財政支出，用于投資基建項目，還是直接發放給居民。

當前，基建大量過剩，整體投資回報率極低，相關部門苦于沒有好項目，這種情況下更合適的配置方式是直接發給居民。

經濟學的邏輯告訴我們，一筆資金，交給普通家庭/個人自主配置，比政府或一個機構配置更有效率。原因是，沒有哪個機構能夠掌握完全信息，按照每個人在利益最大化的方式，替代他人/所有決策。

剛剛過去的歷史經驗也驗證了這一經濟學邏輯。

在疫情期間，美國等國家財政政策做了一次大膽的嘗試，直接把大量現金分發給普通家庭，這一政策帶來奇效，不僅挽救了大量失業、被困的普通家庭，還拯救了宏觀經濟與資產價格。

這次財政政策實踐引發了一次大通脹（需求端）。如何看待這輪大通脹？一方面，在疫情期間供給不足的情況下，美聯儲與財政部直接給家庭注入了大量的流動性，直接導致供需失衡；另一方面，說明這一政策效果顯著，否則美國經濟掉入通縮泥潭、甚至債務-通縮螺旋。

提高居民收入的辦法包括：給普通家庭無差異發放現金，減稅降費降低社保負擔，給中低收入家庭提供稅收補貼，增加財政補貼社保的額度、大幅度提高農村養老金。

二、“治本”：促進普通家庭收入增長的市場化、制度化改革。

中國是一個轉型國家，向現代化國家轉型。在經濟上，從計劃經濟轉向市場經濟，從農業經濟轉向工業經濟，從封閉經濟轉向開放經濟。

推動國家轉型的關鍵動作就是改革。中國搞經濟改革，目的是推動經濟的發展，但是推動經濟發展的目的是什么？當然是提高普通家庭的收入和消費福利。經濟發展到今天，我們不能把目的和手段搞反了。

如果搞改革，真正有效的改革，是圍繞著促進普通家庭收入增長的市場化、制度化改革。

今年，普通人感到非常卷，政府也強調反內卷。怎么理解內卷？內卷就是存量爭奪、甚至縮量爭奪，缺乏財富增量。原因很簡單，有效需求不足，產能過剩，價格下跌，整個社會的名義收入下降。

怎么反內卷？不允許企業降價，這種價格管制手段，百害無一利。價格下降是產能出清、企業自救的自然過程，說明市場在顯靈、在發揮調節作用。

如果價格持續低迷，通縮蔓延，出清艱難，無休止內卷，怎么辦？這說明有些因素長期扭曲了財富分配結構、降低了市場價格調節的作用。

反內卷真正有效的辦法是圍繞著促進普通家庭收入增長進行市場化、制度化改革，打破扭曲財富分配和市場價格的桎梏。

此前，我提出過國民收入倍增計劃，具體措施包括：打破行政壟斷，降低石油、電力、金融等產業的準入門檻，實施市場化改革，讓民營企業進入公平競爭，讓普通家庭分享財富、參與財富創造，提高經濟效益與財富增量；打破社保“三軌制”，提高央國企利潤和資產劃撥社保的比例，大幅度提高農村養老金額度；等等。

經濟問題表面上在需求端，根本在供給端，出路也在供給端，即市場化制度化改革，讓市場要素自由流通，降低交易費用，建立獨立法律體系，嚴格保障個人產權和企業經營權。

集體行動的困境在于知易行難，可能很多人都知道彼岸在哪里、也知道通往彼岸的道路，但行動上卻亦步亦趨、互搭便車，最終寸步難行、百折千回。

就個人來說，做好三件事情：降低預期、管控風險、鍛煉身體。如果還有第四件，那就是多讀我的文章。

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